华泰证券-核心客户贡献需求，业绩增长符合预期

证券研究报告 公司研究/中报点评 交运设备/汽车零部件Ⅱ 2017年08月27日 核心客户贡献需求，业绩增长符合预期 投资评级：买入（维持评级） 当前价格(元)： 28.84 合理价格区间(元)： 39.5~41.00 谢志才 执业证书编号：S0570512070062 研究员 0755-82492295 xiezhicai@htsc.com 祝嘉麟 执业证书编号：S0570517070009 研究员 021-28972068 zhujialin@htsc.com 陈燕平 021-38476102 联系人 chenyanping@htsc.com 相关研究 1《拓普集团(601689,买入): 业绩大幅增长， 定增获批布局未来》2017.04 2《拓普集团(601689,买入): 业绩高增长，深 度国产替代助发展》2017.04 3《拓普集团(601689,买入): 零部件深度国产 替代龙头企业》2017.01 股价走势图 2,000 17% 1,500 12% 7% 1,000 2% 500 -3% -8% 8/29 10/29 12/29 2/28 4/30 6/30 成交量 拓普集团 (0) 沪深300 资料来源：Wind 拓普集团(601689) 主要客户贡献需求，业绩增长符合预期 8 月 25 日，公司发布 2017 年中报。公司 H1 实现营业收入 23.36 亿元， 同比增长 40.14%，实现归母净利 3.87 亿元，同比增长 44.09%，业绩增 长符合预期。在乘用车市场增长放缓的情况下，公司核心客户表现亮眼， 持续贡献需求，拉动公司业绩上涨。我们认为，随着下游需求的不断释放 和汽车电子、轻量化业务的不断放量，公司全年业绩值得期待。 优质客户放量，核心业务水涨船高 公司核心 NVH（减震、降噪等）业务客户资源优质，客户放量带动增长。 公司积极拓展海外业务，目前已获得通用订单，并在瑞典设立研发中心， 完善全球布局。同时，公司与国内自主品牌形成稳定合作关系，作为公司 主要客户之一的吉利上半年销量达 53 万辆，同比增长 89%，上汽通用、 广汽的销量也都有超过行业平均的增幅，带动公司业绩上涨。H1 公司内饰 功能件业务营收增长 71%，下半年随着主要客户产销势头持续，公司作为 核心供应商有望进一步受益。我们认为，随着海外市场的逐步开拓和国内 自主品牌乘用车的不断崛起，公司业绩有望保持高增长。 定增项目稳步推进，汽车电子业务贡献业绩增量 公司定增稳步推进，汽车电子业务值得期待。电子真空泵是汽车制动系统 的关键部件，公司于 2015 年对该产品实现量产，已具备与国际厂商竞争 的实力。智能刹车系统（IBS）作为紧急刹车系统及其他主动安全系统的执 行机构，未来将极大受益于智能驾驶技术的应用。公司定增加码汽车电子 业务，募集 23.60 亿元（资金净额）用于建设电子真空泵和 IBS 系统产能， 目前项目稳步推进。H1 公司智能刹车系统相关业务继续保持增长，毛利率 达 45.5%，随着智能化趋势的逐步确立和产品的持续放量，汽车电子业务 有望成为新的业绩增长点。 外延夯实底盘布局，轻量化业务前景看好 公司外延并购增强底盘业务布局，轻量化业务值得期待。公司拟收购浙江 福多纳新设标的公司 100%股权和四川福多纳 100%股权，此次收购有望扩 大公司产能，完善产品布局，整体增强底盘领域的实力。随着乘用车企业 燃油消耗量限值和新能源汽车对续航的要求，主机厂对轻量化零部件的需 求将逐步打开，公司已成为特斯拉轻量化铝合金底盘结构件供应商，并获 得国内新能源车企轻量化悬挂系统订单。H1 公司锻铝控制臂业务营收增长 37.87%，借助行业机遇和先发优势，公司有望在相关业务上保持高速增长。 传统业务增长动力强劲，新业务持续看好，维持“买入”评级 公司 NVH 业务受益于下游客户销量上升带来的需求上升，有望保持高增 长。定增汽车电子业务，将持续受益于国产替代趋势。外延夯实底盘业务 和轻量化零部件业务，有望抢占市场先机。我们预计公司 2017-19 年将实 现归母净利 8.13/9.93/11.85 亿元；对应 EPS 分别为 1.25 元/1.53 元/1.83 元，维持“买入”评级！ 风险提示：核心客户销量不及预期，汽车电子和轻量化业务推广不及预期。 