东方证券-业绩低于预期,主力品种短期压力大

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行业: 医药制造
作者: 季序我
发布机构: 东方证券
发布日期: 2017-08-26
HeaderTable _User 1197219667 1371365873 HeaderTable _Stock 300026 增持 investRating Change.low 13022400 红日药业 300026.SZ 业绩低于预期,主力品种短期压力大 HeaderTable _Excel 增持 核心观点 投资评级  股价(2017 年 08 月 25 日) 业绩低于预期,血必净大幅下滑。公司发布 2017 半年报,报告期内公司实 现营业收入 14.43 亿元,同比下滑 17.36%;实现归母净利润 2.82 亿元,同 比下滑 9.32%;对应 EPS 0.09 元,低于我们和市场的预期。主力品种方面: 中药配方颗粒药物营收 8.17 亿元、同比下滑 6.47%;血必净营收 1.77 亿元、 中 报 点 评 4.50 元 5.46 元 52 周最高价/最低价 21.80/4.29 元 总股本/流通 A 股(万股) 301,105/223,448 A 股市值(百万元) 国家/地区 我们认为,血必净大幅下滑的主要原因在于终端控费对中药注射剂带来的冲 行业 击,预计全年仍处于调整周期中。 报告发布日期 13,550 中国 医药生物 2017 年 08 月 26 日 毛利率出现波动,销售费用下降明显。17H1 公司各产品毛利率有所变化, 其中配方颗粒毛利率增长 3.31pp,血必净注射液毛利率下降 2.25pp,辅料 股价表现 1月 3月 药毛利率下滑 7.82pp。受辅料药和血必净影响,公司整体业务毛利率从 16H1 绝对表现(%) -1.1 2.5 1.8 -79.4 的 74.81%下滑到 17H1 的 69.85%,降幅接近 5%。各项费用方面,销售费 相对表现(%) -3.0 0.5 -7.1 -94.1 用控制较好,同比降低 37.52%,费用率降低近 11 个百分点;管理费用同比 沪深 300(%) 1.9 2.1 8.9 14.7 红日药业 17% 必净短期内仍将面临较大压力,但我们同时注意到该品种营收占比迅速下降 0% 认为市场前景依然良好,尤其是试点放开后将会带来显著增量,康仁堂配方 颗粒具有相当的竞争优势;猜测短期下滑是由于市场扩展受到试点的限制所 致。除此以外,公司药用辅料、医疗器械业务、“医珍堂”医疗服务有望带 12 月 沪深300 -17% -34% -51% 来新的增长点,提升竞争力。 财务预测与投资建议 1周 % 主力品种短期承压,期待新业务提升竞争力。受医药行业整体控费影响,血 (预计 17 年 17%左右),后续对公司业绩影响渐小。配方颗粒方面,我们  (下调) 目标价格 同比下滑 64.65%;另外,辅料药实现营收 1.59 亿元,同比增长 14.87%。 小幅上涨(+9.65%);财务费用则由于汇率变动影响同比增长 7893.28%。  中性 减持 16/08 16/09 16/10 16/11 16/12 17/01 17/02 17/03 17/04 17/05 17/06 17/07  买入 资料来源:WIND、东方证券研究所 我们预测公司 2017-2019 年归母净利润分别为 6.35/6.00/6.52 亿元(原预测 为 6.75/7.13/8.11 亿元),对应 EPS 分别为 0.21/0.20/0.22 元,参考可比公 司平均估值给予 17 年 26 倍市盈率,对应目标价为 5.46 元,由于公司主要 产品出现下滑,短期内业绩压力大,所以下调给予“增持”评级。 风险提示  如果中药配方颗粒市场开拓不利,对公司整体业绩将产生较大影响。 