东北证券-产品升级叠加改革预期,高速增长仍能持续

页数: 3页
行业: 酿酒行业
作者: 李强 熊欣慰
发布机构: 东北证券
发布日期: 2017-08-27
[Table_MainInfo] [Table_Title] 山西汾酒(600809) 饮料制造/食品饮料 [Table_Invest] 发布时间:2017-08-27 买入 证券研究报告 / 公司点评报告 产品升级叠加改革预期,高速增长仍能持续 上次评级: 增持 移出研究覆盖范围 报告摘要: [Table_Market] 股票数据 [Table_Summary] 业绩维持强劲增长,Q2 利润大幅超预期:公司 17H1 实现营业收入 34.21 亿元,同比增长 41.2%;实现归母净利润 6.02 亿元,同比增长 67.6%。其中 Q2 实现营业收入 12.4 亿元,增长 30.2%,较 Q1 的收入 增速 48.3%有所放缓;实现归母净利润 1.34 亿元,同比增长 108.6%, 大幅超预期,主要系 Q2 毛利率比去年同期提升 4 个 pct。 次高端产品复苏,毛利率快速提升:上半年开始公司重心从玻汾向青 花转移,迎合次高端价格带复苏。16 年公司主要依靠玻汾走量,低价 酒收入同增 21.9%,中高价酒收入仅增 0.5%。17H1 公司产品结构明 显提升,中高价酒收入同增 46.6%至 22.77 亿元,收入占比提升 2.48 个 pct 至 66.55%;而低价酒/配制酒增速为 34.8%/18.2%,低于中高价 43.11 18.90~48.35 37,327 866 866 0/0 11 历史收益率曲线 [Table_PicQuote] 山西汾酒 沪深300 97% 酒增速。17Q2 中高价酒收入占比创新高达 68.3%,环比 Q1 再提升 1.9 70% 个 pct。受益中高价酒快速增长,公司 17H1 毛利率同比上升 2.49 个 pct 达 71.08%。公司于 5 月底对青花(20)提价 20 元/瓶、升级青花 43% (30),成立了青花汾事业部,并将推出青花(50)停产青花(15)。 受益提价和产品结构升级,公司毛利率有望进一步提升。 2017/8/24 收盘价(元) 12 个月股价区间(元) 总市值(百万元) 总股本(百万股) A 股(百万股) B 股/H 股(百万股) 日均成交量(百万股) 16% -11% 2016/8 2016/11 2017/2 2017/5 省内省外齐头并进,国企改革稳步推进:公司省内精耕、省外扩张初 见成效,17H1 省内/省外分别实现 41.3%/42.3%的收入高增长,未来将 重点提升省外市场开发力度。17H1 销售费用率/管理费用率/财务费用 率比去年同期-0.11/-2.33/+0.27 个 pct,其中财务费用率上升系利息收 涨跌幅(%) 1M [Table_Trend] 绝对收益 19% 相对收益 19% 入减少。毛利率提升叠加费用率下降,17H1 净利率同比提升 3.24 个 pct。上半年集团签署目标责任书后,公司国企改革进程加快。6 月销 《山西汾酒(600809)收入稳定增长,费用投放 3M 40% 31% [Table_Report] 相关报告 效率提升》 售公司集体解聘副处级以上干部,采用组阁聘任制,开启市场化用人 机制的改革。伴随国企改革深入,公司活力将不断释放。 2016-10-31 投资建议:预计 2017-2019 年 EPS 分别为 1.01 元、1.36 元、1.78 元, 对应 PE 分别为 43X、32X、24X。受益次高端白酒复苏,产品结构升 级叠加国企改革将推动公司业绩快速增长,给予“买入”评级。 风险提示:国企改革低于预期;食品安全问题 财务摘要(百万元) [Table_Finance] 营业收入 2015A 2016A 2017E 2018E 2019E 4,129 4,405 5,891 7,536 9,337 5.43% 6.69% 33.73% 27.92% 23.90% 521 605 870 1,178 1,539 46.34% 16.24% 43.82% 35.36% 30.60% 0.60 0.70 1.01 1.36 1.78 市盈率 71.95 61.90 43.04 31.80 24.35 市净率 8.33 7.74 6.50 5.33 4.32 11.77% 12.71% 15.46% 17.30% 18.43% 0.00% 1.27% 0.00% 0.00% 0.00% 866 866 866 866 866 (+/-)% 归属母公司净利润 (+/-)% 每股收益(元) 净资产收益率 (%) 股息收益率 (%) 总股本 (百万股 ) 请务必阅读正文后的声明及说明 12M 106% 