国海证券-4月金融数据点评:持续高增长的金融数据,真的完美吗?

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作者: 靳毅 张赢
发布机构: 国海证券
发布日期: 2020-05-11
2020 年 05 月 11 日 研究所 证券分析师: 021-68930187 证券分析师: 021-60338169 固定收益研究 靳毅 S0350517100001 jiny01@ghzq.com.cn 张赢 S0350519070001 zhangy18@ghzq.com.cn 持续高增长的金融数据,真的完美吗? —— 4 月金融数据点评 投资要点: 相关报告 《2 月 CPI、PPI 数据点评:当疫情与油价因 素交错》——2020-03-10 《 “新冠”肺炎疫情跟踪点评:海内外疫情变 化下的转债投资机会》——2020-03-07 《 “新冠”肺炎疫情跟踪点评:重视全球疫情 的周期错位》——2020-03-02 《2020 年 2 月 PMI 数据点评:历史新低,关 注政策和疫情防控进展》——2020-02-29 《1 月金融数据点评:当经济的韧性遭遇疫情 的考验》——2020-02-20  事件 央行公布 2020 年 4 月金融数据:(1)新增人民币贷款为 17,000 亿元,市场预期为 13,033 亿元,前值 28,500 亿元。 (2)新 增社会融资规模为 30,900 亿元,市场预期为 21,618 亿元,前值 51,492 亿元。 (3)M2 同比 11.1%,市场预期为 10.1%,前值 10.1%; M1 同比 5.5%,前值 5.0%。  政策发力下,居民、企业信贷持续回升 4 月份新增人民币贷款 1.7 万亿元,同比多增 6818 亿元,略超市场预期,主要还是由企业信贷 大幅增加所拉动。具体来看,企业贷款增加 9,563 亿元,同比多增 6,092 亿元;其中企业短期贷款减少 62 亿元,同比少减 1,355 亿元; 企业中长期贷款增加 5,547 亿元,同比多增 2,724 亿元;票据融资 增加 3,910 亿元,同比多增 2,036 亿元。 其中,企业中长期贷款增加的逻辑与 3 月份相同,主要还是与逆周 期调节力度加大以及各地复工复产推动下,各类基建项目融资需求 增加有关。而企业票据融资同比增幅,创近一年以来新高,一方面 与复产复工推动下,企业结算活动增加有关;另一方面也与当前银 行存在“以票充贷”的现象有关。由于票据直贴期限短,灵活性高, 风险较低,是银行调剂信贷规模的重要手段,所以银行大量增加票 据融资规模背后,反映出的是银行的低风险偏好。 居民端方面,居民贷款增加 6,669 亿元,同比多增 1,411 亿元;其 中,居民短期贷款增加 2,280 亿元,同比多增 1,187 亿元;居民中 长期贷款增加 4,389 亿元,同比多增 224 亿元。居民短期贷款和长 期贷款的同比增幅,均较 3 月份进一步扩大,这也反映出疫情对于 居民生活以及消费的冲击在逐渐减弱。  信贷投放与企业债发行大增,推动社融规模超预期 4 月份新增社 融规模 3.09 万亿元,同比多增 1.42 万亿元。其中,社融口径下, 信贷融资增加 1.71 万亿元,同比多增 8,708 亿元。除了信贷融资大 幅增加之外,表外非标融资和直接融资规模同比变动,也保持高增 长。 具体来看,表外非标融资增加 21 亿元,同比多增 1,446 亿元;其中, 证券研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分 证券研究报告 委托贷款减少 579 亿元,同比少减 618 亿元;信托贷款增加 23 亿 元,同比少增 106 亿元,处于持续压缩状态,这表明信托公司对地 产信贷投放仍然比较谨慎,与国家坚持“房住不炒”的调控政策有 关。而未贴现银行承兑汇票增加 577 亿元,同比多增 934 亿元,这 主要还是跟复工复产下企业往来与结算活动增加有关。 直接融资增加 9,330 亿元,同比多增 5,119 亿元,主要是随着利率 水平的下行,企业债发行规模大幅增加,企业债券融资同比多增 5,066 亿元。除此之外,政府债券融资增加 3,357 亿元,同比少增 1,076 亿元,与 4 月份专项债额度有限有关。不过,考虑到 5 月份 国务院再次下发了 1 万亿的专项债额度,后续政府债券融资同比会 明显增加。  居民、财政存款减少,企业存款继续增加 4 月份,新增人民币存 款 12,700 亿元,同比多增 10,094 亿元。其中,居民存款减少 7,996 亿元,同比多减 1,748 亿元,反映出居民消费支出有回暖的迹象。 财政存款增加 529 亿元,同比少增 4,818 亿元,这与政府推出的减 税减费、减缓社保缴纳等措施相关。 