中泰证券-自动变速箱国产替代加速,中长期业绩可期

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行业: 汽车行业
作者: 王华君
发布机构: 中泰证券
发布日期: 2017-08-26
[Table_Industry] 证券研究报告/公司点评 2017 年 08 月 25 日 万 里 扬 (002434)/汽 车零 部 自动变速箱国产替代加速,中长期业绩可期 件 [Table_Title] 评级:买入 [Table_Finance] 公司盈利预测及估值 市场价格:14.81 指标 2015A 2016A 2017E 2018E 2019E 目标价格:18.30 营业收入(百万元) 增长率 yoy% 净利润 增长率 yoy% 每股收益(元) 每股现金流量 净资产收益率 P/E PEG P/B 1972.65 42.74% 211.65 10.50% 0.41 0.69 9.14% 55.54 5.29 4.54 3732.25 89.20% 312.26 47.53% 0.23 0.16 5.59% 69.17 1.46 4.14 6761.31 9482.10 11512.49 分析师:王华君 执业证书编号:S0740517020002 电话:01059013814 Email:wanghj@r.qlzq.com.cn 81.16% 40.24% 21.41% 827.61 1253.88 1630.10 165.04% 51.51% 30.00% 0.61 0.93 1.21 0.29 0.63 1.09 13.11% 16.58% 17.73% 25.74 19.33 15.01 0.16 0.34 0.46 3.53 2.94 2.42 感谢汽车分析师文姬对此报告做出 备注: 出的 的突出贡献 投资要点 电话:01059013814 Email:wenji@r.qlzq.com.cn  事件;公司发布了半年度业绩预告。2017 年 1-6 月,公司实现营业收入 268, 893.38 万元,较上年同期增长 76.46%;实现营业利 润 43,852.01 万元,较上 年同期增长 192.5%;利润总额 50,939.56 万元,较上年同期增长 222.6%; 基本状况 归属于上市公司股东的净利润 42,149.68 万元,较上年同期增长 204.2%。业 总股本(百万股) 流通股本(百万股) 市价(元) 市值(百万元) 流通市值(百万元) 1,350 1,019 14.74 19,899 15,021 绩整体符合预期。  公司业绩在 2017H1 实现了较大的增幅,主要得益于: 1. 并表增厚业绩:公司于 2016 年 11 月开 始合并芜湖万里扬业务,包括芜 湖的手动和自动变速箱资产,并表增厚了利润与业绩;报告期内,公司乘 用车手动变速器产品收入较上年同期增长 60.82%,我们预计,2017 年上 半年,乘用车变速箱出货量约 30 万台,自动变速箱出货量约 7 万台,整 体表现良好。 2. 商用变速箱板块保持稳健,内饰板块扭亏为盈:其中,商用车变速箱(中 卡,轻卡)2017 年上半年营收为 7.91 亿,同比增幅 25.5%。得益于国五 标准的推出与商用车景气度提升,公司主要商用车变速器客户东风,福田, 江淮市占率继续提高。此外,报告期内,公司汽车内饰件产品收入较上年 同期增长 38.12%,扭亏为盈, 3. 自动变速箱新客户持续开拓:在给奇瑞继续供应自动变速箱的同时,北汽 银翔和重庆力帆也在 6 月实现配套。银翔和力帆 6 月 SOP,正在进行产能 爬坡,下半年伴随新车投放,供货将有望上量。 [Table_QuotePic] 股价与行业-市场走势对比 20.00% 15.00% 10.00% 5.00% 0.00% -5.00% -10.00% -15.00% 万里扬 沪深300  [Table_Report] 相关报告 毛利率稳重有进,费用管控能力增强: 1. 毛利率持续提高:在上游钢铁等原材料涨幅的情况下,公司做到了较好的 成本管理。2017 年公司整体毛利率为 25.7%,相比 2016FY 上升 2 个百分 点,与 2016H1 基本持平。主要原因是在接手芜湖产能后,进行供应链统 一管理与整合,采购成本有所下降。 2. 产品组合向好:综合毛利率提升亦取决于自动变速箱产品占比的提升。其 中,自动变速箱业务的毛利率由 2016 年的 28.9%提升至 29.5%,相比 201 6FY 提升了 0.6 个百分比。CVT 产品占比的提高提高了整体毛利率水平。 3. 费用得到较好控制:公司费用控制能力表现出色,2017H1 整体费用率为 1 0.8%,同比下降 6.6 个百分点。其中,销售费用下降 1.8 个百分点。财务 费用同比下降 40.6%,主要系公司资金较为充裕,银行借款等债务利息支 出减少所致。 