中银国际-策略周报:从股债轮动看A股未来

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作者: 陈乐天
发布机构: 中银国际
发布日期: 2019-01-20
策略研究 | 证券研究报告 — 周报 2019 年 1 月 20 日 策略周报 从股债轮动看 A 股未来 从股息率和债券收益率的相对比值来看,当前或是大周期投资权益资产的好 时机。  引言:2018 年以来,在内外风险逐步暴露的情况下,投资者的风险偏好 一路下降;相反债市却仍在延续牛市的后半场。从大周期股债轮动的角 度来看,债强股弱在股息率/债券收益率处于高位时往往是很难长期持续 的。当前 A 股处于估值低位、股息率也持续上涨,股息率/债券收益率比 值已经处于上穿历史高阈值位臵,这是否也是股票资产配臵价值显现的 一个信号呢?本篇报告在 1 月 5 日发布的 2019 年年度策略《动之徐生》 中股债轮动的基础上进一步深入研究。  股息率/债券收益率比值和市盈率、指数点位具有较强的负相关性, PEARSON 相关系数分别为为-0.42 和-0.43。我们分析了 2004 年至今股息 率、债券收益率(2 年期)和估值、指数点位之间的关系。进而我们计 算了股息率/债券收益率比值,作为股债轮动的关键参考指标,及其和估 值与指数点位的关系。我们发现股息率/债券收益率比值和市盈率(PE TTM)的负相关性也较强,PEARSON 相关系数为-0.42。且股息率/债券收 益率比值和点位也具有较强的负相关性:PEARSON 相关系数为-0.43。  我们分别测算了加减两倍标准差、加减一倍标准差、加减 0.5 倍标准差 时分别买入和卖出的策略,发现加减 0.5 倍标准差的策略是最为有效的。 由于加减 2 倍标准差的阈值太大,在历史上基本不存在,因此无法回测; 而均值加减一倍标准差的阈值也比较大,在 2004 年至今 15 年的历史上 只有一次,因此加减 0.5 倍标准差进行操作的策略是更为有效的。  在股息率/债券收益率比值上穿 0.71 时买入万得全 A 指数、在该比值下穿 0.43 时卖出指数的历史平均收益为 101%,平均持续时间为 783 天,平均 年化收益为 43%,胜率 100%。我们回测了在股息率/债券收益率比值上 穿均值加 0.5 倍标准差 0.71 时买入,下穿均值减 0.5 倍标准差 0.43 时卖出 的策略收益。历史上这种情况共有 3 次,多数为股债轮动的大周期。  值得关注的是股息率/债券收益率比值在 2018 年 10 月 16 日上穿了阈值 0.71,当前处于 0.79 的高位,可能意味着权益资产好的投资时机。从当 前的股息率/债券收益率比值来看,已经发出了上穿 0.71 阈值的单边信 号。那么从历史上的单边上穿 0.71 的信号来看,股息率/债券收益率比值 在历史上上穿阈值 0.71 的情况共 6 次,单边信号发出后买入持有 1 年的 年化收益历史均值 25%、胜率 100%;买入持有 2 年的总收益历史均值 100%、胜率 67%。  市场展望:在 1 月 5 日发布的年度策略《动之徐生》中,我们预期国内 权益资产相对债券资产的吸引力到了关键位臵,预计主要指数有 5-15% 回报。本篇报告通过详细分析股息率/债券收益率比值的历史阈值和回测 情况,进一步论证了权益资产可能是大周期好的投资时机。展望 2019 年, 经济衰退、中美贸易、美国加息、股权质押等核心风险或好于预期,或 在消退,悲观价格与合理估值间的差距将逐渐修复。从资产配臵来看, 国内权益资产相对债券资产可能会吸引长期资金的逐步流入。  风险提示:经济下行超预期,贸易战形势恶化。 中银国际证券股份有限公司 具备证券投资咨询业务资格 宏观及策略: 股票策略 陈乐天 (8610)66229143 letian.chen@bocichina.com 证券投资咨询业务证书编号:S1300516120003 目录 一、股息率、债券收益率和估值、指数点位的关系 ............... 5 二、股息率/债券收益率比值的阈值研究与回测 ..................... 7 三、建议关注组合跟踪:“老佛爷”组合净值 1.12 .............. 9 四、市场重要变化:北上资金持续大额净流入 .................... 10 五、宏观重要变化:12 月进口增速为负,贸易差额提升..... 12 六、行业重要变化:煤炭现货价格上涨,秦港库存大幅上升13 风险提示............................................................................. 14 2019 年 1 月 20 日 策略周报 2 图表目录 图表 1.1. 股息率、债券收益率与估值 .....................................................5 图表 1.2. 