中金公司-区块链研究#5:中国金融及IT企业如何布局区块链

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发布机构: 中金公司
发布日期: 2019-01-22
证券研究报告 2019 年 1 月 18 日 主题研究 区块链研究#5:中国金融及 IT 企业如何布局区块链 观点聚焦 投资建议 除了数字货币,ICO 以外,区块链技术经过过去几年在金融行业的 研究和应用,被证明适合需要“多方共享”、“高频重复”、“交易 链条长”的许多应用场景。这篇报告里,我们讨论区块链在金融 行业的主要应用及解决的业务痛点,举出目前已落地的部分项目, 并分析金融和 IT 行业如何布局区块链发展机遇。 分析员 理由 区块链的技术优势:解决数据所有权问题并可回溯历史验证和修 改路径,适合需要多方合作的许多场景。区块链的一个优势是通 过数字签名等密码学技术,在保证数据唯一性和所有权不可篡改 的前提下,实现多方之间的信息共享。这在需要多个相互独立金 融机构之间协作的跨境支付、跨境贸易融资、供应链金融等领域, 能够明显降低各方的沟通成本。 联系人 中国金融企业积极布局区块链,并开始应用于具体业务。金融企 业在区块链方面的布局,一方面是投资区块链初创企业,2015 年 起国际主流金融机构纷纷开始区块链相关的投资;另一方面是在 开源架构或自建架构基础上的区块链业务实践,国内金融机构(中 行、招行、平安、微众银行、蚂蚁金服、京东金融、港交所等) 及国际金融机构(高盛、摩根士丹利、摩根大通、花旗、纳斯达 克、澳交所等)在货币、跨境支付、清结算、贸易融资、ABS、风 控等业务中,开始尝试运用区块链技术。此外,我们已经观察到 金融科技公司有较强的技术输出能力。 区块链在金融行业的主要应用案例:在清结算领域,港交所利用 区块链结算系统简化互联互通下内地股票的北向交易流程。在贸 易融资领域,香港金管局推出区块链贸易融资技术平台“贸易联 动” ,增加贸易参与者之间的信任,降低风险,提高贸易流程中获 得融资的机会。在 ABS 领域,京东白条 ABS 建立联盟链,提高管 理效率,降低信用风险。在监管科技领域,R3 Corda 减少各家金 融机构进行重复性的 KYC 过程,实现提升效率、节约成本的目的。 黄乐平 SAC 执证编号:S0080518070001 SFC CE Ref:AUZ066 leping.huang@cicc.com.cn 分析员 王瑶平 SAC 执证编号:S0080517120002 SFC CE Ref:ALE841 victor.wang@cicc.com.cn 杨俊杰 SAC 执证编号:S0080117090047 junjie.yang@cicc.com.cn 相关研究报告 • • • • 主题研究 | 区块链研究#4:ICO 泡沫的教训与 STO 的发展机会 (2019.01.15) 主题研究 | 区块链研究#3:数字货币与跨境支付 (2019.01.14) 主题研究 | 区块链研究#2:比特币产业链 (2018.12.06) 主题研究 | 区块链研究#1:比特币及其他加密资产 (2018.11.30) IT 企业主要商业模式包括:提供想投资人提供基于加密资产的新 金融服务,和想金融机构提供区块链相关的软硬件产品。具体来 讲,金融服务包括:1)成立加密资产的交易所(例:Coinbase); 2)发行稳定币(USDT 等) ;3)提供 STO/ICO 等融资服务。软硬 件包括提供 1)共识机制相关计算芯片(英伟达);2)区块链相关 云服务 (Amazon);3)区块链相关软件销售和系统集成服务 (Hyperledger)。 风险 监管风险,区块链落地不及预期。 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 中金公司研究部:2019 年 1 月 18 日 目录 区块链如何改变金融行业..................................................................................................................................................... 3 区块链技术的特点:适合“多方共享”、 “高频重复”、 “交易链条长”的金融业务 .......................................................... 3 区块链在金融行业的主要应用 .............................................................................................................................................. 3 金融企业如何布局区块链..................................................................................................................................................... 6 IT 企业如何受益于区块链发展 ............................................................................................................................................. 8 共识机制相关芯片 .................................................................................................................................................................. 8 区块链相关云服务 .................................................................................................................................................................. 8 软件解决方案:Hyperledger Fabric、R3 Corda ..................................................................................................................... 9 案例#1:交易后清算:区块链增加透明度、缩短清算时间 ............................................................................................. 