94% [Table_Author] 证券分析师:李强 执业证书编号: S0550515060001 (021)20361174 liqiang@nesc.cn 研究助理:熊欣慰 (021)20363239 xiongxw@nesc.cn [Table_PageTop] 山西汾酒/公司点评报告 公司点评报告 附表:财务报表预测摘要及指标 [Table_Forcast] 资产负债表(百万元) 货币资金 交易性金融资产 应收款项 存货 2016A 2017E 2018E 2019E 1,218 1,538 2,398 3,633 0 0 0 0 62 27 40 52 1,919 2,454 2,986 3,583 现金流量表(百万元) 净利润 资产减值准备 2016A 2017E 2018E 2019E 642 926 1,261 1,648 26 0 0 0 140 148 174 203 公允价值变动损失 0 0 0 0 0 0 0 0 折旧及摊销 其他流动资产 60 60 60 60 财务费用 流动资产合计 4,787 5,989 7,958 10,401 投资损失 可供出售金融资产 10 10 10 10 运营资本变动 长期投资净额 13 13 13 13 其他 1 0 0 0 -183 -472 -304 -362 0 0 0 0 586 617 1,144 1,502 固定资产 1,709 2,051 2,409 2,733 经营活动净现金流量 无形资产 231 228 223 220 投资活动净现金流量 -139 -294 -284 -267 0 融资活动净现金流量 -305 -3 0 0 企业自由现金流 748 319 857 1,231 财务与估值指标 2016A 2017E 2018E 2019E 0.70 1.01 1.36 1.78 5.59 6.66 8.11 10.02 0.68 0.71 1.32 1.73 6.69% 33.73% 27.92% 23.90% 16.24% 43.82% 35.36% 30.60% 商誉 0 0 0 非流动资产合计 2,630 2,761 2,858 2,909 资产总计 7,417 8,750 10,816 13,310 短期借款 0 0 0 0 应付款项 742 683 876 1,063 每股指标 预收款项 538 642 835 1,047 每股收益(元) 0 0 0 0 2,569 2,976 3,781 4,628 一年内到期的非流动负债 流动负债合计 每股净资产(元) 每股经营性现金流量(元) 长期借款 0 0 0 0 成长性指标 其他长期负债 9 9 9 9 营业收入增长率 11 11 11 11 净利润增长率 负债合计 2,580 2,987 3,792 4,639 盈利能力指标 归属于母公司股东权益合计 4,760 5,630 6,808 8,347 毛利率 68.68% 70.53% 71.82% 72.71% 77 132 215 325 净利润率 13.74% 14.77% 15.63% 16.48% 长期负债合计 少数股东权益 负债和股东权益总计 7,417 8,750 10,816 13,310 运营效率指标 应收账款周转率(次) 利润表(百万元) 存货周转率(次) 3.00 1.70 1.94 2.04 507.54 515.88 513.28 513.19 2016A 2017E 2018E 2019E 营业收入 4,405 5,891 7,536 9,337 偿债能力指标 营业成本 1,380 1,736 2,124 2,548 资产负债率 34.78% 34.14% 35.06% 34.85% 1.86 2.01 2.10 2.25 1.12 1.19 1.31 1.47 17.60% 20.00% 19.50% 19.00% 10.04% 10.32% 10.20% 10.21% -0.40% 0.00% 0.00% 0.00% 1.27% 0.00% 0.00% 0.00% 营业税金及附加 资产减值损失 869 1,053 1,377 1,716 流动比率 26 0 0 0 速动比率 销售费用 775 1,178 1,469 1,774 费用率指标 管理费用 442 608 769 954 销售费用率 财务费用 公允价值变动净收益 -18 0 0 0 0 0 0 0 管理费用率 财务费用率 -1 0 0 0 分红指标 营业利润 930 1,315 1,797 2,344 分红比例 营业外收支净额 -10 -14 -12 -12 利润总额 920 1,301 1,784 2,332 所得税 278 376 523 684 P/E(倍) 61.90 43.04 31.80 