而企业存款增加 11,700 亿元,同比多增 13,438 亿元。企业存款同 比变化继续保持高增长,主要还是由于当下实体经济需求有限,企 业生产与投资动力不足,所以企业资金最终又以存款的形式回流到 了银行体系中。  高增长的金融数据能有效带动经济吗? 4 月末,M2 同比增长 11.1%,增速分别比上月末和上年同期高 1 个和 2.6 个百分点;M1 同比增长 5.5%,增速分别比上月末和上年同期高 0.5 个和 2.6 个百 分点。社会融资规模存量为 265.22 万亿元,同比增长 12%,持续保 持高增长。这与我们前期提到的观点相一致,为应对疫情对经济的 冲击,货币政策保持持续宽松,银行的信贷投放也在不断扩张,所 以 M2 和社融均会保持高增长。 但是,这份高增长的社融数据并非没有瑕疵,比如说,存在银行“以 票充贷”和企业存款高增长的现象,这背后反映出来的是逆周期调 节力度强,但经济表现仍然弱的问题。因此,对于后续经济能否回 暖,一方面要关注外部需求的变化,另一方面也要看内部需求能否 像社融数据一样企稳回升。  请务必阅读正文后免责条款部分 风险提示 1)经济下行超预期;2)疫情冲击超预期。 2 证券研究报告 1、 事件 央行公布 2020 年 4 月金融数据:(1)新增人民币贷款为 17,000 亿元,市场预 期为 13,033 亿元,前值 28,500 亿元。 (2)新增社会融资规模为 30,900 亿元, 市场预期为 21,618 亿元,前值 51,492 亿元。 (3)M2 同比 11.1%,市场预期为 10.1%,前值 10.1%;M1 同比 5.5%,前值 5.0%。 2、 点评 2.1、 政策发力下,居民、企业信贷持续回升 4 月份新增人民币贷款 1.7 万亿元,同比多增 6818 亿元,略超市场预期,主要 还是由企业信贷大幅增加所拉动。具体来看,企业贷款增加 9,563 亿元,同比多 增 6,092 亿元;其中企业短期贷款减少 62 亿元,同比少减 1,355 亿元;企业中 长期贷款增加 5,547 亿元,同比多增 2,724 亿元;票据融资增加 3,910 亿元,同 比多增 2,036 亿元。 其中,企业中长期贷款增加的逻辑与 3 月份相同,主要还是与逆周期调节力度 加大以及各地复工复产推动下,各类基建项目融资需求增加有关。而企业票据 融资同比增幅,创近一年以来新高,一方面与复产复工推动下,企业结算活动增 加有关;另一方面也与当前银行存在“以票充贷”的现象有关。由于票据直贴 期限短,灵活性高,风险较低,是银行调剂信贷规模的重要手段,所以银行大量 增加票据融资规模背后,反映出的是银行的低风险偏好。 居民端方面,居民贷款增加 6,669 亿元,同比多增 1,411 亿元;其中,居民短期 贷款增加 2,280 亿元,同比多增 1,187 亿元;居民中长期贷款增加 4,389 亿元, 同比多增 224 亿元。居民短期贷款和长期贷款的同比增幅,均较 3 月份进一步 扩大,这也反映出疫情对于居民生活以及消费的冲击在逐渐减弱。 请务必阅读正文后免责条款部分 3 证券研究报告 图 1:居民和非金融企业新增信贷各分项数据(亿元) 40,000 35,000 30,000 25,000 20,000 15,000 10,000 5,000 0 -5,000 居民短期 居民中长期 企业短期 企业中长期 2020-03 2020-01 2019-11 2019-09 2019-07 2019-05 2019-03 2019-01 2018-11 2018-09 2018-07 2018-05 2018-03 2018-01 2017-11 2017-09 2017-07 2017-05 2017-03 2017-01 -10,000 企业票据融资 资料来源:WIND、国海证券研究所 图 2:非银金融机构新增信贷数据(亿元) 3,000 2,000 1,000 0 (1,000) (2,000) (3,000) 2020-03 2020-01 2019-11 2019-09 2019-07 2019-05 2019-03 2019-01 2018-11 2018-09 2018-07 2018-05 2018-03 2018-01 2017-11 2017-09 2017-07 2017-05 2017-03 2017-01 (4,000) 新增人民币贷款:非银金融机构 资料来源:WIND、国海证券研究所 2.2、 信贷投放与企业债发行大增,推动社融规模超预 期 4 月份新增社融规模 3.09 万亿元,同比多增 1.42 万亿元。其中,社融口径下, 信贷融资增加 1.71 万亿元,同比多增 8,708 亿元。除了信贷融资大幅增加之外, 请务必阅读正文后免责条款部分 4 证券研究报告 表外非标融资和直接融资规模同比变动,也保持高增长。 