天风证券-1H17业绩符合预期 自主共振助力业绩再提升

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行业: 汽车行业
作者: 崔琰
发布机构: 天风证券
发布日期: 2017-08-24
公司报告 | 半年报点评 万里扬(002434) 证券研究报告 2017 年 08 月 24 日 投资评级 1H17 业绩符合预期 自主共振助力业绩再提升 行业 汽车/汽车零部件 6 个月评级 事件概述: 公司发布 2017 年半年报:实现营收 26.9 亿元,同比增长 76%;归属母净 利润 4.2 亿元,同比增长 204%,扣非净利润 3.5 亿元,同比增长 230%。此 外,公司预计前三季度净利润约 5.5 亿元-6.6 亿元,同比增长 150%-200%。 买入(维持评级) 当前价格 14.81 元 目标价格 18 元 上次目标价 22 元 基本数据 事件评论: 业务多点开花,保障公司上半年业绩高速增长。此前公司公告净利润同比 预增 190%-240%,实际增长 204%符合预期,扣非净利润同增 230%则更高。 主要源于:1)并表奇瑞变速器,乘用车变速器业绩高增长:公司通过收 购奇瑞变速器,实现自动挡变速器业务从无到有,上半年实现营收 5.8 亿 元,并增厚乘用车手动变速器业绩,上半年实现营收 5.7 亿元,同比增长 61%;2)卡车行业高景气,商用车变速器业绩稳步上升:公司上半年轻卡、 中卡变速器分别实现营收 5.6、2.3 亿元,同比增长 30%、16%。3)受益于 公司强大业务整合能力,汽车内饰业务业绩大幅提升:上半年汽饰业务营 收达 5.6 亿元,同比增长 38%。4)毛利率稳中有升,费用率持续维持低位: 在原材料大幅上涨的环境下,公司 1H17 毛利率稳中有升,达 25.7%(2Q17 为 24.9%,同降 0.1pp) ,同比增长 0.4pp,环比增长 3.0pp;费用率维持低 位,至 10.8%(2Q17 为 14.4%,同降 6.0pp)同比下降 6.6pp,环比下降 1.7pp。 CVT 绑定吉利等自主,业绩向上拐点确立。CVT 的单车价值约为原有手动 变速器的 4 倍。目前公司除稳定向奇瑞供应 CVT 外,公司成功拓展客户北 汽银翔和力帆,并于 6 月开始批量供货,将有效保障公司达成前三季度净 利润同比增长 150%-200%的预期。此外,公司成功进入吉利 1.4T 平台的供 应链,将于 2018 年配套新车型远景 X6,并有望配套平台内其他新车或改 款车型(帝豪 GS 等) 。在自动挡变速器快速普及的环境下,公司未来有望 通过深度绑定吉利等一众自主共振崛起,实现量价双升。 联手吉孚动力,打开乘用车变速器新市场。2016 年 12 月,公司与吉孚动 力成立合资公司,并于次年 4 月与维克多签订战略合作协议,专注自动变 速器(MT、AT、CVT、DCT)和新能源汽车动力总成研发和优化。未来公 司有望在保持 CVT 技术领先前提下,补足 AT、DCT 与混动总成的产品缺 口,成为自动变速器自主龙头,实现深度替代。 投资建议: 公司 CVT 成功进入吉利、奇瑞等自主品牌供应链,业绩迈入高增长通道, 且有望借助与吉孚动力及维克多的合作完善 AT、DCT 和混动产品缺口;受 益变速器自动挡化和自主领军崛起共振自主零部件,公司未来有望成为自 动变速器总成领域的龙头供应商;预估 2017 至 2018 年 EPS 分别为 0.66、 0.91 元,对应 PE 分别为 22 倍和 16 倍,维持“买入”评级。 风险提示:现有客户销量不及预期、新客户拓展不及预期等 财务数据和估值 营业收入(百万元) 增长率(%) EBITDA(百万元) 净利润(百万元) 增长率(%) EPS(元/股) 市盈率(P/E) 市净率(P/B) 市销率(P/S) EV/EBITDA 2015 2016 2017E 2018E 2019E 1,972.65 42.74 344.59 211.65 10.50 0.16 94.47 8.64 10.14 33.52 3,732.25 89.20 629.96 312.26 47.53 0.23 64.03 3.58 5.36 33.26 6,858.39 83.76 1,210.54 892.79 185.92 0.66 22.39 3.26 2.92 17.52 9,124.65 33.04 1,596.24 1,234.06 38.22 0.91 16.20 2.90 2.19 11.52 11,173.23 22.45 1,984.78 1,551.85 25.75 1.15 12.88 2.56 1.79 10.65 A 股总股本(百万股) 1,350.00 流通 A 股股本(百万股) 1,019.05 A 股总市值(百万元) 19,993.50 流通 A 股市值(百万元) 15,092.07 每股净资产(元) 4.31 资产负债率(%) 37.21 一年内最高/最低(元) 18.65/12.87 作者 崔琰 分析师 SAC 执业证书编号:S1110516100005 cuiyan@tfzq.com 娄周鑫 联系人 louzhouxin@tfzq.com 张程航 联系人 zhangchenghang@tfzq.com 周沐 联系人 zhoumu@tfzq.com 股价走势 万里扬 中小板指 18% 13% 8% 3% -2% -7% -12% 2016-08 2016-12 汽车零部件 2017-04 2017-08 资料来源:贝格数据 相关报告 1 《万里扬-公司点评:1Q17 业绩高速增 长 2Q17 有望延续》 2017-04-23 2 《万里扬-年报点评报告:16 年业绩优 