公司主要财务信息 Tab le_ Excel1 2015A 营业收入(百万元) 2018E 2019E 3,348 3,867 3,285 3,489 3,771 15.5% -15.0% 6.2% 8.1% 579 733 715 670 730 18.6% 26.6% -2.5% -6.2% 8.9% 535 659 635 600 652 同比增长 19.7% 23.1% -3.5% -5.5% 8.5% jixuwo@orientsec.com.cn 每股收益(元) 0.18 0.22 0.21 0.20 0.22 执业证书编号:S0860516010001 毛利率 82.7% 75.4% 72.3% 71.4% 70.9% 净利率 16.0% 17.0% 19.3% 17.2% 17.3% 净资产收益率 14.0% 11.8% 19.5% 70.3% 45.9% 市盈率(倍) 25.1 20.4 21.1 22.4 20.6 市净率(倍) 2.5 2.3 22.9 12.0 7.8 营业利润(百万元) 同比增长 归属母公司净利润(百万元) · 证 券 研 究 报 告 】 2017E 16.9% 同比增长 【 公 司 2016A 证券分析师 季序我 010-66210109 联系人 伍云飞 021-63325888*1818 wuyunfei@orientsec.com.cn 资料来源:公司数据,东方证券研究所预测,每股收益使用最新股本全面摊薄计算, 东方证券股份有限公司经相关主管机关核准具备证券投资咨询业务资格,据此开展发布证券研究报告业务。 东方证券股份有限公司及其关联机构在法律许可的范围内正在或将要与本研究报告所分析的企业发展业务关系。因此,投资者应当考虑到本公司可能存在对报告的客观性产生 影响的利益冲突,不应视本证券研究报告为作出投资决策的唯一因素。 有关分析师的申明,见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分,或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 HeaderTable_TypeTitle 红日药业中报点评 —— 业绩低于预期,主力品种短期压力大 盈利预测与投资建议 盈利预测 收入分类预测表 Tabl e_Exc el3 2015A 2016A 2017E 2018E 2019E 血必净注射液 销售收入(百万元) 1,375.9 1,123.7 561.2 588.6 617.3 增长率 7.7% -18.3% -50.1% 4.9% 4.9% 毛利率 92.6% 92.6% 90.5% 90.5% 90.5% 中药配方颗粒 销售收入(百万元) 1,590.9 1,877.2 1,830.3 1,885.2 2,017.1 增长率 30.5% 18.0% -2.5% 3.0% 7.0% 毛利率 77.8% 79.2% 81.5% 81.5% 81.5% 177.5 70.0 59.9 56.9 56.9 增长率 -18.2% -60.5% -14.5% -5.0% 0.0% 毛利率 93.0% 90.0% 90.0% 91.0% 91.0% 76.6 85.8 98.2 112.5 129.3 增长率 -1.6% 11.9% 14.5% 14.5% 15.0% 毛利率 51.3% 50.0% 50.0% 51.0% 50.0% 盐酸法舒地尔注射液 销售收入(百万元) 低分子肝素钙注射液 销售收入(百万元) 医疗器械 销售收入(百万元) 63.9 293.7 337.8 388.5 446.8 增长率 183.4% 359.9% 15.0% 15.0% 15.0% 毛利率 54.0% 40.0% 50.0% 50.0% 50.0% 辅料及原料药 销售收入(百万元) 23.2 增长率 毛利率 346.0 397.9 457.6 503.3 1390.7% 15.0% 15.0% 10.0% 69.7% 40.0% 26.0% 26.0% 26.0% 3,348.3 3,862.4 3,285.3 3,489.2 3,770.8 增长率 16.9% 15.4% -14.9% 6.2% 8.1% 综合毛利率 82.7% 75.4% 72.3% 71.4% 70.9% 合计 资料来源:公司数据,东方证券研究所预测 投资建议 我们预测公司 2017-2019 年归母净利润分别为 6.35/6.00/6.52 亿元(原预测为 6.75/7.13/8.11 亿 元),对应 EPS 分别为 0.21/0.20/0.22 元,参考可比公司平均估值给予 17 年 26 倍市盈率,对应 目标价为 5.46 元,由于公司主要产品出现下滑,短期内业绩压力大,所以下调给予“增持”评级。。 