1 汽车和汽车零部件行业周报:<< 关注绩优个股中报行情,分化大势 下寻找真成长>> 2 万里扬深度报告:<<自动变速箱 首推龙头,大步迈入全民自动挡时 代>> 3 精锻科技深度报告:<<产能市场 齐释放,双逻辑助力业绩起飞>  展望下半年,我们认为公司业绩有望企稳回升: 1. 自动变速箱下半年陆续放量:2017 年下半年,我们认为完成全年 2.2 亿 业绩承诺压力不大。整车市场逐渐呈现复苏迹象,奇瑞三季度与下半年有 望推出多款新车,一二季度车型陆续爬坡,提振全年业绩。此外,银翔和 力帆 6 月开始供货,对上半年业绩贡献度不大,我们认为,随着下半年随 着产能爬坡,供货有望持续上量,增厚公司业绩。 请务必阅读正文之后的重要声明部分 公司点评 2. 国五力度持续加强,传统产品持续走高商用车淡季不淡:根据产业链调研 信息,我们认为商用车的景气将在第三季度持续。公司全年在商用车板块 的业绩表现有望维持目前的增速。 3. 新客户开发有条不紊:CVT25 产品有望同步搭载奇瑞,吉利等多款新车型, 合作进展顺利。此外,公司制定 53211 规划,牵手吉孚动力,有望在 AT, CVT,PHEV 上多点开花。 4. 此外,公司公告三季度业绩预告,预计公司 1-9 月净利润为 5.49 亿元~6. 59 亿元,上年同期为 2.2 亿元,同比增长 150%-200%区间。  盈利预测:维持我们对全年盈利预测与判断,2017/18/19 对应的营收增幅为 8 1.16%/40.24%/21.41%,对应净利润为 8.27/12.54/16.30 亿元,增幅为 165.0 4%/51.51%/30.00%,相应 EPS 分别为 0.61/0.93/1.21,对应 PE 25.74/19.33 /15.01,给予“买入”评级。  风险提示事件:客户开拓进度不及预期;新车销量不及预期;子公司业绩不及 预期。 -2- 请务必阅读正文之后的重要声明部分 公司点评 图表:财务估值模型 损益表(人民币万元) 营业总收入 增长率 营业成本 % 销售收入 毛利 % 销售收入 营业税金及附加 % 销售收入 营业费用 % 销售收入 管理费用 % 销售收入 息税前利润(EBIT) % 销售收入 财务费用 % 销售收入 资产减值损失 公允价值变动收益 投资收益 % 税前利润 营业利润 营业利润率 营业外收支 税前利润 利润率 所得税 所得税率 净利润 少数股东损益 归属于母公司的净利润 净利率 资产负债表(人民币万元) 2014 138,203 -3.04% -100,315 72.6% 37,888 27.4% -1,740 1.3% -7,385 5.3% -11,658 8.4% 17,106 12.4% 5,070 -3.7% -831 0 1,257 5.4% 22,601 16.4% 846 23,447 17.0% -3,566 15.2% 19,881 727 19,154 13.9% 2015 197,265 42.7% -141,078 71.5% 56,187 28.5% -2,008 1.0% -9,398 4.8% -16,928 8.6% 27,852 14.1% 84 0.0% -4,253 0 -154 — 23,529 11.9% 1,995 25,524 12.9% -4,341 17.0% 21,183 18 21,165 10.7% 2016 373,225 89.2% -284,591 76.3% 88,634 23.7% -3,129 0.8% -14,818 4.0% -30,495 8.2% 40,192 10.8% -8,948 2.4% -4,188 0 8,143 21.7% 35,199 9.4% 2,307 37,507 10.0% -6,745 18.0% 30,762 -464 31,226 8.4% 2017E 676,131 81.2% -491,027 72.6% 185,104 27.4% -6,276 0.9% -27,045 4.0% -56,633 8.4% 95,150 14.1% 0 0.0% 0 0 3,082 3.0% 98,232 14.5% 3,000 101,232 15.0% -17,716 17.5% 83,516 755 82,761 12.2% 2018E 948,210 40.2% -673,539 71.0% 274,671 29.0% -8,376 0.9% -47,410 5.0% -78,449 8.3% 140,436 14.8% 0 0.0% 0 0 3,690 2.5% 144,126 15.2% 3,000 147,126 15.5% -22,069 15.0% 125,057 -331 125,388 13.2% 2019E 