异 携 手 奇 瑞 17 年 业 绩 再 提 升 》 2017-04-11 3 《万里扬-公司点评:CVT 业务发力 一 季度业绩预增超预期》 2017-03-24 资料来源:wind,天风证券研究所 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 1 公司报告 | 半年报点评 财务预测摘要 资产负债表(百万元) 2019E 利润表(百万元) 1,353.70 893.86 4,392.73 7,246.77 124.63 89.81 153.31 902.86 2,300.09 1,895.88 3,186.76 447.96 1,696.65 613.66 1,973.33 4,551.39 9,782.74 8,345.76 13,454.02 2015 2016 2017E 2018E 货币资金 610.91 应收账款 1,629.64 1,131.98 548.67 2,031.90 5,112.70 预付账款 39.27 36.69 存货 564.06 其他 273.06 3,116.94 流动资产合计 长期股权投资 2015 2016 2017E 2018E 2019E 营业收入 1,972.65 3,732.25 6,858.39 9,124.65 11,173.23 营业成本 1,410.78 2,845.91 5,044.36 6,608.28 8,004.70 20.08 31.29 54.87 73.00 89.39 营业费用 93.98 148.18 190.66 291.99 379.89 管理费用 169.28 304.95 465.00 656.97 815.65 财务费用 (0.84) 89.48 40.50 17.67 19.96 资产减值损失 42.53 41.88 30.91 35.00 37.00 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 (1.54) 81.43 31.00 26.00 24.00 营业税金及附加 179.13 415.95 415.95 415.95 415.95 固定资产 1,006.39 1,637.83 1,660.15 1,680.00 1,685.35 在建工程 103.86 131.18 114.71 116.82 100.09 投资净收益 其他 无形资产 公允价值变动收益 365.70 653.37 600.57 547.76 494.96 其他 1,310.17 2,491.29 2,197.99 2,356.99 2,321.79 营业利润 非流动资产合计 2,965.25 5,329.61 4,989.36 5,117.52 5,018.15 营业外收入 资产总计 6,082.19 9,881.00 14,772.11 13,463.28 18,472.17 营业外支出 短期借款 662.00 837.00 1,820.20 0.00 1,953.61 利润总额 应付账款 1,332.01 1,890.86 3,774.64 4,161.20 5,061.51 其他 (48.00) 1,467.73 1,850.65 22.54 35.22 22.66 26.80 28.23 12.14 5.50 6.74 8.13 1,080.25 1,487.79 1,870.75 所得税 43.41 67.45 180.75 256.50 323.98 211.83 307.62 899.50 1,231.29 1,546.76 0.18 (4.64) 6.71 (2.77) (5.08) 211.65 312.26 892.79 1,234.06 1,551.85 0.16 0.23 0.66 0.91 1.15 2015 2016 2017E 2018E 2019E 42.74% 89.20% 83.76% 33.04% 22.45% 633.29 1,928.64 1,466.41 2,374.04 净利润 7,523.48 5,627.61 9,389.16 少数股东损益 长期借款 45.00 0.00 151.93 0.00 326.10 归属于母公司净利润 应付债券 747.10 748.86 747.10 747.69 747.88 每股收益(元) 其他 138.76 123.33 144.31 135.47 134.37 非流动负债合计 930.87 872.19 1,043.34 883.16 1,208.35 主要财务比率 3,663.77 4,233.34 8,566.83 6,510.76 10,597.52 少数股东权益 103.05 63.55 70.26 67.49 62.40 成长能力 股本 510.00 1,350.00 1,350.00 1,350.00 1,350.00 营业收入 资本公积 907.89 3,100.88 3,100.88 3,100.88 3,100.88 营业利润 留存收益 1,805.37 4,234.11 4,785.02 5,535.03 6,462.25 归属于母公司净利润 其他 (907.89) (3,100.88) (3,100.88) (3,100.88) (3,100.88) 股东权益合计 2,418.42 5,647.66 6,205.28 6,952.52 7,874.66 负债和股东权益总 6,082.19 9,881.00 14,772.11 13,463.28 18,472.17 现金流量表(百万元) (52.00) 1,063.09 375.07 3,361.15 计 (62.00) 351.99 