10 现有全球交易后清算体制问题:环节多,速度慢 ............................................................................................................. 10 区块链重塑传统证券交易结算流程 .................................................................................................................................... 11 中国大陆如何实现 T+0 结算 ................................................................................................................................................ 12 案例#2:资产证券化(ABS):解决“看不清”、“管不住”的问题(案例:京东,招行 ABS) .................................... 13 案例#3:跨境贸易融资:减少交易处理时间及造假风险 ................................................................................................. 14 目前跨境融资的流程与痛点 ................................................................................................................................................ 14 基于区块链的解决方案(案例:中银香港、香港金管局) ............................................................................................. 15 案例#4:监管科技:共享数据,消除信息孤岛 ................................................................................................................ 17 征信:区块链解决信息孤岛问题(案例:公信宝,布比) ............................................................................................. 17 KYC 及 AML:信息可追溯和可验证(案例:R3 Corda 的 KYC 试点项目) ...................................................................... 18 图表 图表 1: 区块链在金融业务中的应用场景 .................................................................................................................................. 3 图表 2: 金融服务机构首次区块链投资时间轴 .......................................................................................................................... 6 图表 3: 主要国内金融机构区块链实践 ...................................................................................................................................... 7 图表 4: 主要国际金融机构区块链实践 ...................................................................................................................................... 7 图表 5: 主要共识机制及其对应芯片解决方案 .......................................................................................................................... 8 图表 6: 主要云服务企业的区块链服务 ...................................................................................................................................... 8 图表 7: 比特币、以太坊、Hyperledger Fabric、R3 Corda、平安 FiMAX、蚂蚁区块链对比 .................................................. 9 图表 8: 传统证券交易结算流程十分繁冗 ................................................................................................................................ 10 图表 9: 不同交易所在区块链技术上的探索 ............................................................................................................................ 11 图表 10: 区块链重塑传统证券交易结算流程 .......................................................................................................................... 11 图表 11: 中国大陆证券清/结算流程 ........................................................................................................................................ 