公司基本资料 总股本 (百万股) 流通 A 股 (百万股) 52 周内股价区间 (元) 总市值 (百万元) 总资产 (百万元) 每股净资产 (元) 经营预测指标与估值 727.58 170.70 26.63-35.03 20,983 8,367 8.41 资料来源：公司公告 谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准 会计年度 营业收入 (百万元) +/-% 归属母公司净利润 (百万元) +/-% EPS (元，最新摊薄) PE (倍) 2015 3,007 9.88 408.54 2.39 0.63 45.82 2016 3,938 30.94 615.69 50.70 0.95 30.41 2017E 5,062 28.55 812.95 32.04 1.25 23.03 2018E 6,216 22.80 993.22 22.18 1.53 18.85 2019E 7,449 19.84 1,185 19.28 1.83 15.80 资料来源：公司公告,华泰证券研究所预测 1 公司研究/中报点评 | 2017 年 08 月 27 日 主要客户贡献需求，业绩增长符合预期 8 月 25 日， 公司发布 2017 年中报。 公司 H1 实现营业收入 23.36 亿元， 同比增长 40.14%， 实现归母净利 3.87 亿元，同比增长 44.09%，业绩增长符合预期。在乘用车市场增长放缓 的情况下，公司核心客户表现亮眼，持续贡献需求，拉动公司业绩上涨。我们认为，随着 下游需求的不断释放和汽车电子、轻量化业务的不断放量，公司全年业绩值得期待。 图表1： 公司 2016Q1-2017Q2 单季度财务数据分析 项目 营业收入（亿元） 营业收入 YoY（%） 归母净利（亿元） 归母净利 YoY（%） 扣非后归母净利（亿元） 扣非后归母净利 YoY（%） ROE（%） 扣非后 ROE（%） 销售净利率（%） 经营活动现金净流量（亿元） 投资活动现金净流量（亿元） 2016Q1 2016Q2 2016Q3 2016Q4 2017Q1 2017Q2 7.9 15.83 8.78 15.68 9.57 40.53 13.13 48.27 11.66 47.72 11.7 33.31 1.26 1.43 1.55 1.92 1.73 2.14 39.93 1.1 16.26 1.32 92.74 1.37 66.46 2.12 37.34 1.72 50.14 1.67 23.6 20 3.79 54.74 -18.87 -2.91 3.91 3.43 4.26 3.93 4.7 4.15 5.86 6.48 4.99 4.97 4.44 3.47 15.84 16.45 16.24 14.53 14.81 18.34 0.42 1.23 1.43 -3.68 0.35 2.92 0.57 -2.09 0.84 -3.14 3.14 -9.1 2.01 -4.02 -0.02 -0.01 21.6 筹资活动现金净流量（亿元） 资料来源：Wind、华泰证券研究所 图表2： 拓普集团 营业收入（亿元） 图表3： 拓普集团 营业收入YoY（%） 归母净利（亿元） 归母净利YoY（%） 14 60 2.5 100 12 50 2.0 80 1.5 60 1.0 40 10 0.5 20 0 0.0 10 40 8 30 6 20 4 2 0 2016Q1 2016Q2 2016Q3 2016Q4 2017Q1 2017Q2 资料来源：公司公告、华泰证券研究所 0 2016Q1 2016Q2 2016Q3 2016Q4 2017Q1 2017Q2 资料来源：公司公告、华泰证券研究所 优质客户放量，核心业务水涨船高 公司核心 NVH（减震、降噪等）业务客户资源优质，客户放量带动增长。公司积极拓展 海外业务，目前已获得通用订单，并在瑞典设立研发中心，完善全球布局。同时，公司与 国内自主品牌形成稳定合作关系，作为公司主要客户之一的吉利上半年销量达 53 万辆， 同比增长 89%，上汽、广汽的销量也都有超过行业平均的增幅，带动公司业绩上涨。H1 公司内饰功能件业务营收增长 71%，下半年随着主要客户产销势头持续，公司作为核心供 应商有望进一步受益。我们认为，随着海外市场的逐步开拓和国内自主品牌乘用车的不断 崛起，公司业绩有望保持高增长。 定增项目稳步推进，汽车电子业务贡献业绩增量 公司定增稳步推进，汽车电子业务值得期待。电子真空泵是汽车制动系统的关键部件，公 司于 2015 年对该产品实现量产，已具备与国际厂商竞争的实力。智能刹车系统（IBS） 作为紧急刹车系统及其他主动安全系统的执行机构，未来将极大受益于智能驾驶技术的应 用。公司定增加码汽车电子业务，募集 23.60 亿元（资金净额）用于扩充电子真空泵和 IBS 系统产能，目前公司已开始对旗下子公司拓普电子和拓普底盘科技注入资金，项目稳步推 进。H1 公司相关业务继续保持增长，毛利率达 45.5%，随着智能化趋势的逐步确立和产 品的持续放量，汽车电子业务有望成为新的业绩增长点。 谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准 2 公司研究/中报点评 | 2017 年 08 月 27 日 外延夯实底盘布局，轻量化业务前景看好 公司外延并购增强底盘业务布局，轻量化业务值得期待。