股息率/债券收益率比与指数点位(万得全 A) ..................5 图表 1.3. 股息率/债券收益率比与指数点位(上证 50) .....................5 图表 1.4. 股息率/债券收益率比与指数点位(沪深 300) ...................6 图表 1.5. 股息率/债券收益率比与指数点位(上证综指) ..................6 图表 2.1. 股息率/债券收益率加减 1 倍标准差与指数点位 ..................7 图表 2.2. 股息率/债券收益率加减 0.5 倍标准差与指数点位 ...............7 图表 2.3.股息率/债券收益率上下穿浮动一倍标准差的历史回测情况 8 图表 2.4.股息率/债券收益率单边上穿 0.71 回测情况 ...........................8 图表 3.1. 上周“老佛爷”行业组合表现 .................................................9 图表 3.2.上周“老佛爷”个股组合表现 ..................................................9 图表 3.3.“老佛爷”组合表现(累计值) ..............................................9 图表 4.1. 两市融资余额小幅下降 ............................................................10 图表 4.2. 北上资金净流入规模持续上升 ...............................................10 图表 4.3. 权益类基金仓位双双下降 ........................................................10 图表 4.4. 本周全市场换手率小幅下滑 ...................................................10 图表 4.5. 涨跌停比大幅下降,指标显示本周市场风格有所切换.... 11 图表 5.1. 人民币汇率走势 .........................................................................12 图表 5.2. 信用利差走势..............................................................................12 图表 5.3. 进出口情况 ..................................................................................12 图表 5.4. 信贷和社融情况 .........................................................................12 图表 6.1. 中上游主要原材料价格一周变化 ...........................................13 2019 年 1 月 20 日 策略周报 3 2018 年以来,在中美贸易冲突、股权质押风险等内外风险逐步暴露的情况下,投资者的风险偏好一 路下降,即使近期贸易战局势边际好转、央行通过降准多次释放流动性、以及积极的财政政策和改 革政策的出台都没有使投资者出现情绪的明显好转;相反债市却仍在延续牛市的后半场。而从大周 期股债轮动的角度来看,债强股弱在股息率/债券收益率处于高位时往往是很难长期持续的,之后往 往伴随着股票资产的价格上涨。从估值、核心风险的消退等方面来看,当前股票资产也可能是被相 对低估的,而 A 股的股息率却持续快速上涨,大盘股宽基指数股息率已超 3%,从长期来看,股票资 产的收益核心来源就是股息率和上市公司盈利。那么在这样的背景下,我们观察到当前 A 股股息率/ 债券收益率比值已经处于上穿历史高阈值位臵,这是否也是股票资产配臵价值显现的一个信号呢? 本篇报告在 1 月 5 日发布的 2019 年年度策略《动之徐生》中股债轮动的基础上进一步深入研究。 2019 年 1 月 20 日 策略周报 4 一、股息率、债券收益率和估值、指数点位的关系 在 1 月 5 日发布的 2019 年年度策略《动之徐生》中,我们分析了 2004 年至今股息率(万得全 A 股息 率 TTM)、债券收益率(2 年期国债收益率)和估值(PE TTM)、指数点位(万得全 A)之间的关系。 首先我们发现股息率和市盈率具有极强的负相关性:PEARSON 相关系数为-0.79,股息率高时往往市 盈率较低。而国债收益率和股息率自身的相关性不强:PEARSON 相关系数为-0.02。债券收益率和估 值也有一定的负相关关系,PEARSON 相关系数为-0.15,往往债券收益率低、流动性好的时候会推升 估值的上升。 