1,151,249 21.4% -804,354 69.9% 346,895 30.1% -10,428 0.9% -57,562 5.0% -95,838 8.3% 183,067 15.9% 0 0.0% 0 0 4,972 2.6% 188,038 16.3% 3,000 191,038 16.6% -28,656 15.0% 162,383 -628 163,010 14.2% 2015 21,183 0 16,305 -1,107 -954 35,427 33,254 -65,553 47,452 -51,355 150 32,600 -14,717 18,033 2,105 2016 30,762 0 28,472 -635 -36,435 22,164 64,953 -95,259 58,002 -102,210 149,604 10,400 -19,254 140,750 60,705 2017E 83,516 755 27,068 -6,082 -64,964 40,293 42,421 0 3,082 -39,339 0 -83,700 0 -83,700 -82,745 2018E 125,057 -331 34,909 -6,690 -68,341 84,605 99,765 0 3,690 -96,075 0 0 -13,500 -13,500 -24,970 2019E 162,383 -628 42,669 -7,972 -50,189 146,263 80,650 0 4,972 -75,679 0 0 0 0 70,585 现金流量表(人民币万元) 净利润 少数股东损益 非现金支出 非经营收益 营运资金变动 经营活动现金净流 资本开支 投资 其他 投资活动现金净流 股权募资 债权募资 其他 筹资活动现金净流 现金净流量 2014 19,881 0 9,275 -6,413 -1,874 20,869 8,626 -90,308 81,748 -17,185 0 41,474 -38,734 2,739 6,423 货币资金 应收款项 存货 其他流动资产 流动资产 % 总资产 长期投资 固定资产 % 总资产 无形资产 非流动资产 % 总资产 资产总计 短期借款 应付款项 其他流动负债 流动负债 长期贷款 其他长期负债 负债 普通股股东权益 少数股东权益 负债股东权益合计 2014 68,942 124,346 33,823 52,161 279,272 68.8% 50,129 64,112 15.8% 12,333 126,907 31.2% 406,179 7,200 75,247 6,227 88,674 0 91,394 180,068 217,396 8,715 406,179 2015 61,091 185,721 56,406 8,475 311,694 51.2% 86,572 111,025 18.3% 54,125 296,525 48.8% 608,219 68,800 196,575 7,916 273,290 4,500 85,001 362,791 235,123 10,305 608,219 2016 113,198 232,837 90,286 18,818 455,139 46.1% 85,962 176,900 17.9% 205,702 532,961 53.9% 988,100 83,700 241,784 10,631 336,115 0 83,793 419,909 561,836 6,355 988,100 2017E 29,698 433,176 136,707 23,925 623,506 53.1% 85,962 214,699 18.3% 186,256 551,313 46.9% 1,174,819 0 420,404 32,414 452,818 0 83,793 536,612 631,097 7,110 1,174,819 2018E 5,058 585,140 182,876 26,068 799,143 56.3% 85,962 248,262 17.5% 220,549 619,169 43.7% 1,418,312 0 546,529 24,725 571,254 0 83,793 655,047 756,486 6,779 1,418,312 2019E 76,271 719,480 220,243 28,634 1,044,629 61.3% 85,962 274,501 16.1% 235,291 660,150 38.7% 1,704,779 0 665,630 29,709 695,338 0 83,793 779,132 919,496 6,151 1,704,779 2014 2015 2016 2017E 2018E 2019E 