12 图表 12: 目前 ABS 场景(以房贷为例) .................................................................................................................................. 13 图表 13: 区块链对 ABS 的改变.................................................................................................................................................. 13 图表 14: 信用证流程十分繁冗 .................................................................................................................................................. 14 图表 15: 目前贸易融资的流程 .................................................................................................................................................. 15 图表 16: 区块链对贸易融资的改变 .......................................................................................................................................... 15 图表 17: 平安区块链贸易金融网络 .......................................................................................................................................... 16 图表 18: 平安 FiMAX .................................................................................................................................................................. 16 图表 19: 中国征信产业发展现状 .............................................................................................................................................. 17 图表 20: KYC 区块链技术总框架 ................................................................................................................................................ 18 图表 21: 区块链技术将有助于节约大量 AML 支出 ................................................................................................................. 18 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 2 中金公司研究部:2019 年 1 月 18 日 区块链如何改变金融行业 区块链技术的特点:适合“多方共享”、“高频重复”、“交易链条长”的金融业务 区块链技术经过过去几年在金融行业的实验与实践,我们注意到其具有以下特点: ► 解决数据所有权问题,适合多方共享合作。区块链的一个优势是通过数字签名等密 码学技术,在保证数据唯一性和所有权不可篡改的前提下,实现多方之间实现信息 共享。这在需要多个相互独立金融机构之间协作的跨境支付、跨境贸易融资、供应 链金融等领域,能够明显降低各方的沟通成本。 ► 适合高频重复业务。基于区块链的智能合约,能过通过实现业务自动化,取代简单 的人工。对于交易后清算、监管风控等高频重复业务上取代人工非常适合,但对于 IPO、兼并收购等低频、定制程度高的业务不是很适合。 ► 资产上链是难点。区块链的一个理想状态是所有的交易要素都在链上实现。这要求 货币、资产、法律条文等都用区块链技术来实现。但在实践中,如何保证这些资产 要素上链时候数据的准确性,以及链上信息与链下资产之间的 1-1 绑定关系,在法 律和技术上都是重要挑战。 区块链在金融行业的主要应用 区块链在金融领域的主要应用包括数字货币、跨境支付、清算交易、贸易融资、ABS、监 管风控等。 图表 1: 区块链在金融业务中的应用场景 分类 应用 现有解决方案 区块链解决方案 数字货币 各国法币 比特币/稳定币 央行数字货币 跨境汇款 SWIFT Ripple 蚂蚁区块链 交易后清算 CCASS(港交所) 交易 上交所 Coinbase 融资 IPO ICO 贸易融资 各银行独立进行 香港贸易联动平台 ABS 各银行独立进行 招行/京东ABS 征信系统 S&P/中诚信 KYC/AML World-Check 货币 港交所区块链平台 清算交易 融资 STO 公信宝 风控 中行质押贷款系统 IT公司推动 资料来源:中金公司研究部 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 3 金融机构推动 中金公司研究部:2019 年 1 月 18 日 数字货币 货币是现代商业的重要基础。比特币作为一种可以自由流通的点对点电子现金,由中本 聪于 2008 年首次提出。其提供了分布式账本、交易即结算、匿名交易等目前法币无法满 足的功能,但同时价格波动剧烈,难具货币的价值尺度与价值贮藏功能。稳定币在解决 了价格波动问题的同时,仍保有加密货币的诸多优点,有望成为虚拟世界的结算货币。 虚拟货币的流行,长期来看可能影响各国央行发行的法币的接受程度。从 2016 年开始, 央行数字货币得到了 IMF、世界银行、BIS 等国际组织以及各国央行的密切注意与积极探 讨。这些研究指出,数字货币能够带来 1)提高支付效率、2)增强监管机构对交易的追 踪能力、3)实现精准定向货币发行、4)降低实体货币的发行流通成本等好处;但同时 也可能会削弱商业银行存款的吸引力,从而影响其放贷能力,对现有金融体系的稳定造 成冲击。维护现有商业银行支付中介与信用创造功能是一个需要探讨的课题。 跨境支付 据埃森哲统计,全球每年通过银行进行的跨境支付规模达 25 万亿-30 万亿美元;IBM 预 计,2020 年全球跨境支付市场规模将达 2 万亿美元。