天风证券-光伏板块销售火爆,带动净利润大增58%

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行业: 农牧饲渔
作者: 杨藻
发布机构: 天风证券
发布日期: 2017-08-23
公司报告 | 半年报点评 通威股份(600438) 证券研究报告 2017 年 08 月 23 日 投资评级 光伏板块销售火爆,带动净利润大增 58% 行业 农林牧渔/饲料 6 个月评级 多晶硅、电池片齐发力,上半年净利润同比增长 58% 公司 2017 年上半年实现营业收入 111 亿,同比增长 24.6%,实现归母净利 润 7.92 亿,同比增长 57.83%,高于中报业绩 40%-60%预告区间中枢;扣非 后归母净利润同比增长 243.97%。主要受益于硅料、电池片销售火爆以及 渔业饲料毛利率提升。 买入(维持评级) 当前价格 7.33 元 目标价格 8.5 元 上次目标价 8.5 元 基本数据 A 股总股本(百万股) 3,882.37 稳扎稳打,多晶硅成本优势明显,上半年贡献净利润 X 亿 流通 A 股股本(百万股) 2,284.14 公司多晶硅成本优势非常明显,成本已经降到 5.7 万/吨以下,行业平均成 本位于 7-8 万/吨的水平。上半年子公司永祥股份多晶硅销售 0.81 万吨,同 比增长 40%;产能利用率超过 110%,毛利率 45.15%,提升 0.85 个百分点。 6 月底永祥股份技改完成,产能已经提高到 2 万吨,成本下降 5.2%至 5.7 万/吨;同时公司于 6 月底开工“5 万吨高纯晶硅及配套新能源项目”I 期 ——单线产能 2.5 万吨,将于 2018 年下半年达产,吨现金成本有望继续下 降至 4 万/吨。 A 股总市值(百万元) 28,457.79 流通 A 股市值(百万元) 16,742.76 电池片精细化管理,成本控制优势突出 杨藻 公司拥有电池片产能 3.4GW,其中包括合肥 2.4GW 多晶电池及成都 1GW 高效单晶电池,同时公司在建成都 II 期高效单晶产能 2GW。子公司合肥通 威在电池片精细化管理、成本管控有效,公司多晶硅生产成本已经降到 1.2 元/W 以下,单多晶非硅成本已经进入 0.2-0.3 元/W 的区间,低于行业平均 水平 40%以上。公司在建 2GW 产能预计 9 月建成投产,将有望继续拉动电 池片成本下降 10%左右。上半年电池片产销均超过 1.8GW。 双主业“农业+光伏”完美结合,发展“渔光一体”发电项目 传统饲料量价进入上升周期,盈利能力提升 资产负债率(%) 48.93 一年内最高/最低(元) 7.68/5.15 作者 分析师 SAC 执业证书编号:S1110517060001 yangzao@tfzq.com 李丹丹 联系人 lidandan@tfzq.com 股价走势 通威股份 沪深300 饲料 11% 5% -1% -7% -13% -19% 2016-08 2016-12 2017-04 资料来源:贝格数据 公司传统渔业饲料业务所处水产业,经过过去几年水产养殖低迷期,上半 年国内水产品品价格高位运行。上半年,公司饲料业务实现收入 61.98 亿, 同比增长 12.9%,毛利率 14.49%,提升 1.87 个百分点。 投资建议:预计公司 2017-2019 年实现净利润 16.2 亿、21.4 亿、25.6 亿, 同比增长 58.13%、31.88%、19.68%;EPS0.42、0.55、0.66,对应 P/E17.56 倍、13.32 倍、11.13 倍,维持“买入”评级。 风险提示:或存在多晶硅料、电池片价格下降风险,或存在产能扩张不达 预期风险。 营业收入(百万元) 增长率(%) EBITDA(百万元) 净利润(百万元) 增长率(%) EPS(元/股) 市盈率(P/E) 市净率(P/B) 市销率(P/S) EV/EBITDA 3.13 17% 公司结合传统渔业与光伏,开展“渔光一体”项目,以及家庭户用分布式 光伏发 A 点项目。截至上半年末,公司通过审核的光伏项目达 1GW,再见 620MW,储备项目超过 5GW,主要分布在江苏、广西、广东、安徽等地。 未来,公司将视市场情况和公司财务情况,结合传统主业,推广“渔光一 体”光伏发电。 财务数据和估值 每股净资产(元) 2015 2016 2017E 2018E 2019E 14,079.25 (8.63) 743.00 331.14 0.56 0.09 85.94 11.38 2.02 16.38 20,884.05 48.33 2,150.03 1,024.72 209.46 0.26 27.77 2.44 1.36 11.29 24,350.08 16.60 2,243.38 1,620.43 58.13 0.42 17.56 2.22 1.17 12.13 29,530.48 21.27 2,882.25 2,137.00 31.88 0.55 13.32 1.99 0.96 8.68 33,124.87 12.17 3,398.66 2,557.64 19.68 0.66 11.13 1.77 0.86 6.93 相关报告 1 《通威股份-季报点评:多晶硅成本优 势凸显,助一季度业绩大增》 2017-04-27 2 《通威股份-季报点评:“渔光一体” 产业启动,出售资产再助力》 2016-11-01 3 《通威股份-公司点评:立足农业优势, 发展“渔光一体”产业》 2016-09-28 资料来源:wind,天风证券研究所 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 1 公司报告 | 半年报点评 财务预测摘要 资产负债表(百万元) 利润表(百万元) 2015 2016 