进而我们计算了股息率/债券收益率这个比值,作为股债轮动的一个关键参考指标,及其和估值与指 数点位的关系。我们发现股息率/债券收益率比值和市盈率(PE TTM)的负相关性也较强,PEARSON 相关系数为-0.42。并且股息率/债券收益率比值和指数点位也具有较强的负相关性:PEARSON 相关系 数为-0.43。 图表 1.1. 股息率、债券收益率与估值 (%) (倍) 80 5.00 4.50 70 4.00 60 3.50 50 3.00 40 2.50 2.00 30 1.50 20 1.00 10 0.00 2002-01 2002-07 2003-01 2003-07 2004-01 2004-07 2005-01 2005-07 2006-01 2006-07 2007-01 2007-07 2008-01 2008-07 2009-01 2009-07 2010-01 2010-07 2011-01 2011-07 2012-01 2012-07 2013-01 2013-07 2014-01 2014-07 2015-01 2015-07 2016-01 2016-07 2017-01 2017-07 2018-01 2018-07 0 0.50 市盈率(左轴) 中债国债到期收益率:2年(右轴) 近12月股息率(右轴) 资料来源:万得,中银国际证券 在多数宽基指数中、在股息率/债券收益率比值处于高位时布局,在未来 1-3 年一般会有一波指数的 上行行情。通过观察万得全 A、上证 50、沪深 300、上证综指的历史经验来看,在股息率/债券收益 率比值处于高位时布局,在未来 1-3 年一般会有一波指数的上行行情。 图表 1.2. 股息率/债券收益率比与指数点位(万得全 A) 8,000 7,000 图表 1.3. 股息率/债券收益率比与指数点位(上证 50) 2.00 5,000 1.80 4,500 1.60 4,000 1.40 3,500 1.20 3,000 1.00 2,500 0.80 2,000 0.60 1,500 0.40 1,000 0.20 500 0.00 0 2.50 2.00 6,000 全A点位(左轴) 资料来源:万得,中银国际证券 2019 年 1 月 20 日 上证50点位(左轴) 股息率/国债收益率 2018-08 2018-03 2017-10 2017-05 2016-12 2016-07 2016-02 2015-09 2015-04 2014-11 2014-06 2014-01 2013-08 2013-03 2012-10 2012-05 2011-12 2011-07 2011-02 2010-09 2010-04 2009-11 2009-06 2009-01 2008-08 2008-03 2007-10 2007-05 2006-12 2006-07 2006-02 0.50 2005-09 2018-08 2018-03 2017-10 2017-05 2016-12 2016-02 2016-07 2015-09 2015-04 2014-11 2014-01 2014-06 2013-08 2012-10 2013-03 2012-05 2011-12 2011-02 2011-07 2010-09 2009-11 2010-04 2009-06 2009-01 2008-08 2008-03 2007-10 2007-05 2006-12 2006-02 2006-07 2005-09 2004-11 2005-04 2004-06 0 2004-01 1,000 2005-04 2,000 1.00 2004-11 3,000 1.50 2004-06 4,000 2004-01 5,000 股息率/国债收益率 资料来源:万得,中银国际证券 策略周报 5 0.00 0 2005-04 2005-08 2005-12 2006-04 2006-08 2006-12 2007-04 2007-08 2007-12 2008-04 2008-08 2008-12 2009-04 2009-08 2009-12 2010-04 2010-08 2010-12 2011-04 2011-08 2011-12 2012-04 2012-08 2012-12 2013-04 2013-08 2013-12 2014-04 2014-08 2014-12 2015-04 2015-08 2015-12 2016-04 2016-08 2016-12 2017-04 2017-08 2017-12 2018-04 2018-08 2018-12 沪深300 点位(左轴) 资料来源:万得,中银国际证券 2019 年 1 月 20 日 0.00 0 股息率/国债收益率 策略周报 上证综指点位(左轴) 2018-09 2018-05 2018-01 2017-09 2017-05 2017-01 2016-09 2016-05 