广发证券-主要市场销售有所改善，成本控制推动利润增长

中报点评|其他家用轻工 证券研究报告 公司评级 瑞贝卡（600439.SH） Tabl e_Title 谨慎增持 Table_Grade 主要市场销售有所改善，成本控制推动利润增长 Ta ble_Summary 核心观点： 公司披露 17 年中报，上半年营收 9.73 亿元，同比增长 1.7%，其中二 当前价格 5.60 元 前次评级 谨慎增持 报告日期 2017-08-25 相对市场表现 Tabl e_Chart 季度营收 5.18 亿元，同比增长 1.4%。上半年实现归母净利润 1.05 亿元， 瑞贝卡 同比增长 38.0%。其中二季度归母净利润 6195 万元，同比增长 58.3%。 50%  非洲市场营收增速加快，美洲市场降幅有所收窄 35% 上半年非洲市场销售额增长 24.5%，较去年同期加快。这主要是因为非 20% 洲主要市场货币升值带动消费者购买力增强，同时公司逐步实现非洲产品 5% 的“地产地销” ，增强了产品在当地的竞争力。在北美市场的销售额同比下 降 14.2%，降幅较去年收窄。北美市场近年来的下滑的部分原因是受到跨境 -10% 2016-08 2016-12 沪深300 2017-04 2017-08 电商平台的冲击。因此公司近期加大了对于跨境电商平台的建设力度，有 望对公司原有销售模式形成补充。国内市场线下渠道的门店数量由 16 年底 分析师： Table_Aut hor 糜韩杰 S0260516020001 的 194 家增加到 208 家。但是受到门店调整以及加盟门店关停的影响，国 021-60750604 内市场的销售收入下滑 11%。 mihanjie@gf.com.cn  分析师： 利润增长受益于产品结构优化与管理费用控制 胡翔宇 S0260517080001 010-59136632 公司上半年毛利率为 32.8%，较去年同期有所改善，这主要是因为上半 huxiangyu@gf.com.cn 年产品结构中毛利率较高的化纤类产品的销售占比有所提高。此外，公司 的管理费用与去年同期相比略有下降。 公司现任总经理自 15 年 5 月就职起， 对公司的业务流程以及运营成本进行了优化。这使得公司自 2016 年 3 季度 相关研究： Table_Report 开始连续 4 个季度的管理费用率均实现了同比下降。 瑞贝卡（600439.SH）：继续  受益于成本控制，美国市场现 预计 17-19 年业绩分别为 0.19 元/股、0.21 元/股、0.24 元/股 当前股价对应 17/18 年 P/E 分别为 29.5x 和 26.7x。维持谨慎增持评级。  复苏迹象 瑞贝卡（600439.SH）：费用 风险提示 控制显成效，关注美国市场复 非洲货币汇率波动的风险；假发产品和原材料存货减值的风险; 苏 瑞贝卡（600439.SH）：公司 2015A 2016A 2017E 2018E 2019E 1,945.19 1,810.86 1,972.21 2,057.66 2,150.21 增长率(%) 0.67% -6.91% 8.91% 4.33% 4.50% EBITDA(百万元) 309.44 362.42 396.50 419.28 449.36 净利润(百万元) 141.39 171.61 214.75 237.85 266.81 增长率(%) 营业收入（百万元） 联系人： Table_Contacter -9.56% 21.37% 25.14% 10.76% 12.17% EPS（元/股） 0.150 0.182 0.190 0.210 0.236 市盈率（P/E） 47.37 48.04 29.52 26.65 23.76 市净率（P/B） 2.60 3.05 2.09 1.98 1.86 26.61 26.19 17.86 16.24 14.41 EV/EBITDA 2017-03-31 2017-03-15 业绩有望在 2017 年出现回暖 盈利预测： Table_Excel1 2017-04-24 张萌 021-60750604 zmeng@gf.com.cn 数据来源：公司财务报表，广发证券发展研究中心 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 1/4 瑞贝卡|中报点评 图1：公司上半年分地区营收情况 图2：公司上半年分产品营收 30.0% 50,000 25.0% 45,000 20.0% 40,000 35,000 15.0% 35,000 30,000 10.0% 30,000 25,000 5.0% +24.5% 45,000 万元 40,000 -14.2% 20,000 -11.0% 15,000 +5.1% 10,000 5,000 - 万元 50,000 欧洲 16年上半年 非洲 17年上半年 30.0% -22.2% 20.0% 10.0% 25,000 0.0% 20,000 -5.0% 15,000 -10.0% 10,000 -15.0% 5,000 -20.0% 美洲 40.0% +29.4% 