有关分析师的申明,见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分,或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 2 HeaderTable_TypeTitle 红日药业中报点评 —— 业绩低于预期,主力品种短期压力大 表 1:可比公司估值表(2017 年 8 月 25 日收盘价) 公司 代码 最新价格(元) 每股收益(元) 市盈率 康美药业 600518 20.64 2017E 0.83 2018E 1.01 2019E 1.25 2017E 25.02 2018E 20.45 2019E 16.57 精华制药 益盛药业 002349 002566 8.99 10.27 0.26 0.64 0.33 0.90 0.39 0.90 34.58 16.04 27.24 11.41 23.05 11.41 上海凯宝 最大值 300039 7.39 0.26 0.28 0.31 27.93 34.58 26.54 27.24 24.15 24.15 最小值 平均数 16.04 25.89 11.41 21.41 11.41 18.80 调整后平均 26.47 23.49 19.81 数据来源:Wind,东方证券研究所 风险提示 如果中药配方颗粒市场开拓不利,对公司整体业绩将产生较大影响。中药配方颗粒市场空间较大, 目前处于试点状态,未来该领域竞争压力可能增大,如果公司市场开拓持续不利,将会对公司业绩 增长产生影响。 有关分析师的申明,见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分,或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 3 HeaderTable_TypeTitle 红日药业中报点评 —— 业绩低于预期,主力品种短期压力大 附表:财务报表预测与比率分析 资产负债表 利润表 Table_Excel2 单位:百万元 单位:百万元 2015A 2016A 2017E 2018E 2019E 2015A 2016A 2017E 2018E 2019E 货币资金 1,394 1,374 657 698 754 营业收入 3,348 3,867 3,285 3,489 3,771 应收账款 1,729 1,828 1,150 1,221 1,320 营业成本 579 951 910 997 1,097 预付账款 45 93 33 35 38 58 65 56 59 64 393 407 390 427 470 营业费用 1,804 1,717 1,117 1,151 1,244 存货 其他 营业税金及附加 79 198 76 83 91 管理费用 308 378 361 349 377 流动资产合计 3,639 3,900 2,305 2,464 2,672 财务费用 (11) 1 144 268 263 长期股权投资 9 9 9 9 9 43 23 (10) 1 1 固定资产 963 1,079 1,220 1,351 1,472 0 0 0 0 0 在建工程 162 295 459 591 723 投资净收益 12 2 7 7 5 无形资产 187 196 263 328 388 其他 0 0 0 0 0 其他 1,512 1,803 1,497 1,517 1,545 营业利润 579 733 715 670 730 非流动资产合计 2,833 3,381 3,448 3,796 4,137 营业外收入 46 60 48 51 53 资产总计 6,473 7,281 5,753 6,260 6,809 营业外支出 7 9 8 8 8 短期借款 295 497 4,370 4,307 4,232 利润总额 619 784 755 714 774 应付账款 199 179 182 199 219 所得税 82 123 113 107 116 其他 647 528 464 473 479 净利润 536 661 642 607 658 1,141 1,203 5,016 4,980 4,930 1 3 6 6 7 5 0 0 0 0 归属于母公司净利润 535 659 635 600 652 每股收益(元) 0.18 0.22 0.21 0.20 0.22 2015A 2016A 2017E 2018E 2019E 流动负债合计 长期借款 应付债券 其他 非流动负债合计 0 0 0 0 0 37 39 36 36 36 资产减值损失 公允价值变动收益 少数股东损益 主要财务比率 42 39 36 36 36 1,183 1,243 5,052 5,015 