2016-01 2015-09 2015-05 2015-01 2014-09 2014-05 2014-01 2013-09 2013-05 2013-01 2012-09 2012-05 2012-01 2011-09 2011-05 2011-01 2010-09 2010-05 2010-01 2009-09 2009-05 2009-01 2008-09 2008-05 2008-01 2007-09 2007-05 1,000 2007-01 1.00 2006-09 2,000 2006-05 3,000 2006-01 1.50 2005-09 4,000 2005-05 5,000 2005-01 6,000 2004-09 2.50 2004-05 7,000 2004-01 图表 1.4. 股息率/债券收益率比与指数点位(沪深 300) 图表 1.5. 股息率/债券收益率比与指数点位(上证综指) 7,000 2.50 2.00 6,000 5,000 2.00 4,000 1.50 3,000 2,000 1.00 0.50 1,000 0.50 股息率/国债收益率 资料来源:万得,中银国际证券 6 0.00 二、股息率/债券收益率比值的阈值研究与回测 股息率/债券收益率与估值和指数点位的负相关性初步显示这个指标在股债轮动上是有效的。因此我 们通过均值浮动 X 倍标准差来寻找一个阈值,观察在穿越阈值时投资股票是否具有相对的超额收益。 万得全 A 从 2004 年至今的股息率/债券收益率比值均值为 0.57,标准差为 0.28。 我们分别测算了加减两倍标准差、加减一倍标准差、加减 0.5 倍标准差时分别买入和卖出的策略,发 现加减 0.5 倍标准差的策略是最为有效的。我们分别测算了均值 0.57 加减一倍标准差 0.28(即股息率 /债券收益率比值大于 0.85 时买入、股息率/债券收益率比值小于 0.29 时卖出);均值加减 2 倍标准差、 均值加减 0.5 倍标准差时操作的策略的历史情况。由于加减 2 倍标准差的阈值太大,在历史上基本不 存在,因此无法回测;而均值加减一倍标准差的阈值也比较大,在 2004 年至今 15 年的历史上只有一 次,因此加减 0.5 倍标准差进行操作的策略是更为有效的。 图表 2.1. 股息率/债券收益率加减 1 倍标准差与指数点位 2.00 8,000 1.80 7,000 1.60 6,000 1.40 5,000 1.20 均值+1std:0.85 1.00 4,000 0.80 3,000 0.60 2,000 0.40 0.20 股息率/债券收益率 2018-08 2017-10 2018-03 2016-12 2017-05 2016-02 2016-07 2015-09 2014-11 2015-04 2014-01 2014-06 2013-08 2012-10 2013-03 2012-05 2011-12 2011-02 2011-07 2010-09 2009-11 2010-04 2009-01 2009-06 2008-08 2008-03 2007-10 2006-12 2007-05 2006-02 2006-07 2005-09 2004-11 2005-04 2004-06 2004-01 0.00 1,000 均值-1std:0.29 0 全A点位 资料来源:万得,中银国际证券 图表 2.2. 股息率/债券收益率加减 0.5 倍标准差与指数点位 2.00 8,000 1.80 7,000 1.60 6,000 1.40 5,000 1.20 均值+0.5std:0.71 1.00 4,000 0.80 3,000 0.60 2,000 0.40 股息率/债券收益率 2018-08 2017-10 2018-03 2016-12 2017-05 2016-02 2016-07 2015-09 1,000 2014-11 2015-04 2014-01 2014-06 2013-08 2012-10 2013-03 2011-12 2011-02 2011-07 2010-09 2009-11 2010-04 2009-01 2009-06 2008-08 2008-03 2007-10 2006-12 2007-05 2006-02 2006-07 2005-09 2004-11 2005-04 2004-06 2004-01 0.00 2012-05 均值-0.5std:0.43 0.20 0 全A点位 资料来源:万得,中银国际证券 2019 年 1 月 20 日 策略周报 7 我们回测了在股息率/债券收益率比值上穿均值加 0.5 倍标准差 0.71 时买入,下穿均值减 0.5 倍标准差 0.43 时卖出的策略收益。历史上这种情况共有 3 次,多数为股债轮动的大周期,如下表所示: 图表 2.3.