2017E 2018E 2019E 货币资金 1,061.61 3,652.98 1,948.01 3,974.32 5,417.20 应收账款 448.81 965.48 683.53 1,316.30 926.94 预付账款 62.68 201.78 102.24 263.88 144.60 营业税金及附加 存货 841.54 1,379.91 1,173.82 1,901.54 1,529.62 营业费用 731.48 其他 50.13 1,623.42 1,170.80 1,774.97 1,264.13 管理费用 653.48 2,464.76 7,823.57 5,078.40 9,231.02 9,282.49 财务费用 95.43 资产减值损失 公允价值变动收益 8.35 流动资产合计 长期股权投资 2015 2016 2017E 2018E 2019E 营业收入 14,079.25 20,884.05 24,350.08 29,530.48 33,124.87 营业成本 12,195.68 17,598.45 20,230.81 24,363.19 27,181.84 3.51 52.15 60.80 73.74 82.71 749.15 925.30 1,092.63 1,192.50 1,174.58 1,120.10 1,358.40 1,523.74 229.95 229.95 229.95 229.95 20.44 33.79 33.79 33.79 33.79 (4.74) 1.68 10.70 (2.36) (1.99) 65.14 65.14 65.14 65.14 52.39 110.67 110.67 110.67 110.67 固定资产 2,225.78 8,681.65 9,231.55 9,512.57 9,619.27 在建工程 240.82 1,596.25 993.75 644.25 416.55 无形资产 681.94 1,198.85 1,156.67 1,114.49 1,072.31 其他 其他 424.04 1,987.67 1,888.54 1,802.80 1,725.10 营业利润 非流动资产合计 3,624.98 13,575.09 13,381.17 13,184.78 12,943.90 营业外收入 资产总计 6,089.74 21,398.65 18,459.57 22,415.80 22,226.39 营业外支出 短期借款 1,119.34 2,668.24 173.28 0.00 0.00 应付账款 599.75 1,937.51 979.28 2,533.30 1,385.66 其他 投资净收益 (7.24) (133.63) (151.68) (125.55) (126.29) 382.84 1,112.81 1,825.16 2,441.56 2,943.48 54.97 128.63 128.63 128.63 128.63 15.04 20.24 20.24 20.24 20.24 422.78 1,221.20 1,933.56 2,549.96 3,051.88 所得税 81.20 197.77 313.13 412.95 494.23 341.57 1,023.44 1,620.43 2,137.00 2,557.64 10.43 (1.29) 0.00 0.00 0.00 331.14 1,024.72 1,620.43 2,137.00 2,557.64 0.09 0.26 0.42 0.55 0.66 2015 2016 2017E 2018E 2019E 利润总额 976.91 3,315.30 2,738.17 3,879.45 3,129.41 净利润 2,696.00 7,921.05 3,890.73 6,412.74 4,515.06 少数股东损益 长期借款 214.00 385.00 0.00 0.00 0.00 应付债券 500.00 0.00 332.61 277.54 203.38 98.02 1,291.11 1,291.11 1,291.11 1,291.11 812.02 1,676.11 1,623.72 1,568.64 1,494.49 3,508.02 9,597.16 5,514.45 7,981.39 6,009.55 81.73 123.44 123.44 123.44 123.44 成长能力 817.11 3,882.37 3,882.37 3,882.37 3,882.37 营业收入 -8.63% 48.33% 16.60% 21.27% 12.17% 资本公积 454.53 5,727.76 5,727.76 5,727.76 5,727.76 营业利润 2.10% 190.67% 64.01% 33.77% 20.56% 留存收益 1,725.89 7,810.03 8,939.31 10,428.60 12,211.03 归属于母公司净利润 0.56% 209.46% 58.13% 31.88% 19.68% 其他 (497.54) (5,742.11) (5,727.76) (5,727.76) (5,727.76) 获利能力 股东权益合计 2,581.72 11,801.49 12,945.12 14,434.41 16,216.84 毛利率 13.38% 15.73% 16.92% 17.50% 17.94% 负债和股东权益总 6,089.74 21,398.65 18,459.57 22,415.80 22,226.39 净利率 2.35% 4.91% 6.65% 7.24% 7.72% ROE 13.25% 8.77% 12.64% 14.93% 15.89% ROIC 