2.59 738.89 负债合计 (162.86) 255.24 2,732.90 流动负债合计 3.09 235.29 4.10% 49.60% 202.02% 38.06% 26.09% 10.50% 47.53% 185.92% 38.22% 25.75% 毛利率 28.48% 23.75% 26.45% 27.58% 28.36% 净利率 10.73% 8.37% 13.02% 13.52% 13.89% ROE 9.14% 5.59% 14.55% 17.92% 19.86% ROIC 12.85% 17.14% 18.61% 16.73% 29.33% 资产负债率 60.24% 42.84% 57.99% 48.36% 57.37% 获利能力 偿债能力 2015 2016 2017E 2018E 2019E 净利润 211.83 307.62 892.79 1,234.06 1,551.85 折旧摊销 120.53 242.84 106.95 110.84 114.18 净负债率 12.25% 27.85% 24.42% 76.09% 55.85% 财务费用 (5.21) 75.57 40.50 17.67 19.96 流动比率 1.14 1.35 1.30 1.48 1.43 投资损失 1.54 (81.43) (31.00) (26.00) (24.00) 速动比率 0.93 1.09 0.99 1.15 1.09 (826.19) (411.66) (2,163.25) 1,884.49 (3,702.73) 营运能力 其它 851.77 88.70 6.71 (2.77) (5.08) 应收账款周转率 1.50 2.04 1.92 1.92 1.92 经营活动现金流 354.27 221.64 (1,147.30) 3,218.29 (2,045.83) 存货周转率 4.37 5.09 4.28 4.35 4.40 1,035.72 2,580.54 39.02 88.84 51.10 总资产周转率 0.39 0.47 0.56 0.65 0.70 营运资金变动 资本支出 长期投资 每股指标(元) 46.85 236.82 0.00 0.00 0.00 (1,596.12) (3,839.46) (234.69) (31.73) (95.62) 每股收益 0.16 0.23 0.66 0.91 1.15 投资活动现金流 (513.55) (1,022.10) (195.67) 57.11 (44.52) 每股经营现金流 0.26 0.16 -0.85 2.38 -1.52 债权融资 1,480.10 1,585.86 2,727.90 759.24 3,034.34 每股净资产 1.72 4.14 4.54 5.10 5.79 股权融资 0.84 2,943.51 (40.50) (17.67) (19.96) (1,300.62) (3,121.86) (1,927.74) (3,211.95) (1,383.87) 市盈率 94.47 64.03 22.39 16.20 12.88 市净率 其他 其他 筹资活动现金流 180.33 1,407.50 759.66 (2,470.38) 1,630.51 汇率变动影响 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 现金净增加额 21.05 607.05 (583.31) 805.02 (459.84) 估值比率 8.64 3.58 3.26 2.90 2.56 EV/EBITDA 33.52 33.26 17.52 11.52 10.65 EV/EBIT 49.27 47.46 19.22 12.38 11.29 资料来源:公司公告,天风证券研究所 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 2 公司报告 | 半年报点评 分析师声明 本报告署名分析师在此声明:我们具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力,本报告所表述的 所有观点均准确地反映了我们对标的证券和发行人的个人看法。我们所得报酬的任何部分不曾与,不与,也将不会与本报告中 的具体投资建议或观点有直接或间接联系。 一般声明 除非另有规定,本报告中的所有材料版权均属天风证券股份有限公司(已获中国证监会许可的证券投资咨询业务资格)及其附 属机构(以下统称“天风证券”) 。未经天风证券事先书面授权,不得以任何方式修改、发送或者复制本报告及其所包含的材料、 内容。所有本报告中使用的商标、服务标识及标记均为天风证券的商标、服务标识及标记。 本报告是机密的,仅供我们的客户使用,天风证券不因收件人收到本报告而视其为天风证券的客户。本报告中的信息均来源于 我们认为可靠的已公开资料,但天风证券对这些信息的准确性及完整性不作任何保证。本报告中的信息、意见等均仅供客户参 考,不构成所述证券买卖的出价或征价邀请或要约。该等信息、意见并未考虑到获取本报告人员的具体投资目的、财务状况以 及特定需求,在任何时候均不构成对任何人的个人推荐。客户应当对本报告中的信息和意见进行独立评估,并应同时考量各自 的投资目的、财务状况和特定需求,必要时就法律、商业、财务、税收等方面咨询专家的意见。对依据或者使用本报告所造成 的一切后果,天风证券及/或其关联人员均不承担任何法律责任。 本报告所载的意见、评估及预测仅为本报告出具日的观点和判断。该等意见、评估及预测无需通知即可随时更改。过往的表现 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