股息率/债券收益率上下穿浮动一倍标准差的历史回测情况 上穿日期 2005/5/23 2008/10/10 2012/5/31 2018/10/16 均值 指数点位 634 1446 2315 3246 下穿日期 2006/12/15 2010/11/08 2015/3/16 ? 指数点位 1360 3048 4148 ? 持续时间 571 759 1019 ? 783 策略总收益(%) 115 111 79 ? 101 年化收益(%) 63 43 23 43 资料来源:万得,中银国际证券 可以看到,在股息率/债券收益率比值上穿 0.71 时买入万得全 A 指数、在该比值下穿 0.43 时卖出指数 的历史平均收益为 101%,平均持续时间为 783 天,平均年化收益为 43%,胜率 100%。在 2004 年至今 15 年的历史周期,股息率/债券收益率的比值上穿 0.71 时买入、下穿 0.43 时卖出的信号虽然只有三次, 但是这三次都取得了较高的正收益。 值得关注的是股息率/债券收益率比值在 2018 年 10 月 16 日上穿了阈值 0.71,当前处于 0.79 的高位, 可能意味着权益资产好的投资时机。从当前的股息率/债券收益率比值来看,已经发出了上穿 0.71 阈 值的单边信号。那么从历史上的单边上穿 0.71 的信号来看,股息率/债券收益率比值在历史上上穿阈 值 0.71 的情况共 6 次,情况如下表。 图表 2.4.股息率/债券收益率单边上穿 0.71 回测情况 上穿日期 2005-05-23 2008-10-10 2009-08-28 2010-05-28 2012-05-31 2013-04-15 均值 胜率 全 A 点位 634 1,446 2,460 2,466 2,315 2,179 一年后时间 2006-05-23 2009-10-10 2010-08-28 2011-05-28 2013-05-31 2014-04-15 一年后点位 994 2,525 2,503 2,595 2,407 2,370 1 年收益率(%) 57 75 2 5 4 9 25 100 2 年后时间 2007-05-23 2010-10-10 2011-08-28 2012-05-27 2014-05-31 2015-04-15 2 年后点位 3,109 2,651 2,582 2,267 2,287 5,009 2 年收益率(%) 390 83 5 -8 -1 130 100 67 资料来源:万得,中银国际证券 市场展望:在 1 月 5 日发布的年度策略《动之徐生》中,我们预期国内权益资产相对债券资产的吸 引力到了关键位臵,预计主要指数有 5-15%回报。本篇报告通过详细分析股息率/债券收益率比值的 历史阈值和回测情况,进一步论证了权益资产可能是大周期好的投资时机。2018 年风险丛生、形势 混乱,情绪放大客观世界变化,股票价格大幅下跌。目前,A 股估值已经低于合理均值 20%以上。展 望 2019 年,经济衰退、中美贸易、美国加息、股权质押等核心风险或好于预期,或在消退,悲观价 格与合理估值间的差距将逐渐修复。从资产配臵来看,国内权益资产相对债券资产的吸引力到了关 键位臵。在股息率/债券收益率比值上穿 0.71 时买入万得全 A 指数、在该比值下穿 0.43 时卖出指数的 历史平均年化收益为 43%,胜率 100%。股息率/债券收益率比值在 2018 年 10 月 16 日上穿了阈值 0.71, 当前处于 0.79 的高位。从历史上的单边上穿 0.71 的信号来看,股息率/债券收益率比值在历史上上穿 阈值 0.71 的情况共 6 次,单边信号发出后买入持有 1 年的年化收益历史均值 25%、胜率 100%;买入 持有 2 年的总收益历史均值 100%、胜率 67%。 2019 年 1 月 20 日 策略周报 8 三、建议关注组合跟踪:“老佛爷”组合净值 1.12 组合回顾:个股和行业组合稍劣于市场。上周“老佛爷”行业组合绝对收益 1.65%,表现劣于市场 1.46%;“老佛爷”个股组合绝对收益 2.99%,表现劣于市场 0.12%。2017 年初以来“老佛爷”个股组 合收益净值为 1.12,同期沪深 300 跌幅 4.29%,老佛爷组合超额收益 16.29%。 图表 3.1. 上周“老佛爷”行业组合表现 图表 3.2.上周“老佛爷”个股组合表现 (%) (%) 煤炭(中信一级) 深南电路 6.72 6.72 中信证券 6.43 建材(中信一级) 4.66 保险Ⅱ(中信) 沪深300 2.08 “老佛爷”行业组合 1.65 计算机(中信一级) 中国平安 4.21 3.11 证券Ⅱ(中信) 海螺水泥 5.86 4.51 3.11 沪深300 2.99 “老佛爷”个股组合 2.98 中国神华 烽火通信 2.19 0.82 顺络电子 1.31 电子元器件(中信一级) 0.04 用友网络 0.65 国防军工(中信一级) (0.22) (2.00) 中航飞机 0.00 通信(中信一级) (1.08) 中兴通讯 (0.45) 0.00 2.00 4.00 6.00 8.00 (2.0) 资料来源:万得,中银国际证券 0.0 2.0 4.0 6.0 8.0 资料来源:万得,中银国际证券 图表 3.3.