具体来看,表外非标融资增加 21 亿元,同比多增 1,446 亿元;其中,委托贷款 减少 579 亿元,同比少减 618 亿元;信托贷款增加 23 亿元,同比少增 106 亿 元,处于持续压缩状态,这表明信托公司对地产信贷投放仍然比较谨慎,与国 家坚持“房住不炒”的调控政策有关。而未贴现银行承兑汇票增加 577 亿元, 同比多增 934 亿元,这主要还是跟复工复产下企业往来与结算活动增加有关。 直接融资增加 9,330 亿元,同比多增 5,119 亿元,主要是随着利率水平的下行, 企业债发行规模大幅增加,企业债券融资同比多增 5,066 亿元。除此之外,政府 债券融资增加 3,357 亿元, 同比少增 1,076 亿元,与 4 月份专项债额度有限有关。 不过,考虑到 5 月份国务院再次下发了 1 万亿的专项债额度,后续政府债券融 资同比会明显增加。 图 3:新增社融规模各分项数据(亿元) 图 4:表外非标融资细分项数据(亿元) 60,000 15,000 50,000 10,000 40,000 30,000 5,000 20,000 0 10,000 -5,000 0 表外非标融资 资料来源:WIND、国海证券研究所 直接融资 政府债券 委托贷款 信托贷款 未贴现银行承兑汇票 资料来源:WIND、国海证券研究所 2.3、 居民、财政存款减少,企业存款继续增加 4 月份,新增人民币存款 12,700 亿元,同比多增 10,094 亿元。其中,居民存款 减少 7,996 亿元,同比多减 1,748 亿元,反映出居民消费支出有回暖的迹象。财 政存款增加 529 亿元,同比少增 4,818 亿元,这与政府推出的减税减费、减缓 社保缴纳等措施相关。 而企业存款增加 11,700 亿元,同比多增 13,438 亿元。企业存款同比变化继续保 持高增长,主要还是由于当下实体经济需求有限,企业生产与投资动力不足, 所以企业资金最终又以存款的形式回流到了银行体系中。 请务必阅读正文后免责条款部分 5 2020-04 2020-01 2019-10 2019-07 2019-04 2019-01 2018-10 2018-07 2018-04 2018-01 2017-10 2017-07 2017-04 2020-04 2020-01 2019-10 2019-07 2019-04 2019-01 2018-10 2018-07 2018-04 2018-01 2017-10 2017-07 2017-04 2017-01 信贷融资 2017-01 -10,000 -10,000 证券研究报告 图 5:新增存款各分项数据(亿元) 60,000 50,000 40,000 30,000 20,000 10,000 0 -10,000 -20,000 -30,000 -40,000 居民户 企业 财政存款 非银金融机构 资料来源:WIND、国海证券研究所 2.4、 高增长的金融数据能有效带动经济吗? 4 月末,M2 同比增长 11.1%,增速分别比上月末和上年同期高 1 个和 2.6 个百 分点;M1 同比增长 5.5%,增速分别比上月末和上年同期高 0.5 个和 2.6 个百分 点。社会融资规模存量为 265.22 万亿元,同比增长 12%,持续保持高增长。这 与我们前期提到的观点相一致,为应对疫情对经济的冲击,货币政策保持持续 宽松,银行的信贷投放也在不断扩张,所以 M2 和社融均会保持高增长。 但是,这份高增长的社融数据并非没有瑕疵,比如说,存在银行“以票充贷”和 企业存款高增长的现象,这背后反映出来的是逆周期调节力度强,但经济表现仍 然弱的问题。因此,对于后续经济能否回暖,一方面要关注外部需求的变化, 另一方面也要看内部需求能否像社融数据一样企稳回升。 请务必阅读正文后免责条款部分 6 请务必阅读正文后免责条款部分 M2:同比 图 6:M1 与 M2 同比增速 25 20 15 10 5 0 M1:同比 资料来源:WIND、国海证券研究所 2017.01 2017.03 2017.05 2017.07 2017.09 2017.11 2018.01 2018.03 2018.05 2018.07 2018.09 2018.11 2019.01 2019.03 2019.05 2019.07 2019.09 2019.11 2020.01 2020.03 2020-04 2020-01 2019-10 2019-07 2019-04 2019-01 2018-10 2018-07 2018-04 2018-01 2017-10 2017-07 2017-04 2017-01 证券研究报告 图 7:社融存量规模及同比增速 280 260 240 220 200 180 160 140 120 100 18 16 14 12 10 8 6 社融规模存量(万亿元、左) 同比增速(%、右) 资料来源:WIND、国海证券研究所 3、 风险提示 1)经济下行超预期; 2)疫情冲击超预期。 