公司拟收购浙江福多纳新设标的 公司 100%股权和四川福多纳 100%股权，此次收购有望扩大公司产能，完善产品布局， 整体增强底盘领域的实力。随着乘用车企业燃油消耗量限值和新能源汽车对续航的要求， 主机厂对轻量化零部件的需求将逐步打开，公司已成为特斯拉轻量化铝合金底盘结构件供 应商，并获得国内新能源车企轻量化悬挂系统订单。H1 公司锻铝控制臂业务营收增长 37.87%，借助行业机遇和先发优势，公司有望在相关业务上保持高速增长。 传统业务增长动力强劲，新业务持续看好，维持“买入”评级 公司 NVH 业务受益于下游客户销量上升带来的需求上升，有望保持高增长。定增汽车电 子业务，将持续受益于国产替代趋势。外延夯实底盘业务和轻量化零部件业务，有望抢占 市场先机。我们预计公司 2017-19 年将实现归母净利 8.13/9.93/11.85 亿元；对应 EPS 分 别为 1.25 元/1.53 元/1.83 元，维持“买入”评级！ 风险提示：核心客户销量不及预期，汽车电子和轻量化业务推广不及预期。 PE/PB - Bands 图表4： 拓普集团历史 PE-Bands (元) 70 拓普集团 40x 图表5： 拓普集团历史 PB-Bands 20x 50x 30x 60x (元) 70 60 60 50 50 40 40 30 30 20 20 10 10 0 Mar 15 Jul 15 Nov 15 Mar 16 Jul 16 Nov 16 Mar 17 Jul 17 资料来源：Wind、华泰证券研究所 谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准 拓普集团 7.3x 3.1x 9.3x 5.2x 11.4x 0 Mar 15 Jul 15 Nov 15 Mar 16 Jul 16 Nov 16 Mar 17 Jul 17 资料来源：Wind、华泰证券研究所 3 公司研究/中报点评 | 2017 年 08 月 27 日 盈利预测 资产负债表 会计年度 (百万元) 流动资产 现金 应收账款 其他应收账款 预付账款 存货 其他流动资产 非流动资产 长期投资 固定投资 无形资产 其他非流动资产 资产总计 流动负债 短期借款 应付账款 其他流动负债 非流动负债 长期借款 其他非流动负债 负债合计 少数股东权益 股本 资本公积 留存公积 归属母公司股 负债和股东权益 利润表 2015 2016 2017E 2018E 2019E 2,573 2,764 3,319 4,290 5,569 422.01 329.88 422.43 605.96 1,097 678.45 1,146 1,268 1,615 1,951 19.36 28.61 70.87 104.44 132.11 34.51 43.34 80.54 119.54 147.70 672.41 882.68 1,047 1,295 1,582 745.89 334.01 430.66 550.58 659.03 1,557 2,182 2,549 2,874 3,090 58.61 72.11 65.53 66.57 67.14 1,093 1,333 1,758 1,970 2,059 173.06 380.63 503.46 664.81 806.83 232.95 397.10 222.44 172.00 156.75 4,130 4,946 5,869 7,164 8,659 949.18 1,521 1,648 1,945 2,250 0.00 200.00 170.00 140.00 100.00 765.53 1,063 1,275 1,567 1,878 183.65 257.78 203.12 238.68 271.80 0.00 29.21 9.74 12.98 17.31 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 29.21 9.74 12.98 17.31 949.18 1,550 1,658 1,958 2,267 24.66 24.65 26.12 27.59 29.27 649.10 649.10 649.10 649.10 649.10 1,455 1,455 1,455 1,455 1,455 1,052 1,268 2,080 3,074 4,258 3,156 3,372 4,184 5,178 6,362 4,130 4,946 5,869 7,164 8,659 现金流量表 会计年度 (百万元) 经营活动现金 净利润 折旧摊销 财务费用 投资损失 营运资金变动 其他经营现金 投资活动现金 资本支出 长期投资 其他投资现金 筹资活动现金 短期借款 长期借款 普通股增加 资本公积增加 其他筹资现金 现金净增加额 2015 2016 2017E 2018E 2019E 238.10 276.31 715.24 747.31 