“老佛爷”组合表现(累计值) 资料来源:万得,中银国际证券 2019 年 1 月 20 日 策略周报 9 四、市场重要变化:北上资金持续大额净流入 场内杠杆小幅下降,融资余额环比下降 0.74%。场内杠杆资金方面,截至 1 月 10 日,两市融资余额 来到了 7,434.8 亿元,前值 7,490.01 亿元,环比(-0.74%)。融资买入成交额占全市场成交占比为 7.19%, 环比(-0.22%)。 图表 4.1. 两市融资余额小幅下降 图表 4.2. 北上资金净流入规模持续上升 资料来源:万得,中银国际证券 资料来源:万得,中银国际证券 北上资金持续大额净流入。上周陆股通合计净流入 170.3 亿元(前值 157.31 亿元),海外资金净流入 规模显著加大。分市场来看,沪股通深股通双双净流入。具体地,沪股通净流入 103.62 亿元(前值 94.31 亿元);深股通净流入 66.68 亿元(前值 63 亿元)。 图表 4.3. 权益类基金仓位双双下降 90 图表 4.4. 本周全市场换手率小幅下滑 (% ) 60 (% ) 89 58 88 56 87 54 86 52 85 50 84 2018-01 2018-03 2018-05 2018-07 股票型(左轴) 资料来源:万得,中银国际证券 2018-09 2018-11 2019-01 48 混合型(右轴) 资料来源:万得,中银国际证券 股票型基金仓位下降,混合型基金仓位下降。机构仓位方面,本周权益型基金仓位并未随着市场的 反弹普涨。具体地,股票型基金最新仓位 86.04%(环比-0.14%);混合型基金最新仓位 49.57%(环比 -0.58%) 2019 年 1 月 20 日 策略周报 10 图表 4.5. 涨跌停比大幅下降,指标显示本周市场风格有所切换 资料来源:万得,中银国际证券 当周市场换手率小幅下降至 1.68%,涨跌停比例大幅下降至 3.8。本周市场成交情况活跃度大幅回落。 市场单周累计成交额 15178.58 亿元(前值 16253.51 亿元),环比(-6.61%);全市场自由流通换手率 小幅回落,下降至 1.68%(前值 1.81%),环比下降 0.13 个百分点。打板情绪方面,涨跌停比例大幅下 降。全周市场涨跌停比下降至 3.8(前值 22.67),下降 18.87,本周小股票打板情绪大幅回落,市场 热点又回到了权重板块。 2019 年 1 月 20 日 策略周报 11 五、宏观重要变化:12 月进口增速为负,贸易差额提升 本周,美元兑人民币汇率报 6.77,人民币对美元较上一周贬值 0.30%。欧元兑人民币报 7.72,人民币 对欧元升值 0.77%。十年期国债收益率下跌 3 个 BP,报 3.08。信用利差走阔 3 个 BP。12 月,我国出 口增长 0.20%,进口增速为-3.10%,转为负增长,贸易差额提升至 3,949.9 亿元。12 月,M2 同比增速 为 8.10%,社会融资规模当月值为 15,897.6 亿元,同比增长 4.3%。 图表 5.1. 人民币汇率走势 图表 5.2. 信用利差走势 7 8.2 6.9 8 4.2 1.7 (%) (%) 1.6 4 6.8 1.5 6.7 7.8 6.6 7.6 3.8 1.4 3.6 1.3 6.5 6.4 7.4 1.2 3.4 1.1 6.3 7.2 3.2 1 6.2 6.1 17-12 7 18-02 18-04 18-06 18-08 美元兑人民币 18-10 18-12 3 17-12 0.9 18-02 18-04 18-06 十年期国债收益率 欧元兑人民币(右) 资料来源:万得,中银国际证券 资料来源:万得,中银国际证券 图表 5.3. 进出口情况 图表 5.4. 信贷和社融情况 4500 亿元 (%) 40 4000 35 3500 30 3000 25 2500 20 2000 15 1500 10 1000 5 500 0 0 -5 -500 -1000 17-10 -10 17-12 18-02 18-04 贸易差额:人民币:当月值 进口金额:人民币:同比(右) 资料来源:万得,中银国际证券 2019 年 1 月 20 日 18-06 18-08 18-10 18-08 -15 18-12 18-10 18-12 企业债信用利差(右) 13.5 35000 (亿 元) (%) 30000 12.5 25000 11.5 20000 10.5 15000 9.5 10000 8.5 7.5 17-10 出口金额:人民币:同比(右) 5000 17-12 M2:同比 18-02 18-04 18-06 新增信贷(右) 18-08 18-10 0 18-12 社会融资规模(右) 资料来源:万得,中银国际证券 策略周报 12 六、行业重要变化:煤炭现货价格上涨,秦港库存大幅上升 上游能源方面,原油价格本周上涨 1.8%,EIA 全美库存本周减少 0.6%,煤炭现货价格增长 0.9%,电 厂耗煤需求下降 2.2%,秦港库存上涨 5.3%;中游材料方面,铜价涨 0.2%,金价调升 0.2%,新能源下 降 0.2%,钢铁价格小幅下调 0.5%,水泥价格指数下跌 0.8%,玻璃价格继续小幅调降,化工品价格 PTA 期货和尿素分别上涨 2.7%和 0.4%,天然橡胶和重质纯碱基本维持前值。 