目前跨境支付主要通过 SWIFT(环 球同业银行金融电讯协会)进行。SWIFT 系统不仅耗时(2-3 工作日) 、交易环节多、费 用高(平均 30-40 美元/笔) 、系统陈旧存在安全隐患,还存在所有交易数据受美国政府监 控等问题。通过使用区块链技术,可以在满足各地监管要求的前提下,以更低交易成本, 实现几乎实时的跨境支付。目前,Ripple、蚂蚁金服等均已有较为成熟的区块链跨境支付 解决方案。 ICO/STO ICO 泡沫在过去短短的两年间,经历了从快速膨胀到破裂的过程。从中我们学到,ICO 法 律责任与权利界定不明确,不适合针对大众发行,也不适合作为初创企业融资手段。最 近欧美等国出现研究证券化通证发行(STO,Security Token Offer)的新动向,其目标是 在现有证券法规的框架下,进行能够包含股权、资产权、使用权等不同类型权利的代币 发行。如果能够成功推行,STO 可能为私募股权、资产证券化等业务提供新的流通平台。 跨境贸易融资 目前跨境融资多用到国际信用证,整个跨境融资存在投入产出比低、贸易造假风险:贸 易融资单笔金额一般较小,笔数较多,涉及多个部门和环节来进行资料收集、审核等, 特别是跨境贸易存在丢件和贸易单据造假风险。区块链实现贸易环节全流程掌控,记录 各环节,1)可以很好地解决贷前调查、贷中审查、贷后管理实时监控,保证预设条件触 发后强制及自动执行相关流程;2)减少人力投入,提升投入产出比;3)信息集中上链, 利于银行准确进行信息验证和对比,减少造假风险。目前包括中银香港、香港金管局等 都在积极推进布局。 资产证券化(ABS) 传统 ABS 存在“看不清”、 “管不住”等问题:1)无法确保标的资产真实性;2)若中介 机构出现问题,账款偿还的后续问题无人处理;3)ABS 产品复杂度不断加强,参与主体 数量较多,数据流和现金流分配过程繁复,风险逐步累积。区块链实现 ABS 底层资产实 时监控,并简化管理流程。1)达到触发条件后,合约条款将被自动强制执行,解决“管 不住”的问题;2)及时通知各方,使底层资产实现透明化,解决“看不清”问题;3) 实现智能化管理,如自动对账等,简化投后管理工作,缩减管理成本。包括京东白条 ABS、 招银 ABS 等都在开拓区块链应用场景。 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 4 中金公司研究部:2019 年 1 月 18 日 证券交易清算 传统证券交易清算涉及多个主体,包括证券公司、交易所、中央结算对手方等,各个机 构搭建不同的 IT 系统和工作流程,业务办理周期较长,特别是针对跨区域情况,交易所 的通讯和结算体系更为复杂。区块链可使原本高赖中介的传统交易模式变为去中心的点 对点模式。它有三大优势:1)大幅减少交易成本,简化交易流程;2)减少交易风险, 实时准确记录不可篡改的交易;3)加速结算时间,使证券交易间隔从 1-3 天缩短至几个 小时。澳交所及港交所已同 digital asset 合作共同研发基于区块链的证券清算系统。 监管科技征信系统 中国目前征信产业由中央人民银行监管,包括央行及民营两类征信体系,征信业信息孤 岛问题严重。1)出于隐私保护的顾虑及传统技术架构的局限性,各机构没有积极进行数 据交换共享;2)金融业内海量信用数据尚未发挥其应有价值,金融业外信用信息割裂在 法院、政府部门、电信运营商等机构手中。借助区块链搭建征信数据共享交易平台,加 速信用数据的存储、转让和交易,促进参与交易方最小化风险和成本。包括公信宝和布 比都在积极布局征信业务。 KYC 及 AML 目前 KYC/AML 主要由各地不同金融机构及联盟团体组成,缺乏统一标准。然而随着各国 银行、金融机构以及其他受监管机构目前所处的监管环境复杂度提高,各机构进行 KYC/AML 的时间成本和经济成本越来越高。区块链可以确保 KYC 信息从采集到每次变更 的可追溯和可验证,并有机构的签名确认;交易信息实时同步到监管机构节点;共享使 用信息,减少客户审核上的重复性劳动。包括 R3 Corda 在内的区块链平台推出多种 KYC 程序试点项目。 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 5 中金公司研究部:2019 年 1 月 18 日 金融企业如何布局区块链 国际上金融企业在区块链方面的布局,一方面是投资区块链初创企业,2015 年起国际主 流金融机构纷纷开始区块链相关的投资;另一方面是在开源架构或自建架构基础上的区 块链业务实践。国内金融机构(中行、招行、平安、微众银行、蚂蚁金服、京东金融、 港交所等)及国际金融机构(高盛、摩根士丹利、摩根大通、花旗、纳斯达克、澳交所 等)在货币、跨境支付、清结算、贸易融资、ABS、风控等业务中,开始尝试运用区块链 技术。 由于 1)目前中国大部分金融机构的业务按照分业经营的原则设立而非“金融超市”式 的混业经营(Universal Banking,即以商业银行为主要业务,但同时提供包括保险、投行 等各类型的金融服务,例如花旗银行、汇丰银行在海外的布局);2)金融机构在非金融 行业的股权投资受到严格监管,中资金融机构目前主要通过投入内部资源而非外包的方 式进行区块链技术的储备和研究,并将重点放在解决现有业务的痛点。 就商业银行而言,目前区块链的主要应用在跨境支付、清算结算、贸易融资和风控等领 域。主要解决的痛点是原有业务交易确认和交割环节昂贵耗时、多参与主体交互认证效 率低下、部分业务重复性强工作量大容易诱发操作风险等问题。但目前尚未出台覆盖各 主要商业银行的区块链技术协议或联盟,不同银行间开发的类似系统并不互认。 此外,中国的金融科技公司(Fintech)近年来发展快速,技术能力快速提高。头部金融 科技公司的营收和利润规模在全球范围内都处于领先地位,保证了高强度的技术投入和 迭代速度,并在部分领域(例如移动支付)达到全球领先水平。和金融行业头部公司基 本为国有企业不同,头部金融科技公司大部分是私营企业,且其业务通过内生增长和股 权投资已拓展到全球多个国家。由这些头部金融科技公司开发的基于区块链的部分技术 和产品,已逐渐应用于大陆地区以外的部分市场(例如蚂蚁金服的全球汇款业务;基于 平安金融科技技术的香港金管局贸易融资平台)。即使在境内市场,由于金融科技公司和 中小金融机构之间的合作关系大于竞争关系,中金判断其技术输出的速度也可能较快(例 如目前微众银行的联合放贷技术)。 