4,966 21 109 116 122 128 成长能力 股本 1,005 3,011 3,011 3,011 3,011 营业收入 16.9% 15.5% -15.0% 6.2% 8.1% 资本公积 2,515 569 (5,409) (5,409) (5,409) 营业利润 18.6% 26.6% -2.5% -6.2% 8.9% 留存收益 1,749 2,347 2,983 3,520 4,111 归属于母公司净利润 19.7% 23.1% -3.5% -5.5% 8.5% (0) 1 1 1 1 股东权益合计 5,290 6,039 702 1,245 1,843 毛利率 82.7% 75.4% 72.3% 71.4% 70.9% 负债和股东权益 6,473 7,281 5,753 6,260 6,809 净利率 16.0% 17.0% 19.3% 17.2% 17.3% ROE 14.0% 11.8% 19.5% 70.3% 45.9% ROIC 12.1% 10.2% 12.6% 15.0% 14.5% 负债合计 少数股东权益 其他 获利能力 现金流量表 单位:百万元 偿债能力 2015A 2016A 2017E 2018E 2019E 净利润 536 661 642 607 658 资产负债率 18.3% 17.1% 87.8% 80.1% 72.9% 折旧摊销 131 109 75 89 103 净负债率 0.0% 0.0% 532.0% 291.0% 189.3% 财务费用 (11) 1 144 268 263 流动比率 3.19 3.24 0.46 0.49 0.54 投资损失 (12) (2) (7) (7) (5) 速动比率 2.83 2.89 0.38 0.41 0.44 (517) (403) 812 (84) (125) 营运能力 应收账款周转率 2.5 2.2 2.2 2.9 3.0 存货周转率 1.6 2.3 2.2 2.4 2.4 总资产周转率 0.7 0.6 0.5 0.6 0.6 每股收益 0.18 0.22 0.21 0.20 0.22 每股经营现金流 0.04 0.15 0.61 0.29 0.30 每股净资产 1.75 1.97 0.19 0.37 0.57 20.6 营运资金变动 其它 (7) 82 176 1 1 121 448 1,842 873 895 资本支出 (576) (350) (448) (415) (415) 长期投资 (2) (192) 129 (22) (28) 经营活动现金流 其他 每股指标(元) 455 (63) 38 7 5 (123) (606) (281) (430) (438) 债权融资 4 (18) 16 (8) (2) 股权融资 2,545 10 (6,023) 0 0 (1,707) 126 3,730 (394) (399) 市盈率 25.1 20.4 21.1 22.4 842 117 (2,277) (402) (400) 市净率 2.5 2.3 22.9 12.0 7.8 汇率变动影响 1 0 0 0 0 EV/EBITDA 17.6 14.6 13.2 12.0 11.2 现金净增加额 841 (40) (717) 41 56 EV/EBIT 21.6 16.7 14.3 13.1 12.4 投资活动现金流 其他 筹资活动现金流 估值比率 资料来源:东方证券研究所 有关分析师的申明,见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分,或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 4 HeaderTable_TypeTitle 红日药业中报点评 —— 业绩低于预期,主力品种短期压力大 分析师申明 每位负责撰写本研究报告全部或部分内容的研究分析师在此作以下声明: 分析师在本报告中对所提及的证券或发行人发表的任何建议和观点均准确地反映了其个人对该证 券或发行人的看法和判断;分析师薪酬的任何组成部分无论是在过去、现在及将来,均与其在本研 究报告中所表述的具体建议或观点无任何直接或间接的关系。 投资评级和相关定义 报告发布日后的 12 个月内的公司的涨跌幅相对同期的上证指数/深证成指的涨跌幅为基准; 公司投资评级的量化标准 买入:相对强于市场基准指数收益率 15%以上; 增持:相对强于市场基准指数收益率 5%~15%; 中性:相对于市场基准指数收益率在-5%~+5%之间波动; 减持:相对弱于市场基准指数收益率在-5%以下。 