979.90 409.72 615.68 814.41 994.69 1,186 122.00 170.93 197.04 257.45 303.29 (9.48) (24.85) 0.65 (6.42) (20.84) (40.39) (36.93) (38.66) (37.80) (38.23) (265.47) (483.68) (314.63) (482.95) (466.62) 21.70 35.16 56.43 22.34 15.87 (938.18) (163.32) (592.06) (540.23) (469.49) 428.71 741.71 (527.97) 552.23 (1,037) 1,131 1,012 (202.58) 500.00 400.00 350.00 (6.58) 1.04 0.58 (98.64) (139.19) (118.92) (30.63) (23.55) (19.22) (255.00) 200.00 (30.00) (30.00) (40.00) 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 129.10 0.00 0.00 0.00 0.00 1,263 0.00 0.00 0.00 0.00 (124.66) (402.58) (0.63) 6.45 20.78 92.55 183.53 491.18 312.68 (83.37) 会计年度 (百万元) 营业收入 营业成本 营业税金及附加 营业费用 管理费用 财务费用 资产减值损失 公允价值变动收益 投资净收益 营业利润 营业外收入 营业外支出 利润总额 所得税 净利润 少数股东损益 归属母公司净利润 EBITDA EPS (元) 2015 2016 2017E 2018E 2019E 3,007 3,938 5,062 6,216 7,449 2,141 2,708 3,502 4,269 5,093 16.51 31.20 31.24 38.09 47.89 151.47 201.50 253.09 323.23 402.25 276.51 331.73 364.45 466.19 581.02 (9.48) (24.85) 0.65 (6.42) (20.84) 8.37 29.16 18.76 23.96 21.36 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 40.39 36.93 38.66 37.80 38.23 463.31 698.38 930.42 1,139 1,363 21.89 25.03 23.46 24.24 23.85 9.20 8.33 8.77 8.55 8.66 476.01 715.07 945.12 1,155 1,378 66.29 99.40 130.70 160.45 191.32 409.72 615.68 814.41 994.69 1,186 1.17 (0.01) 1.47 1.47 1.68 408.54 615.69 812.95 993.22 1,185 575.84 844.47 1,128 1,390 1,645 0.63 0.95 1.25 1.53 1.83 2015 2016 2017E 2018E 2019E 9.88 30.94 28.55 22.80 19.84 5.89 50.74 33.23 22.47 19.58 2.39 50.70 32.04 22.18 19.28 28.81 31.24 30.82 31.32 31.63 13.59 15.64 16.06 15.98 15.90 12.95 18.26 19.43 19.18 18.62 14.72 18.65 20.83 21.07 21.89 22.98 31.34 28.25 27.34 26.18 0 12.90 10.25 7.15 4.41 2.71 1.82 2.01 2.21 2.48 2.00 1.23 1.38 1.54 1.77 0.90 0.87 0.94 0.95 0.94 4.87 4.08 3.97 4.08 3.95 2.99 2.96 2.99 3.00 2.96 0.63 0.95 1.25 1.53 1.83 0.37 0.43 1.10 1.15 1.51 4.86 5.19 6.45 7.98 9.80 45.82 30.41 23.03 18.85 15.80 5.93 5.55 4.47 3.62 2.94 31.99 21.81 16.33 13.25 11.20 主要财务比率 会计年度 (%) 成长能力 营业收入 营业利润 归属母公司净利润 获利能力 (%) 毛利率 净利率 ROE ROIC 偿债能力 资产负债率 (%) 净负债比率 (%) 流动比率 速动比率 营运能力 总资产周转率 应收账款周转率 应付账款周转率 每股指标 (元) 每股收益(最新摊薄) 每股经营现金流(最新摊薄) 每股净资产(最新摊薄) 估值比率 PE (倍) PB (倍) EV_EBITDA (倍) 资料来源：公司公告, 华泰证券研究所预测 谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准 4 公司研究/中报点评 | 2017 年 08 月 27 日 免责申明 本报告仅供华泰证券股份有限公司（以下简称“本公司”）客户使用。