图表 6.1. 中上游主要原材料价格一周变化 原油 煤炭 有色 钢铁 建材 化工 项目 WTI 原油期货 EIA 全美库存 秦港 5500 大卡动力煤 秦港煤炭库存 发电集团日均耗煤 LME 铜 COMEX 黄金 电池级碳酸锂 钢价综合指数 矿价综合指数 主要城市钢材库存 水泥价格指数 玻璃价格指数 尿素:山东 天然橡胶:上海 重质纯碱:华东 PTA:期货 单位 美元/桶 千桶 元/吨 万吨 万吨 美元/吨 美元/盎司 元/吨 \ \ 万吨 \ \ 元/吨 元/吨 元/吨 元/吨 最新水平 52.0 437,055.0 570.0 609.7 18.4 5,947.4 1,291.5 83,825.0 139.8 84.8 925.4 154.6 1,164.5 1,913.0 10,980.0 2,150.0 6,108.8 周涨幅(%) 1.8 (0.6) 0.9 5.3 (2.2) 0.2 0.2 (0.2) (0.5) 0.6 4.6 (0.8) (0.4) 0.4 (0.01) 0.0 2.7 上周涨幅(%) 9.3 (0.4) (0.9) 0.4 (1.6) 1.1 0.2 (0.6) 0.1 0.7 5.4 (3.5) (0.3) (2.1) 0.0 (4.4) 4.4 月涨幅(%) 10.0 (1.0) (0.9) (1.9) 2.7 (1.4) 2.7 (1.5) (2.2) 3.9 17.1 (4.8) (0.8) (5.0) 4.6 (4.4) (0.7) 资料来源:万得,中银国际证券 2019 年 1 月 20 日 策略周报 13 风险提示 经济下行超预期,贸易战形势恶化。 2019 年 1 月 20 日 策略周报 14 披露声明 本报告准确表述了证券分析师的个人观点。该证券分析师声明,本人未在公司内、外部机构兼任有损本人独立性与客 观性的其他职务,没有担任本报告评论的上市公司的董事、监事或高级管理人员;也不拥有与该上市公司有关的任何 财务权益;本报告评论的上市公司或其它第三方都没有或没有承诺向本人提供与本报告有关的任何补偿或其它利益。 中银国际证券股份有限公司同时声明,将通过公司网站披露本公司授权公众媒体及其他机构刊载或者转发证券研究报 告有关情况。如有投资者于未经授权的公众媒体看到或从其他机构获得本研究报告的,请慎重使用所获得的研究报告, 以防止被误导,中银国际证券股份有限公司不对其报告理解和使用承担任何责任。 评级体系说明 以报告发布日后公司股价/行业指数涨跌幅相对同期相关市场指数的涨跌幅的表现为基准: 公司投资评级: 买 入:预计该公司在未来 6 个月内超越基准指数 20%以上; 增 持:预计该公司在未来 6 个月内超越基准指数 10%-20%; 中 性:预计该公司股价在未来 6 个月内相对基准指数变动幅度在-10%-10%之间; 减 持:预计该公司股价在未来 6 个月内相对基准指数跌幅在 10%以上; 未有评级:因无法获取必要的资料或者其他原因,未能给出明确的投资评级。 行业投资评级: 强于大市:预计该行业指数在未来 6 个月内表现强于基准指数; 中 性:预计该行业指数在未来 6 个月内表现基本与基准指数持平; 弱于大市:预计该行业指数在未来 6 个月内表现弱于基准指数。 未有评级:因无法获取必要的资料或者其他原因,未能给出明确的投资评级。 沪深市场基准指数为沪深 300 指数;新三板市场基准指数为三板成指或三板做市指数;香港市场基准指数为恒生指数 或恒生中国企业指数;美股市场基准指数为纳斯达克综合指数或标普 500 指数。 2019 年 1 月 20 日 策略周报 15 风险提示及免责声明 本报告由中银国际证券股份有限公司证券分析师撰写并向特定客户发布。 本报告发布的特定客户包括:1) 基金、保险、QFII、QDII 等能够充分理解证券研究报 告,具备专业信息处理能力的中银国际证券股份有限公司的机构客户;2) 中银国际 证券股份有限公司的证券投资顾问服务团队,其可参考使用本报告。中银国际证券 股份有限公司的证券投资顾问服务团队可能以本报告为基础,整合形成证券投资顾 问服务建议或产品,提供给接受其证券投资顾问服务的客户。 中银国际证券股份有限公司不以任何方式或渠道向除上述特定客户外的公司个人客 户提供本报告。中银国际证券股份有限公司的个人客户从任何外部渠道获得本报告 的,亦不应直接依据所获得的研究报告作出投资决策;需充分咨询证券投资顾问意 见,独立作出投资决策。中银国际证券股份有限公司不承担由此产生的任何责任及 损失等。 本报告内含保密信息,仅供收件人使用。