24.35 7.74 6.50 5.33 4.32 8.50 6.36 4.97 4.01 12.71% 15.46% 17.30% 18.43% 投资净收益 股息收益率 估值指标 净利润 642 926 1,261 1,261 P/B(倍) 归属于母公司净利润 605 870 1,178 1,539 P/S(倍) 少数股东损益 36 55 83 109 净资产收益率 资料来源:东北证券 请务必阅读正文后的声明及说明 2/3 [Table_PageTop] 山西汾酒/公司点评报告 公司点评报告 分析师简介: 李强:西南财经大学金融学硕士,食品饮料行业分析师(组长),研究小组获“2016 年Wind资讯第四届金牌分析师全民票选”食品饮料行业第一。 齐欢:上海交通大学金融硕士,2016年加入东北证券,食品饮料行业研究助理。 熊欣慰:中国科学技术大学金融学硕士,2017年加入东北证券,食品饮料行业研究助 理。 重要声明 本报告由东北证券股份有限公司(以下称“本公司”)制作并仅向本公司客户发布,本 公司不会因任何机构或个人接收到本报告而视其为本公司的当然客户。 本公司具有中国证监会核准的证券投资咨询业务资格。 本报告中的信息均来源于公开资料,本公司对这些信息的准确性和完整性不作任何保 证。报告中的内容和意见仅反映本公司于发布本报告当日的判断,不保证所包含的内 容和意见不发生变化。 本报告仅供参考,并不构成对所述证券买卖的出价或征价。在任何情况下,本报告中 的信息或所表述的意见均不构成对任何人的证券买卖建议。本公司及其雇员不承诺投 资者一定获利,不与投资者分享投资收益,在任何情况下,我公司及其雇员对任何人 使用本报告及其内容所引发的任何直接或间接损失概不负责。 本公司或其关联机构可能会持有本报告中涉及到的公司所发行的证券头寸并进行交 易,并在法律许可的情况下不进行披露;可能为这些公司提供或争取提供投资银行业 务、财务顾问等相关服务。 本报告版权归本公司所有。未经本公司书面许可,任何机构和个人不得以任何形式翻 版、复制、发表或引用。如征得本公司同意进行引用、刊发的,须在本公司允许的范 围内使用,并注明本报告的发布人和发布日期,提示使用本报告的风险。 若本公司客户(以下称“该客户”)向第三方发送本报告,则由该客户独自为此发送行 为负责。提醒通过此途径获得本报告的投资者注意,本公司不对通过此种途径获得本 报告所引起的任何损失承担任何责任。 东北证券股份有限公司 中国 吉林省长春市 生态大街6666号 邮编:130119 电话:4006000686 传真:(0431)85680032 网址:http://w w w.nes c.cn 中国 北京市西城区 锦什坊街28号 恒奥中心D 座 邮编:100033 电话:(010)63210800 传真:(010)63210867 中国 上海市浦东新区 杨高南路729号 邮编:200127 电话:(021)20361009 传真:(021)20361258 中国 深圳南山区 大冲商务中心1栋2号楼24D 邮编:518000 机构销售 华北地区 销售总监 李航 电话:(010) 63210890 手机:185-1501-8255 邮箱:lihang@nesc.cn 分析师声明 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格,并在中国证券业协会注册登 记为证券分析师。本报告遵循合规、客观、专业、审慎的制作原则,所采用数据、资 料的来源合法合规,文字阐述反映了作者的真实观点,报告结论未受任何第三方的授 意或影响,特此声明。 华东地区 销售总监 袁颖 电话:(021) 20361100 手机:136-2169-3507 邮箱:yuanying@nesc.cn 投资评级说明 股票 投资 评级 说明 行业 投资 评级 说明 买入 未来 6 个月内,股价涨幅超越市场基准 15%以上。 华南地区 销售总监 邱晓星 增持 未来 6 个月内,股价涨幅超越市场基准 5%至 15%之间。 电话:(0755)33975865 中性 未来 6 个月内,股价涨幅介于市场基准-5%至 5%之间。 减持 在未来 6 个月内,股价涨幅落后市场基准 5%至 15%之间。 卖出 未来 6 个月内,股价涨幅落后市场基准 15%以上。 优于大势 未来 6 个月内,行业指数的收益超越市场平均收益。 同步大势 未来 6 个月内,行业指数的收益与市场平均收益持平。 落后大势 未来 6 个月内,行业指数的收益落后于市场平均收益。 请务必阅读正文后的声明及说明 手机:186-6457-9712 邮箱:qiuxx@nesc.cn 3/3
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