7 国海证券股份有限公司 【固定收益研究小组介绍】 靳毅,首席分析师,北京大学理学硕士、经济双学士。曾累计参与管理债券规模超 1000 亿,2016 年加入国海证券。 吕剑宇,乔治华盛顿大学统计学硕士,目前主要负责宏观、利率方向研究。 张赢,上海财经大学应用统计硕士,目前主要负责可转债、银行研究。 姜雅芯,武汉大学金融硕士,目前主要负责信用债、可转债研究。 【分析师承诺】 靳毅、张赢,本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师,以勤勉的职业态度,独立、 客观地出具本报告。本报告清晰准确地反映了本人的研究观点。本人不曾因,不因,也将不会因本报告中的具体推荐 意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿。 【国海证券投资评级标准】 行业投资评级 推荐:行业基本面向好,行业指数领先沪深 300 指数; 中性:行业基本面稳定,行业指数跟随沪深 300 指数; 回避:行业基本面向淡,行业指数落后沪深 300 指数。 股票投资评级 买入:相对沪深 300 指数涨幅 20%以上; 增持:相对沪深 300 指数涨幅介于 10%~20%之间; 中性:相对沪深 300 指数涨幅介于-10%~10%之间; 卖出:相对沪深 300 指数跌幅 10%以上。 【免责声明】 本报告的风险等级定级为R3,仅供符合国海证券股份有限公司(简称“本公司” )投资者适当性管理要求的的客户(简 称“客户” )使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。客户应当认识到有关本报告的短信提示、电话推荐 等只是研究观点的简要沟通,需以本公司的完整报告为准,本公司接受客户的后续问询。 本公司具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格。本报告中的信息均来源于公开资料及合法获得的相关内部外部 报告资料,本公司对这些信息的准确性及完整性不作任何保证,不保证其中的信息已做最新变更,也不保证相关的建 议不会发生任何变更。本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断,本报告所指的证券或 投资标的的价格、价值及投资收入可能会波动。在不同时期,本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的 报告。报告中的内容和意见仅供参考,在任何情况下,本报告中所表达的意见并不构成对所述证券买卖的出价和征价。 本公司及其本公司员工对使用本报告及其内容所引发的任何直接或间接损失概不负责。本公司或关联机构可能会持有 报告中所提到的公司所发行的证券头寸并进行交易,还可能为这些公司提供或争取提供投资银行、财务顾问或者金融 产品等服务。本公司在知晓范围内依法合规地履行披露义务。 【风险提示】 市场有风险,投资需谨慎。投资者不应将本报告为作出投资决策的唯一参考因素,亦不应认为本报告可以取代自己的 判断。在决定投资前,如有需要,投资者务必向本公司或其他专业人士咨询并谨慎决策。在任何情况下,本报告中的 国海证券研究所 请务必阅读本页免责条款部分 证券研究报告 信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议。投资者务必注意,其据此做出的任何投资决策与本公司、本公司 员工或者关联机构无关。 若本公司以外的其他机构(以下简称“该机构”)发送本报告,则由该机构独自为此发送行为负责。通过此途径获得本报 告的投资者应自行联系该机构以要求获悉更详细信息。本报告不构成本公司向该机构之客户提供的投资建议。 任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。本公司、本公司员工或者关联机构 亦不为该机构之客户因使用本报告或报告所载内容引起的任何损失承担任何责任。 【郑重声明】 本报告版权归国海证券所有。未经本公司的明确书面特别授权或协议约定,除法律规定的情况外,任何人不得对本报 告的任何内容进行发布、复制、编辑、改编、转载、播放、展示或以其他任何方式非法使用本报告的部分或者全部内 容,否则均构成对本公司版权的侵害,本公司有权依法追究其法律责任。 请务必阅读正文后免责条款部分 9
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