本公司不因接收人 收到本报告而视其为客户。 本报告基于本公司认为可靠的、已公开的信息编制，但本公司对该等信息的准确性及完整 性不作任何保证。本报告所载的意见、评估及预测仅反映报告发布当日的观点和判断。在 不同时期，本公司可能会发出与本报告所载意见、评估及预测不一致的研究报告。同时， 本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可能会波动。本公司不保证本报告 所含信息保持在最新状态。本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改， 投资者应当自行关注相应的更新或修改。 本公司力求报告内容客观、公正，但本报告所载的观点、结论和建议仅供参考，不构成所 述证券的买卖出价或征价。该等观点、建议并未考虑到个别投资者的具体投资目的、财务 状况以及特定需求，在任何时候均不构成对客户私人投资建议。投资者应当充分考虑自身 特定状况，并完整理解和使用本报告内容，不应视本报告为做出投资决策的唯一因素。对 依据或者使用本报告所造成的一切后果，本公司及作者均不承担任何法律责任。任何形式 的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。 本公司及作者在自身所知情的范围内，与本报告所指的证券或投资标的不存在法律禁止的 利害关系。在法律许可的情况下，本公司及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司 所发行的证券头寸并进行交易，也可能为之提供或者争取提供投资银行、财务顾问或者金 融产品等相关服务。本公司的资产管理部门、自营部门以及其他投资业务部门可能独立做 出与本报告中的意见或建议不一致的投资决策。 本报告版权仅为本公司所有。未经本公司书面许可，任何机构或个人不得以翻版、复制、 发表、引用或再次分发他人等任何形式侵犯本公司版权。如征得本公司同意进行引用、刊 发的，需在允许的范围内使用，并注明出处为“华泰证券研究所”，且不得对本报告进行 任何有悖原意的引用、删节和修改。本公司保留追究相关责任的权力。所有本报告中使用 的商标、服务标记及标记均为本公司的商标、服务标记及标记。 本公司具有中国证监会核准的“证券投资咨询”业务资格，经营许可证编号为：Z23032000。 全资子公司华泰金融控股（香港）有限公司具有香港证监会核准的“就证券提供意见”业 务资格，经营许可证编号为：AOK809 ©版权所有 2017 年华泰证券股份有限公司 评级说明 行业评级体系 公司评级体系 －报告发布日后的 6 个月内的行业涨跌幅相对同期的沪深 300 指数的涨跌 幅为基准； －报告发布日后的 6 个月内的公司涨跌幅相对同期的沪深 300 指数的涨 跌幅为基准； －投资建议的评级标准 －投资建议的评级标准 增持行业股票指数超越基准 买入股价超越基准 20%以上 中性行业股票指数基本与基准持平 增持股价超越基准 5%-20% 减持行业股票指数明显弱于基准 中性股价相对基准波动在-5%~5%之间 减持股价弱于基准 5%-20% 卖出股价弱于基准 20%以上 华泰证券研究 南京 北京 南京市建邺区江东中路 228 号华泰证券广场 1 号楼/邮政编码：210019 北京市西城区太平桥大街丰盛胡同 28 号太平洋保险大厦 A 座 18 层 邮政编码：100032 电话：86 25 83389999 /传真：86 25 83387521 电话：86 10 63211166/传真：86 10 63211275 电子邮件：ht-rd@htsc.com 电子邮件：ht-rd@htsc.com 深圳 上海 深圳市福田区深南大道 4011 号香港中旅大厦 24 层/邮政编码：518048 上海市浦东新区东方路 18 号保利广场 E 栋 23 楼/邮政编码：200120 电话：86 755 82493932 /传真：86 755 82492062 电话：86 21 28972098 /传真：86 21 28972068 电子邮件：ht-rd@htsc.com 电子邮件：ht-rd@htsc.com 谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准 5