图表 2: 金融服务机构首次区块链投资时间轴 资料来源:CB Insights,中金公司研究部 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 6 中金公司研究部:2019 年 1 月 18 日 图表 3: 主要国内金融机构区块链实践 货币 跨境支付 参与央行数字货币发 行和基于区块链的数 字票据交易平台研究 工作 联手永隆银行、永隆 深圳分行,成功实现 区块链跨境人民币汇 款 清算结算 贸易融资 将区块链应用于跨境 直联清算、全球账户 统一视图以及跨境资 金归集三大场景 ABS 风控 区块链抵押贷款估值 系统 牵头完成了以Pre-ABS 功能为主的区块链平 台 中小企业金融服务云 金融壹账通ALFA智能 平台“壹企银” ABS平台 与上海华瑞银行合作 的“微粒贷”,用于两 家银行间联合贷款的 结算、清算业务 AlipayHK与 Gcash 合 作开发全球首个在跨 境汇款全链路使用区 块链的电子钱包 设立“京东金融-华泰 资管19号京东白条应 收账款债权资产支持 专项计划” 与中国银联共建跨机 构数据分布式存储及 查询平台,接入双方 风控数据 区块链贸易融资技术 平台“贸易联动” 区块链交易结算 系统 资料来源:SVInsight,36kr,中金公司研究部 图表 4: 主要国际金融机构区块链实践 货币 Citicoin(已关闭) 跨境支付 推出基于Quorom (自建区块链平台) 的银行间信息网络平 台IIN,解决跨境支 付合规问题 与Nasdaq合作,使用 分布式账本实现对账 自动化、自动处理跨 境支付 清算结算 在Quorum平台中整 合Zcash的零知识证 明安全层,以提供安 全匿名的结算交易服 务 贸易融资 ABS 与加拿大国家银行等 合作使用区块链技术 测试债券发行 风控 参与 IBM LedgerConnect试运行 (处理AML / KYC合规 性以及贷款抵押品管 理的平台) 私有股权交易平台 Linq 申请区块链相关专利 达53件,涉及风险检 测、交易验证、可疑 用户警报等方面 区块链交易结算系统 SETLcoin 资料来源:SVInsight,36kr,中金公司研究部 使用基于区块链的支 付净额结算服务 CLSNet 使用基于区块链的支 付净额结算服务 CLSNet 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 7 使用BDS360区块链平 台备份交易结算记录 及其金融网络所管理 下的资产转移 中金公司研究部:2019 年 1 月 18 日 IT 企业如何受益于区块链发展 目前 IT 企业在区块链行业的商业主要包括以下两种模式: ► 提供基于区块链技术的新应用:目前最典型的应用就是比特币、以太坊等加密资产 的生产(矿机,矿工,矿池)及交易(交易所,基金),具体参见《区块链研究#2: 比特币产业链》。此外还有利用区块链技术进去的融资(ICO/STO)。 ► 向金融企业提供区块链相关的软硬件服务。具体包括:1)共识机制相关芯片,2) 区块链云服务,3)区块链相关软件解决方案,以及 4)资产上链相关的软硬件解决 方案。目前区块链还处于非常早期阶段,许多企业采用开源的方式,向社区免费提 供软件。希望通过这个方式加速软件的迭代和成熟。 共识机制相关芯片 共识机制是区块链技术的重要组成部分之一。其目的是使分散于各处且互相平行的网络 节点之间达成一致。主要的共识机制包括 PoW(ASIC),PoS(GPU)为了实现高效的网 络运转,一般会采用专用芯片加速网路运算。 图表 5: 主要共识机制及其对应芯片解决方案 PoW 区块链应用 BTC/BCH ETH PoS DPoS PBFT NXT EOS Hyperledger Fabric 芯片解决方案 ASIC CPU/GPU CPU/GPU CPU/GPU CPU/GPU 主要厂商 嘉楠耘智、亿邦国际 英特尔、英伟达、AMD 英特尔、英伟达、AMD 英特尔、英伟达、AMD 英特尔、英伟达、AMD 2017年市场规模 30亿美元 很小 很小 很小 未知 资料来源:AMD,英伟达,英特尔,嘉楠耘智,亿邦国际,中金公司研究部 区块链相关云服务 区块链技术作为一种软件服务,可以打包在云服务中进行销售。目前 AWS、阿里云、腾 讯云、华为云等大型云服务厂商都提供了区块链服务(Blockchain as a Secvice,BaaS)。 图表 6: 主要云服务企业的区块链服务 主要厂商 云服务收入规模 推出时间 AWS 174.59亿美元 2018/11/1 微软 BaaS服 务 Amazon managed blockchain,Amazon QLDB 平台 用途 Ethereum或Hyperledger 记录账本、处理交易 Ethereum或Hyperledger 区块链网络快速部署 区块链网络快速部署 IBM 274.4亿美元 (包括服务器产品和云服务) 71亿美元 2016/2/1 Bluemix BaaS Hyperledger 阿里云 112亿元 2018/8/1 Ali BaaS Hyperledger或蚂蚁区块链 腾讯云 60亿元(2018前三季度) 2018/4/1 TBaaS Hyperledger 合约管理、策略管理 华为云 约5亿美元 2018/4/1 Blockchain Sevices Hyperledger 供应链金融、供应链溯源、证券交易 2015/11/1 Azure BaaS 记录账本、联盟链管理、智能合约 资料来源:AWS,阿里云,腾讯云,华为云,微软,IBM,中金公司研究部 ► 亚马逊是全球最大的共有云服务商,2017 年收入 174.59 亿美金。2018 年 11 月,亚 马逊推出自己的区块链服务 Amazon QLDB 和 Amazon Managed Blockchain,为客户提 供分布式记账服务并允许用户建立和管理可伸缩的区块链网络。目前,Amazon QLDB 总账使用的储存按每月每 GB 计费,而使用的 IO 则按请求数量(以百万为单位)计 费。 ► 阿里云 2017 年累计收入约 112 亿元。2018 年 8 月,阿里云宣布推出企业级区块链 服务,以实现跨企业、跨区域的区块链应用。阿里云 BaaS 广泛适用于商品溯源、供 应链金融、数字内容版权保护等领域。该服务目前正处于免费公测的阶段。 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 8 中金公司研究部:2019 年 1 月 18 日 ► 腾讯云 2018 年前三季的收入逾人民币 60 亿元。2018 年 4 月,腾讯云推出区块链服 务 TBaaS,为用户提供一键式区块链部署服务,并可提供业务通道管理、智能合约 管理等多项功能。该产品还未正式开放售卖。 ► 华为云 2017 年累计收入。2018 年 4 月,华为推出了基于 Hyperledger Fabric 1.0 平台 为基础的区块链服务 Blockchain Service,可为用户提供智能合约创建服务。 ► 微软布局区块链较早,2017 年微软智能云部门(包括服务器产品和云服务)共实现 274.4 亿美元。早在 2015 年 11 月,微软便宣布了将在其 Azure 云平台上提供 BaaS 服务,用户可在此平台上简单便捷地创建和测试区块链应用。2018 年 5 月,Azure 推出了新的区块链框架,目前已可为用户提供区块链网络快速部署以及区块链开发 工具等服务。 ► IBM 云服务 2017 年收入共 71 亿美元。IBM 与微软同样是布局 BaaS 服务最早的公司。 2016 年 2 月,IBM 宣布在其 Bluemix 云平台上推出区块链服务。该服务可用于开发 者快速创建、操作和监控区块链网络,并为其提供安全和隐私性方面的保障。 