0.0% -6.7% -10.0% +26.4% -20.0% - 国内 -30.0% 工艺发条 同比增长，右 化纤发条 16年上半年 化纤假发 17年上半年 人发假发 同比增长，右 数据来源：公司财报，广发证券发展研究中心 数据来源：公司财报，广发证券发展研究中心 图3：17年上半年分产品毛利率 图4：国内市场线上销售额 42.3% 45.0% 300 41.1% 263 40.0% 250 35.0% 27.6% 30.0% 200 20.0% 万元 25.0% 15.0% 15.0% 171 150 100 10.0% 50 5.0% - 0.0% 工艺发条 化纤发条 化纤假发 人发假发 2016年上半年 2017年上半年 国内市场线上销售额 毛利率 数据来源：公司财报，广发证券发展研究中心 数据来源：公司财报，广发证券发展研究中心 表1：国内渠道数量有所增长 2014 年底 2015 年底 2016 年底 2017 年中 165 171 168 179 直营店 27 34 49 51 加盟店 138 137 119 128 Sleek 58 34 26 29 直营店 4 0 4 11 加盟店 54 34 22 18 Rebecca 数据来源：公司财报，广发证券发展研究中心 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 2/4 瑞贝卡|中报点评 资产负债表 单位：百万元 Tabl e_Exc el2 至12月31日 流动资产 货币资金 应收及预付 存货 其他流动资产 非流动资产 长期股权投资 固定资产 在建工程 无形资产 其他长期资产 资产总计 流动负债 短期借款 应付及预收 其他流动负债 非流动负债 长期借款 应付债券 其他非流动负债 负债合计 股本 资本公积 留存收益 归属母公司股东权 益少数股东权益 负债和股东权益 现金流量表 2015A 2016A 2017E 2018E 2019E 3949 3342 3170 3239 3331 704 352 268 440 674 396 323 422 448 454 2825 2660 2472 2343 2196 24 7 7 7 7 930 921 942 963 982 0 0 0 0 0 518 553 553 550 545 92 13 13 13 13 202 233 258 283 306 118 122 117 117 117 5089 4497 4346 4436 4547 1678 1369 1071 991 904 1036 394 294 194 94 290 323 417 437 450 352 652 360 360 360 855 556 367 367 367 300 554 1 2532 943 437 1196 2576 4 5089 0 555 1 1925 943 437 1320 2700 5 4497 0 366 1 1438 1132 437 1467 3036 5 4346 0 366 1 1359 1132 437 1637 3206 4 4436 经营活动现金流 净利润 折旧摊销 营运资金变动 其它 投资活动现金流 资本支出 投资变动 其他 筹资活动现金流 银行借款 债券融资 股权融资 其他 现金净增加额 期初现金余额 期末现金余额 0 366 1 1271 1132 437 1836 3405 4 4547 至 12 月 31 日 营业收入 营业成本 营业税金及附加 销售费用 管理费用 财务费用 资产减值损失 公允价值变动收益 投资净收益 营业利润 营业外收入 营业外支出 利润总额 所得税 净利润 少数股东损益 归属母公司净利润 EBITDA EPS（元） 2015A 2016A 2017E 2018E 2019E 31 523 477 492 547 141 172 214 238 267 54 57 44 47 50 -166 294 121 122 152 2 0 97 86 78 -40 -60 -58 -59 -59 -40 -66 -58 -59 -59 0 6 0 0 0 0 0 0 0 0 420 -818 -502 -262 -254 1758 694 -100 -100 -100 -1174 -1339 -488 0 0 0 0 189 0 0 -164 -173 -102 -162 -154 411 -354 -84 172 234 285 704 352 268 440 696 350 268 440 674 主要财务比率 至12月31日 成长能力(%) 营业收入增长 营业利润增长 归属母公司净利润增长 利润表 单位：百万元 获利能力（%） 毛利率 净利率 ROE ROIC 偿债能力 资产负债率(%) 净负债比率 流动比率 速动比率 营运能力 总资产周转率 应收账款周转率 存货周转率 每股指标（元） 每股收益 每股经营现金流 每股净资产 估值比率 P/E P/B EV/EBITDA 单位：百万元 2015A 2016A 2017E 2018E 2019E 1945 1811 1972 2058 2150 1364 1202 1321 