阁下作为收件人,不得出于任何目的直接 或间接复制、派发或转发此报告全部或部分内容予任何其他人,或将此报告全部或 部分内容发表。如发现本研究报告被私自刊载或转发的,中银国际证券股份有限公 司将及时采取维权措施,追究有关媒体或者机构的责任。所有本报告内使用的商标、 服务标记及标记均为中银国际证券股份有限公司或其附属及关联公司(统称“中银 国际集团”)的商标、服务标记、注册商标或注册服务标记。 本报告及其所载的任何信息、材料或内容只提供给阁下作参考之用,并未考虑到任 何特别的投资目的、财务状况或特殊需要,不能成为或被视为出售或购买或认购证 券或其它金融票据的要约或邀请,亦不构成任何合约或承诺的基础。中银国际证券 股份有限公司不能确保本报告中提及的投资产品适合任何特定投资者。本报告的内 容不构成对任何人的投资建议,阁下不会因为收到本报告而成为中银国际集团的客 户。阁下收到或阅读本报告须在承诺购买任何报告中所指之投资产品之前,就该投 资产品的适合性,包括阁下的特殊投资目的、财务状况及其特别需要寻求阁下相关 投资顾问的意见。 尽管本报告所载资料的来源及观点都是中银国际证券股份有限公司及其证券分析师 从相信可靠的来源取得或达到,但撰写本报告的证券分析师或中银国际集团的任何 成员及其董事、高管、员工或其他任何个人(包括其关联方)都不能保证它们的准 确性或完整性。除非法律或规则规定必须承担的责任外,中银国际集团任何成员不 对使用本报告的材料而引致的损失负任何责任。本报告对其中所包含的或讨论的信 息或意见的准确性、完整性或公平性不作任何明示或暗示的声明或保证。阁下不应 单纯依靠本报告而取代个人的独立判断。本报告仅反映证券分析师在撰写本报告时 的设想、见解及分析方法。中银国际集团成员可发布其它与本报告所载资料不一致 及有不同结论的报告,亦有可能采取与本报告观点不同的投资策略。为免生疑问, 本报告所载的观点并不代表中银国际集团成员的立场。 本报告可能附载其它网站的地址或超级链接。对于本报告可能涉及到中银国际集团 本身网站以外的资料,中银国际集团未有参阅有关网站,也不对它们的内容负责。 提供这些地址或超级链接(包括连接到中银国际集团网站的地址及超级链接)的目 的,纯粹为了阁下的方便及参考,连结网站的内容不构成本报告的任何部份。阁下 须承担浏览这些网站的风险。 本报告所载的资料、意见及推测仅基于现状,不构成任何保证,可随时更改,毋须 提前通知。本报告不构成投资、法律、会计或税务建议或保证任何投资或策略适用 于阁下个别情况。本报告不能作为阁下私人投资的建议。 过往的表现不能被视作将来表现的指示或保证,也不能代表或对将来表现做出任何 明示或暗示的保障。本报告所载的资料、意见及预测只是反映证券分析师在本报告 所载日期的判断,可随时更改。本报告中涉及证券或金融工具的价格、价值及收入 可能出现上升或下跌。 部分投资可能不会轻易变现,可能在出售或变现投资时存在难度。同样,阁下获得 有关投资的价值或风险的可靠信息也存在困难。本报告中包含或涉及的投资及服务 可能未必适合阁下。如上所述,阁下须在做出任何投资决策之前,包括买卖本报告 涉及的任何证券,寻求阁下相关投资顾问的意见。 中银国际证券股份有限公司及其附属及关联公司版权所有。保留一切权利。 中银国际证券股份有限公司 中国上海浦东 银城中路 200 号 中银大厦 39 楼 邮编 200121 电话: (8621) 6860 4866 传真: (8621) 5888 3554 相关关联机构: 中银国际研究有限公司 香港花园道一号 中银大厦二十楼 电话:(852) 3988 6333 致电香港免费电话: 中国网通 10 省市客户请拨打:10800 8521065 中国电信 21 省市客户请拨打:10800 1521065 新加坡客户请拨打:800 852 3392 传真:(852) 2147 9513 中银国际证券有限公司 香港花园道一号 中银大厦二十楼 电话:(852) 3988 6333 传真:(852) 2147 9513 中银国际控股有限公司北京代表处 中国北京市西城区 西单北大街 110 号 8 层 邮编:100032 电话: (8610) 8326 2000 传真: (8610) 8326 2291 中银国际(英国)有限公司 2/F, 1 Lothbury London EC2R 7DB United Kingdom 电话: (4420) 3651 8888 传真: (4420) 3651 8877 中银国际(美国)有限公司 美国纽约市美国大道 1045 号 7 Bryant Park 15 楼 NY 10018 电话: (1) 212 259 0888 传真: (1) 212 259 0889 中银国际(新加坡)有限公司 注册编号 199303046Z 新加坡百得利路四号 中国银行大厦四楼(049908) 电话: (65) 6692 6829 / 6534 5587 传真: (65) 6534 3996 / 6532 3371
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