软件解决方案:Hyperledger Fabric、R3 Corda Hyperledger Fabric 是 Linux 基金会主办的 Hyperledger(超级账本)项目之一,由 IBM 公 司主导开发。作为一个面向企业级客户的开源联盟链的开发框架,Fabric 的应用场景非常 丰富,包括开放可信供应链、资产存管、商务合同、银联积分交换平台、商品身份溯源、 食品安全等。Fabric 的特点: ► 联盟链框架:Fabric 是联盟链开发框架,可以满足参与者管理交易的需求、具有一 定的封闭性。与比特币、以太坊等公有链使用 PoW 共识机制不同,Fabric 的成员需 经授权认证后加入,在一定程度上提高了效率、减少了资源消耗。 ► 模块化结构:Fabric 采用了模块化的架构,共识算法、密码算法、成员服务等均可 根据业务场景需要进行替换、即插即用。 图表 7: 比特币、以太坊、Hyperledger Fabric、R3 Corda、平安 FiMAX、蚂蚁区块链对比 需要加密货币 比特币 比特币 网络 交易 共识 智能合约(业务逻辑) Hyperledger Fabric 无 R3 Corda 无 平 安 FiMAX 无 蚂蚁区块链 无 公有链 以太坊 以太币 (用户创建的加密货币) 公有链或联盟链 联盟链 分布式账本 联盟链或私有链 联盟链或私有链 匿名 匿名或隐私 公开或保密 公开或保密 公开或保密 公开或保密 PoW PoW PBFT notary变更交易共识 PBFT PBFT 无 有(Solidity、Serpent、LLL) 有(链代码) 有(Java、Kotlin) 有 有 语言 C++ Golang、C++、Python Golang、Java Kotlin N.A. N.A. 开源 是 是 是 是 否 否 资料来源:Hyperledger,R3,平安,蚂蚁金服,中金公司研究部 R3 Corda R3 Corda 是由 R3CEV 推出的面向金融机构的分布式账本系统,可以用来记录、管理和同 步各机构间的协议。Corda 对于金融机构现有的业务系统,具有良好的兼容性。Corda 借 鉴了区块链的 UTXO 模型、智能合约等部分特性,但其本质并非区块链技术。 Corda 的主要应用案例包括:1)2017 年 6 月,荷兰银行、德国商业银行、荷兰商业银行 和比利时联合银行基于 Corda 共同开发欧洲商业票据(ECP)解决方案;2)2018 年 5 月, 德国商业银行和钢铁公司 Thyssenkrupp 通过 Corda 完成 50 万欧元的外汇试点交易;3) 2018 年 12 月,德国商业银行、法国外贸银行(Natixis)、荷兰国际集团银行(ING)以及 荷兰合作银行(Rabobank)完成了一笔基于 Corda 的商业票据交易。 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 9 中金公司研究部:2019 年 1 月 18 日 案例#1:交易后清算:区块链增加透明度、缩短清算时间 现有全球交易后清算体制问题:环节多,速度慢 交易后清算(Post-trade clearance)指的是证券在交易后,根据事先确定的规则计算交易 方在证券和资金的应收应付数额,并进行相应转移。清/结算系统是金融活动的基础性支 撑,是实现股权、债券、现金清偿转换的保障。 如下图所示,全球主要股票交易市场的清算流程涉及基金公司,证券公司、交易所、本 地托管行,全球托管行等可能来自不同国家的主体。各个交易参与方所处时区不同,需 要满足的监管要求也不同,造成整个清算流程复杂,交易成本高昂。 以香港为例,证券交易日和交割日需要 2 天时间。清算过程一旦出现错误,需要人工干 预,在高频及大量交易时,人工效率较低,且人为操作失误可能会造成严重影响。中心 化的系统容易遭受攻击,对安全性投入要求非常高。国际咨询公司 Oliver Wyman 估计清 结算环节每年为市场增加了 650~800 亿美元的成本。 香港证券交易结算流程(以卖出股票为例) : ► 资产管理公司(如 Fidelity)向其全球托管行(如 State Street/North trust)发出交货 指令,包括交易金额和股数。全球托管行将交货指令发给本地托管行(如 HSBC/BOC), 地方托管行再向 HKEX 的 CCASS 平台发出清算申请。 ► 券商根据为资管公司完成的交易记录,向 HKEX 的 CCASS 平台发出清算申请。 ► 如果两方申请在 CCASS 上配对成功,则地方托管行会将股票给至券商、券商交付对 应款项到地方托管行,并将股票给至交易所。若配对不成功,则券商与托管行会与 资产管理公司联络,进行交易核查,进行修正。 一般情况下,整个清算过程需要在两天内完成。但在沪港通等情况下,由于中国大陆交 易遵从 t+0 交割原则,需要在收市后几个小时内完成。 图表 8: 传统证券交易结算流程十分繁冗 券商 资产管理公司 (5)交出股票,收进 法币 HKEX (CCASS) (4) 若CCASS配对成 功, 交出股票,收 进法币 (3) 向CCASS平台 发出清算申请 (1)卖出交割指令(股票名 称,价格,交易金额) 全球托管行 (2)发出交货指令 State Street North Trust 资料来源:《金融科技的运用和监管框架》,中金公司研究部 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 10 地方托管行 HSBC BOC 中金公司研究部:2019 年 1 月 18 日 区块链重塑传统证券交易结算流程 清/结算是典型的多中心、需第三方中介担保的场景,区块链所提供的分布式账本(DLT) 及不可篡改功能可以 1)增加透明性,简化交易流程;2)减少由于记帐错误导致的交易 风险,;3)减少人工环节,加速结算时间。如下图所示,美、日、欧、香港,澳大利亚 等主要交易所都意识到这个问题,把导入区块链技术作为提高竞争力的一个重要方向。 图表 9: 不同交易所在区块链技术上的探索 公司 区块链探索与实践 纳斯达克 • 2015年12月,纳斯达克应用区块链技术的私募股权交易平 台Linq正式上线,可将股权交易市场标准结算时间3天缩短 到10分钟 • 2018年6月,与荷兰银行和金融服务公司EuroCCP和 Euroclear开发联合概念验证(PoC)区块链平台,大大提 高抵押品清算效率 • 2018年9月,斯达克宣布将收购来自瑞典的交易和实时清算 技术提供商Cinnober 法兰克福交易所 • 2018年8月,成立分布式账本技术(DLT)新部门,可用以 提高交易和清算效率 澳洲交易所 • 2017年12月,澳交所宣布将使用分布式账本技术(DLT) 取代其原本的信息交换所电子注册系统(CHESS),该技 术由区块链初创公司Digital Asset研发 港交所 • 2018年10月,港交所与Digital Asset完成区块链解决方案 样板,并宣布继续合作 资料来源:中金公司研究部 港交所计划 2020 年在沪港北向交易导入区块链技术。