13.80% 36.76% 15.36% 19.36% 24.47% 流动负债合计 其他 非流动负债合计 负债合计 少数股东权益 股本 计 现金流量表(百万元) 归属于母公司净利润 每股收益(元) 主要财务比率 偿债能力 2015 2016 2017E 2018E 2019E 净利润 341.57 1,023.44 1,620.43 2,137.00 2,557.64 57.61% 44.85% 29.87% 35.61% 27.04% 折旧摊销 272.81 841.36 188.27 210.75 225.23 净负债率 4.31% 4.55% 12.55% 12.43% 15.19% 财务费用 114.23 246.56 229.95 229.95 229.95 流动比率 0.91 0.99 1.31 1.44 2.06 投资损失 (8.35) (65.14) (65.14) (65.14) (65.14) 速动比率 0.60 0.81 1.00 1.14 1.72 304.14 121.35 (415.30) 631.69 (443.40) 营运能力 应收账款周转率 31.23 29.53 29.53 29.53 29.53 存货周转率 14.52 18.80 19.07 19.20 19.31 2.30 1.52 1.22 1.44 1.48 每股收益 0.09 0.26 0.42 0.55 0.66 每股经营现金流 0.26 0.63 0.40 0.81 0.64 0.64 3.01 3.30 3.69 4.15 27.77 17.56 13.32 11.13 营运资金变动 其它 经营活动现金流 资本支出 长期投资 (6.66) 264.07 10.70 (2.36) (1.99) 1,017.73 2,431.63 1,568.90 3,141.89 2,502.29 883.19 8,658.56 60.00 80.00 50.00 资产负债率 总资产周转率 每股指标(元) 35.26 58.28 0.00 0.00 0.00 (1,730.39) (13,109.91) (79.76) (89.55) (30.10) 投资活动现金流 (811.93) (4,393.07) (19.76) (9.55) 19.90 债权融资 1,908.99 4,319.69 1,772.34 1,543.98 1,469.83 每股净资产 股权融资 (92.50) 8,137.24 (215.59) (229.93) (229.93) 估值比率 (2,387.41) (8,264.06) (4,810.86) (2,420.06) (2,319.20) 市盈率 85.94 市净率 11.38 2.44 2.22 1.99 1.77 EV/EBITDA 16.38 11.29 12.13 8.68 6.93 EV/EBIT 25.45 18.07 13.24 9.36 7.43 其他 其他 筹资活动现金流 (570.93) 4,192.87 (3,254.11) (1,106.02) (1,079.31) 汇率变动影响 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 现金净增加额 (365.12) 2,231.43 (1,704.97) 2,026.31 1,442.88 资料来源:公司公告,天风证券研究所 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 2 公司报告 | 半年报点评 分析师声明 本报告署名分析师在此声明:我们具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力,本报告所表述的 所有观点均准确地反映了我们对标的证券和发行人的个人看法。我们所得报酬的任何部分不曾与,不与,也将不会与本报告中 的具体投资建议或观点有直接或间接联系。 一般声明 除非另有规定,本报告中的所有材料版权均属天风证券股份有限公司(已获中国证监会许可的证券投资咨询业务资格)及其附 属机构(以下统称“天风证券”) 。未经天风证券事先书面授权,不得以任何方式修改、发送或者复制本报告及其所包含的材料、 内容。所有本报告中使用的商标、服务标识及标记均为天风证券的商标、服务标识及标记。 本报告是机密的,仅供我们的客户使用,天风证券不因收件人收到本报告而视其为天风证券的客户。本报告中的信息均来源于 我们认为可靠的已公开资料,但天风证券对这些信息的准确性及完整性不作任何保证。本报告中的信息、意见等均仅供客户参 考,不构成所述证券买卖的出价或征价邀请或要约。该等信息、意见并未考虑到获取本报告人员的具体投资目的、财务状况以 及特定需求,在任何时候均不构成对任何人的个人推荐。客户应当对本报告中的信息和意见进行独立评估,并应同时考量各自 的投资目的、财务状况和特定需求,必要时就法律、商业、财务、税收等方面咨询专家的意见。对依据或者使用本报告所造成 的一切后果,天风证券及/或其关联人员均不承担任何法律责任。 本报告所载的意见、评估及预测仅为本报告出具日的观点和判断。该等意见、评估及预测无需通知即可随时更改。过往的表现 亦不应作为日后表现的预示和担保。在不同时期,天风证券可能会发出与本报告所载意见、评估及预测不一致的研究报告。 天风证券的销售人员、交易人员以及其他专业人士可能会依据不同假设和标准、采用不同的分析方法而口头或书面发表与本报 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光伏板块销售火爆,带动净利润大增58%
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