1374 1426 8 17 19 19 20 156 157 150 156 163 161 130 130 136 142 132 113 102 94 86 2 3 1 2 2 0 0 0 0 0 0 6 0 0 0 122 195 249 277 311 39 13 10 10 10 2 1 0 0 0 159 207 259 287 321 18 35 44 49 55 141 172 214 238 267 0 0 0 0 0 141 172 215 238 267 309 362 397 419 449 0.15 0.18 0.19 0.21 0.24 识别风险，发现价值 2015A 2016A 2017E 2018E 2019E 0.7 227.9 -6.9 60.1 8.9 27.7 4.3 11.2 4.5 12.6 -9.6 21.4 25.1 10.8 12.2 29.9 7.3 5.5 5.6 33.6 9.5 6.4 6.6 33.0 10.9 7.1 7.9 33.2 11.5 7.4 8.6 33.7 12.4 7.8 9.6 49.5 0.6 2.35 0.63 41.6 0.5 2.44 0.45 32.1 0.2 2.96 0.57 29.7 0.1 3.27 0.80 27.2 3.69 1.15 0.42 6.70 0.51 0.40 7.10 0.44 0.47 6.96 0.54 0.49 7.01 0.59 0.51 6.99 0.65 0.15 0.03 2.73 0.18 0.55 2.86 0.19 0.42 2.68 0.21 0.43 2.83 0.24 0.48 3.01 47.4 2.6 26.6 48.0 3.1 26.2 29.5 2.1 17.9 26.7 2.0 16.2 23.8 1.9 14.4 请务必阅读末页的免责声明 3/4 瑞贝卡|中报点评 广发纺织服装行业研究小组 Table_Research 糜韩杰： 首席分析师，复旦大学经济学硕士，2016 年进入广发证券发展研究中心。 胡翔宇： 分析师，南洋理工大学工程学学士，3 年证券从业经历，2016 年进入广发证券发展研究中心。 张 萌： 联系人，上海财经大学数量经济学硕士，2016 年进入广发证券发展研究中心。 广发证券—行业投资评级说明 Table_RatingIndus try 买入： 预期未来 12 个月内，股价表现强于大盘 10%以上。 持有： 预期未来 12 个月内，股价相对大盘的变动幅度介于-10%～+10%。 卖出： 预期未来 12 个月内，股价表现弱于大盘 10%以上。 广发证券—公司投资评级说明 Table_RatingCompany 买入： 预期未来 12 个月内，股价表现强于大盘 15%以上。 谨慎增持： 预期未来 12 个月内，股价表现强于大盘 5%-15%。 持有： 预期未来 12 个月内，股价相对大盘的变动幅度介于-5%～+5%。 卖出： 预期未来 12 个月内，股价表现弱于大盘 5%以上。 Table_Address 联系我们 广州市 深圳市 北京市 上海市 地址 广州市天河区林和西路 9 深圳福田区益田路 6001 号 北京市西城区月坛北街 2 号 上海浦东新区世纪大道 8 号 号耀中广场 A 座 1401 太平金融大厦 31 层 月坛大厦 18 层 国金中心一期 16 层 邮政编码 510620 518000 100045 200120 客服邮箱 gfyf@gf.com.cn 服务热线 免责声明 Table_Disclaimer 广发证券股份有限公司（以下简称“广发证券”）具备证券投资咨询业务资格。本报告只发送给广发证券重点客户，不对外公开发布， 只有接收客户才可以使用，且对于接收客户而言具有相关保密义务。广发证券并不因相关人员通过其他途径收到或阅读本报告而视其为 广发证券的客户。本报告的内容、观点或建议并未考虑个别客户的特定状况，不应被视为对特定客户关于特定证券或金融工具的投资建 议。本报告发送给某客户是基于该客户被认为有能力独立评估投资风险、独立行使投资决策并独立承担相应风险。 本报告所载资料的来源及观点的出处皆被广发证券股份有限公司认为可靠，但广发证券不对其准确性或完整性做出任何保证。报告内容 仅供参考，报告中的信息或所表达观点不构成所涉证券买卖的出价或询价。广发证券不对因使用本报告的内容而引致的损失承担任何责 任，除非法律法规有明确规定。客户不应以本报告取代其独立判断或仅根据本报告做出决策。 广发证券可发出其它与本报告所载信息不一致及有不同结论的报告。本报告反映研究人员的不同观点、见解及分析方法，并不代表广发 证券或其附属机构的立场。报告所载资料、意见及推测仅反映研究人员于发出本报告当日的判断，可随时更改且不予通告。 本报告旨在发送给广发证券的特定客户及其它专业人士。未经广发证券事先书面许可，任何机构或个人不得以任何形式翻版、复制、刊 登、转载和引用，否则由此造成的一切不良后果及法律责任由私自翻版、复制、刊登、转载和引用者承担。 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 4/4