其中,2018 年 3 月,港交所宣布 与 Digital Asset 公司展开区块链领域合作,建立新的区块链结算系统,该平台将简化互联 互通下内地股票的北向交易流程。中国市场采用当时结算(t+0),国际投资者习惯了多 日结算,导致交易难以及时完成,同时该平台将帮助港交所降低系统使用成本及风险。 该交易系统可方便交易员提前安排结算,利于券商、资产管理公司和托管行之间的协调。 图表 10: 区块链重塑传统证券交易结算流程 券商 分布式 账簿 资产管理公司 分布式 账簿 分布式 账簿 全球托管行 State Street North Trust 资料来源:《金融科技的运用和监管框架》,中金公司研究部 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 11 分布式 账簿 区块链 分布式 账簿 本地托管行 HSBC BOC HKEX (CCASS) 中金公司研究部:2019 年 1 月 18 日 中国大陆如何实现 T+0 结算 中国大陆的证券清/结算系统虽然起步晚,但起点高,清算透明度及效率已达到全球领先 水平。以中证登/中债登为例,它可以做到账户全面穿透,交易结算时间实现当日结算 (T+0)。 与海外市场证券交易结算相比,中国大陆证券清/结算系统的特点是仅保留中证登一家股 票托管机构。客户直接在中证登开户,各家券商代理客户直接与中证登进行清/结算,这 简化了交易流程,缩短交易指令配对时间,提高了清算效率。 图表 11: 中国大陆证券清/结算流程 委托下单 A投资者 委托下单 下单 资金清算 B投资者 B经纪商 A经纪商 资金清算 证券交易所 资金清算与交收 锁定 资金清算与交收 中国结算 (CCP) 约务更替 净额/逐笔 代为办理证券交收 A投资者 账户 资料来源:中证登官网,中金公司研究部 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 12 B投资者 账户 中金公司研究部:2019 年 1 月 18 日 案例#2:资产证券化(ABS):解决“看不清”、“管不住” 的问题(案例:京东,招行 ABS) ABS:资产证券化,将流动性较差、但有预期稳定现金流的资产,通过结构化设计进行信 用增级,以发行证券的方式出售,获得融资并提高资产流动性。资产证券化服务机构需 对市场上资产提供风控、定价、产品设计、发行、存续期管理等多项服务。 图表 12: 目前 ABS 场景(以房贷为例) 住房抵押贷款 (包括收益权) 银行 发行方 基金 业协 会 债券 投资人 (特殊目的公 司) 现金 房 贷 收 益 权 图表 13: 区块链对 ABS 的改变 评级 机构 文件备案 现金 信用评级 区块链技术 交易 所 信息披露 发放无异议函 现 金 计划 管理 人 B B B B B B 托管银行 发起 人 资料来源:zuehlke,中金公司研究部 律师 事务 所 尽职调查审计 申报材料 资产包维护 资产包信息 借款人 法律意见书 证券申 购 会计 事务 所 投资 人 资料来源:goodaudience,中金公司研究部 痛点:ABS 存在“看不清”、“管不住”等问题:1)无法确保标的资产真实性;2)若中 介机构出现问题,账款偿还的后续问题无人处理;3)ABS 产品复杂度不断加强,参与主 体数量较多,数据流和现金流分配过程繁复,风险逐步累积。 解决方案:智能合约实现 ABS 底层资产实时监控,并简化管理流程。1)可对底层资产动 态实施实时监控,若触发加速清偿或违约事件,合约条款将被自动强制执行,解决“管 不住”的问题;2)加速清偿或违约事件会及时通知各方,使底层资产实现透明化管理; 3)实现智能化管理,如自动对账等,简化投后管理工作,缩减管理成本。 ABS 案例#1:京东白条 ABS 建立联盟链, 实现区块链底层技术升级 2018 年 6 月, “京东金融-华泰资管 19 号京东白条应收账款债权资产支持专项计划”设立, 并将在深交所挂牌转让。京东金融将 ABS 云平台开放给各方技术团队一同对区块链底层 技术进行了完善,与华泰资管和兴业银行共同建立了多方独立部署的联盟链。在基础资 产上实现数据保真和实时共享,实现了信息的高效透明传输,降低了信用风险。并且在 专项计划层面将逐步加入自动化管理流程,提高管理效率,最终实现 ABS 产品全链条上 的技术升级。 ABS 案例#2:招商银行 ABS 区块链平台 招行目前牵头完成了以 Pre-ABS 功能为主的区块链平台,目前平台的主要功能是共享底层 资产包数据并进行各类分析,完成各类 ABS 券发行前的各类报告等。后续招行计划创建 一个让参与机构间进行 ABS(乃至同类产品比如 MBS,CDO,CLO,ABN 等)分层券的认 购、转让、资金清算、存续期管理等功能的全方位区块链平台,达到 ABS 全生命周期管 理。除招商银行外,目前德邦证券、云南信托已完成接入此链。计划明年将再接入 5 个 机构左右。 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 13 中金公司研究部:2019 年 1 月 18 日 案例#3:跨境贸易融资:减少交易处理时间及造假风险 贸易融资是:1)银行对公主要业务,银行运用短期融资工具,为商品交易中的存货、预 付款等资产进行融资;2)每一笔交易都要有严格的凭据,并执行客户资信背景、市场、 运输、储存等情况的调查。 目前跨境融资多用到国际信用证,为解决信任问题,往往涉及到进口商、出口商、开户 行、偿付行等多家机构,流程复杂,而且风险不小。 目前跨境融资的流程与痛点 图表 14: 信用证流程十分繁冗 进口商(买方又 是付款人)- 开证 申请人 出口商(卖方又是收 款人)受益人 签订贸易合同 发货 (1) 申 请 (8) 通 知 赎 单 (9) 付 款 赎 单 (3) 通知 (4) 交单 (5) 垫付 (2) 开证 出口地银行(出口方 开户行)- 通知行/议 付行 (6) 寄单 进口商开户行 (进口地银行)开证行 (7) 偿付 偿付行 保兑行 付款行 资料来源:中金公司研究部 痛点:贸易融资存在投入产出比低、贸易造假风险:贸易融资单笔金额一般较小,笔数 较多,涉及多个部门和环节来进行资料收集、审核等。流程繁琐,单笔交易往往需要花 费 7 到 10 天时间,特别是跨境贸易时,存在丢件和贸易单据造假风险,处理时间有时长 达 1 个月。 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 14 中金公司研究部:2019 年 1 月 18 日 图表 15: 目前贸易融资的流程 出口商 图表 16: 区块链对贸易融资的改变 (5)货物装船 (7) (6) (4 议 交 ) 付 单 通 押 知 汇 信 或 用 证 结 汇 (12)凭单提货 (11) 付 款 赎 单 运输方 (10) 提 示 赎 单 付 款 (2) 申 请 开 具 信 用 证 (3)开出信用证 出口方 银行 运输 公司 进口商 (1)买卖合同 (8)寄单索汇 (9)审单付款 出口商 发票 匹配 进口商 分布式 账本 出口方 银行 进口方 银行 (开证行) 资料来源:zuehlke,中金公司研究部 原产地 证书 国际贸易 术语解释 通则 保险凭证 进口方 银行 海关 资料来源:goodaudience,中金公司研究部 基于区块链的解决方案(案例:中银香港、香港金管局) 区块链的智能合约技术,可实现贸易环节全流程掌控。