比率分析 每股指标 每股收益(元) 每股净资产(元) 每股经营现金净流(元) 每股股利(元) 回报率 净资产收益率 总资产收益率 投入资本收益率 增长率 营业总收入增长率 EBIT增长率 净利润增长率 总资产增长率 资产管理能力 应收账款周转天数 存货周转天数 应付账款周转天数 固定资产周转天数 偿债能力 净负债/股东权益 EBIT利息保障倍数 资产负债率 0.563 6.394 0.614 0.000 0.415 4.610 0.695 0.000 0.231 4.162 0.164 0.100 0.613 4.675 0.293 0.100 0.929 5.604 0.629 0.000 1.207 6.811 1.088 0.000 8.81% 4.72% 7.68% 9.00% 3.48% 9.41% 5.56% 3.16% 6.25% 13.11% 7.04% 13.14% 16.58% 8.84% 15.98% 17.73% 9.56% 18.56% -3.04% 81.56% 31.59% 18.88% 42.74% 62.82% 10.50% 49.74% 89.20% 44.31% 47.53% 62.46% 81.16% 136.74% 165.04% 18.90% 40.24% 47.59% 51.51% 20.73% 21.41% 30.36% 30.00% 20.20% 70.2 136.9 97.6 160.4 107.2 116.7 157.5 147.0 117.5 94.1 173.0 129.3 114.1 101.6 167.8 97.7 115.2 99.1 169.5 82.2 114.8 99.9 169.0 76.2 5.66% -3.4 44.33% 35.42% -330.1 59.65% 7.99% 4.5 42.50% 7.08% — 45.68% 9.15% — 46.18% -0.15% — 45.70% 来源:中泰证券研究所 -3- 请务必阅读正文之后的重要声明部分 公司点评 投资评级说明: 股票评级 行业评级 评级 说明 买入 预期未来 6~12 个月内相对同期基准指数涨幅在 15%以上 增持 预期未来 6~12 个月内相对同期基准指数涨幅在 5%~15%之间 持有 预期未来 6~12 个月内相对同期基准指数涨幅在-10%~+5%之间 减持 预期未来 6~12 个月内相对同期基准指数跌幅在 10%以上 增持 预期未来 6~12 个月内对同期基准指数涨幅在 10%以上 中性 预期未来 6~12 个月内对同期基准指数涨幅在-10%~+10%之间 减持 预期未来 6~12 个月内对同期基准指数跌幅在 10%以上 备注:评级标准为报告发布日后的 6~12 个月内公司股价(或行业指数)相对同期基准指数的相对市场表现。其 中 A 股市场以沪深 300 指数为基准;新三板市场以三板成指(针对协议转让标的)或三板做市指数(针对做市 转让标的)为基准;香港市场以摩根士丹利中国指数为基准,美股市场以标普 500 指数或纳斯达克综合指数为 基准(另有说明的除外) 。 重要声明: 中泰证券股份有限公司(以下简称“本公司”)具有中国证券监督管理委员会许可的证券投资咨询业务资格。 本报告仅供本公司的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。 本报告基于本公司及其研究人员认为可信的公开资料或实地调研资料,反映了作者的研究观点,力求独立、 客观和公正,结论不受任何第三方的授意或影响。但本公司及其研究人员对这些信息的准确性和完整性不作 任何保证,且本报告中的资料、意见、预测均反映报告初次公开发布时的判断,可能会随时调整。本公司对 本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改,投资者应当自行关注相应的更新或修改。本报告所载的 资料、工具、意见、信息及推测只提供给客户作参考之用,不构成任何投资、法律、会计或税务的最终操作 建议,本公司不就报告中的内容对最终操作建议做出任何担保。本报告中所指的投资及服务可能不适合个别 客户,不构成客户私人咨询建议。 市场有风险,投资需谨慎。在任何情况下,本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失 负任何责任。 投资者应注意,在法律允许的情况下,本公司及其本公司的关联机构可能会持有报告中涉及的公司所发行的 证券并进行交易,并可能为这些公司正在提供或争取提供投资银行、财务顾问和金融产品等各种金融服务。 本公司及其本公司的关联机构或个人可能在本报告公开发布之前已经使用或了解其中的信息。 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