未评级 —— 由于在报告发出之时该股票不在本公司研究覆盖范围内,分析师基于当时对该股 票的研究状况,未给予投资评级相关信息。 暂停评级 —— 根据监管制度及本公司相关规定,研究报告发布之时该投资对象可能与本公司 存在潜在的利益冲突情形;亦或是研究报告发布当时该股票的价值和价格分析存在重大不确定 性,缺乏足够的研究依据支持分析师给出明确投资评级;分析师在上述情况下暂停对该股票给 予投资评级等信息,投资者需要注意在此报告发布之前曾给予该股票的投资评级、盈利预测及 目标价格等信息不再有效。 行业投资评级的量化标准: 看好:相对强于市场基准指数收益率 5%以上; 中性:相对于市场基准指数收益率在-5%~+5%之间波动; 看淡:相对于市场基准指数收益率在-5%以下。 未评级:由于在报告发出之时该行业不在本公司研究覆盖范围内,分析师基于当时对该行业的 研究状况,未给予投资评级等相关信息。 暂停评级:由于研究报告发布当时该行业的投资价值分析存在重大不确定性,缺乏足够的研究 依据支持分析师给出明确行业投资评级;分析师在上述情况下暂停对该行业给予投资评级信 息,投资者需要注意在此报告发布之前曾给予该行业的投资评级信息不再有效。 免责声明 本证券研究报告(以下简称“本报告”)由东方证券股份有限公司(以下简称“本公司” )制作及发布。 本报告仅供本公司的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户。本报告的全体 接收人应当采取必要措施防止本报告被转发给他人。 本报告是基于本公司认为可靠的且目前已公开的信息撰写,本公司力求但不保证该信息的准确性和完整性, 客户也不应该认为该信息是准确和完整的。同时,本公司不保证文中观点或陈述不会发生任何变更,在不同 时期,本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的证券研究报告。本公司会适时更新我们的研究, 但可能会因某些规定而无法做到。除了一些定期出版的证券研究报告之外,绝大多数证券研究报告是在分析 师认为适当的时候不定期地发布。 在任何情况下,本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议,也没有考虑到个别客户特殊 的投资目标、财务状况或需求。客户应考虑本报告中的任何意见或建议是否符合其特定状况,若有必要应寻 求专家意见。本报告所载的资料、工具、意见及推测只提供给客户作参考之用,并非作为或被视为出售或购 买证券或其他投资标的的邀请或向人作出邀请。 本报告中提及的投资价格和价值以及这些投资带来的收入可能会波动。过去的表现并不代表未来的表现,未 来的回报也无法保证,投资者可能会损失本金。外汇汇率波动有可能对某些投资的价值或价格或来自这一投 资的收入产生不良影响。那些涉及期货、期权及其它衍生工具的交易,因其包括重大的市场风险,因此并不 适合所有投资者。 在任何情况下,本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任,投资者自主作 出投资决策并自行承担投资风险,任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均 为无效。 本报告主要以电子版形式分发,间或也会辅以印刷品形式分发,所有报告版权均归本公司所有。未经本公司 事先书面协议授权,任何机构或个人不得以任何形式复制、转发或公开传播本报告的全部或部分内容。不得 将报告内容作为诉讼、仲裁、传媒所引用之证明或依据,不得用于营利或用于未经允许的其它用途。 经本公司事先书面协议授权刊载或转发的,被授权机构承担相关刊载或者转发责任。不得对本报告进行任何 有悖原意的引用、删节和修改。 提示客户及公众投资者慎重使用未经授权刊载或者转发的本公司证券研究报告,慎重使用公众媒体刊载的证 券研究报告。 HeadertTable_Address 东方证券研究所 地址: 上海市中山南路 318 号东方国际金融广场 26 楼 联系人: 王骏飞 电话: 021-63325888*1131 传真: 021-63326786 网址: www.dfzq.com.cn Email: wangjunfei@orientsec.com.cn
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