利用智能合约,跨境贸易各环节 都可被接入区块链平台,1)可以很好地解决贷前调查、贷中审查、贷后管理实时监控, 保证预设条件触发后强制及自动执行相关流程;2)减少人力投入,提升投入产出比;3) 信息集中上链,利于银行准确进行信息验证和对比,减少造假风险。 以国际信用证为例,区块链利用其多重签名技术等能简化信用证的流程、降低风险。区 块链可事先确定交易规则,规则达成则交易达成,排除了因国家贸易和合同法律不同等 原因造成的交易对手风险。同时,不同的参与方可通过自己的私钥对认可的交易进行签 名,当签名达到一定数量和条件时,则交易成立,减少了不同主体之间沟通的成本和摩 擦。 贸易融资案例#1:中银香港利用区块链技术完成首宗本地贸易融资服务 2017 年 5 月,中银香港成功利用区块链技术完成首宗本地贸易融资服务,区块链助力验 证交易的真实性,减少融资时长及纸张和人力资源使用,提高效率。该服务初期只跟买 家和供应商合作,并以本地发票融资交易作试点,为扩大区块链的应用,中银香港表示 计划邀请更多买家、供应商及其他相关业务参与者如船运公司及速运公司参加,并研究 扩大应用范围至其他贸易产品。 贸易融资案例#2:香港金管局区块链贸易融资技术平台“贸易联动” 2018 年 10 月香港金管局推出区块链贸易融资技术平台“贸易联动”,以提高交易效率及 准确性,提高融资透明度,避免融资诈骗。该平台主要包含三方面功能 1)数字化贸易 文件,帮助贸易参与方在该平台有效及时传送和查看文件;2)加密技术,确保仅有贸易 参与方能共享贸易资料,并依此向银行申请融资;3)利用智能合约,保证发货收据、采 购单、收据对账单等流程自动化。从 2018 年 9 月该平台试运营起至 10 月,已有 12 间银 行和 18 间企业于该平台登记。 该平台网络由平安旗下的金融壹账通基于 FiMAX(壹账链)底层框架开发而成,广泛采 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 15 中金公司研究部:2019 年 1 月 18 日 用了零知识证明技术,在全密文交互的前提下实现了防止重复融资。平安 FiMAX 区块链 网络主要利用区块链技术,将参与网络的各个节点链接在一起。FiMAX 通过零知识证明、 加密等技术,使得监管机构与参与交易的金融机构处于同一网络,而各方之间分别设臵 不同的权限。FiMAX 具有高吞吐量、准实时性和高效接入国密算法的特点。 图表 17: 平安区块链贸易金融网络 图表 18: 平安 FiMAX 资料来源:中金公司研究部拍摄于平安 SMART 大会 资料来源:中金公司研究部拍摄于平安 SMART 大会 贸易融资案例#3:粤港澳大湾区贸易金融区块链平台 由中国人民银行数字货币研究所与中国人民银行深圳市中心支行的粤港澳大湾区贸易金 融区块链平台,该平台支持应收账款、贸易融资等多种融资活动,也方便监管机构进行 动态实时监测。成员单位包括中国银行、建设银行、招商银行、平安银行、渣打银行及 比亚迪公司等,目前进入第一期试运行阶段。 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 16 中金公司研究部:2019 年 1 月 18 日 案例#4:监管科技:共享数据,消除信息孤岛 征信:区块链解决信息孤岛问题(案例:公信宝,布比) 征信系统是对个人或企业在信用活动中产生数据做出及时、准确、全面的记录,征信和 金融风控有着紧密联系,包括贷前防控、反欺诈服务、信用决策、贷后行为预警等。 图表 19: 中国征信产业发展现状 监管机构:中国人民银行 《征信业机构管理办法》 《关于做好个人征信业务准备工作的通知》 《征信业管理条例》 央行及征信体系 民营征信体系 公共数据库 私有数据库 业务类别: 信用调查 信用等级/报告业务 信用评级业务 信用管理咨询业务 存量数据大, 商用开发程 度不足 政府部门 金融机构 信用资源有 利于转化为 商品,满足 市场需求 普通工商企业 资料来源:中金公司研究部 痛点:征信业信息孤岛问题严重。1)出于隐私保护的顾虑及传统技术架构的局限性,各 机构没有积极进行数据交换共享;2)金融业内信贷机构、消费金融公司、电商金融公司 等机构的海量信用数据尚未发挥其应有价值,金融业外信用信息割裂在法院、政府部门、 电信运营商等机构手中。 解决方案:搭建征信数据共享交易平台,加速信用数据的存储、转让和交易,促进参与 交易方最小化风险和成本。平台主要的共享交易模式有两种:一是征信机构与征信机构共 享部分用户信用数据,二是征信机构从其他机构获取用户信用数据,并形成相应信用产 品。 征信系统案例#1:公信宝数据交易所 2016 年公信宝以区块链技术为基础,将区块链技术应用到征信行业中,建立“公信宝数 据交易所”,其核心是以区块链技术为基础的联盟链。公信宝数据交易所基于区块链技术 建立一个可信任的全领域交换价值网络。通过爬虫技术,公信宝在用户授权下抓取用户 多种维度的数据,包括金融、电商消费、社会生活等,为互联网金融企业、政府部门、 银行、保险等各大机构提供征信数据服务。此外,交易过程中公信宝会对交易双方进行 匿名处理,保护交易双方隐私,并会对个人数据所有权进行认证,有效遏制数据交换中 的造假问题。 征信系统案例#2:布比和征信企业甜橙信用建立联合征信 区块链技术服务商布比于 2016 年与征信企业甜橙信用达到战略合作,旨在通过区块链技 术搭建去中心化的征信体系,实现不同参与主体间的高效协作,全网记账,互助互惠, 利用区块链的共识机制建立开放式的信用。该征信方案设计将存入区块链的数据实现部 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 17 中金公司研究部:2019 年 1 月 18 日 分公开可见,而有需要的客户可以通过搜索找到所需要的数据并向数据所有商购买,从 而实现信息数据的快速交易,减少交易流程和成本。 KYC 及 AML:信息可追溯和可验证(案例:R3 Corda 的 KYC 试点项目) KYC 是对客户背景信息的调查,分为个人 KYC 和公司 KYC。个人 KYC 要求客户提供姓名、 地址、财产情况等个人信息;公司 KYC 要求更为复杂,其内容还包括各种复杂的所有权 结构、营业范围、上下游企业等。AML 即反洗钱合规性程序,是银行重要的合规流程, 包括多个项验证流程,所需时间长,过程繁琐。据估计,每年银行花在反洗钱过程的成 本超过 100 亿美元。 痛点:KYC/AML 缺乏统一标准。各国银行、金融机构以及其他受监管机构目前所处的监 管环境复杂,缺乏统一的标准,各机构进行 KYC/AML 的时间成本和经济成本越来越高。 2014 年,银行承担的反洗钱支出(包括罚款)就已经达到 180 亿元.其中近 80%均是用于 人力成本。 解决方案:区块链可以确保 KYC 信息从采集到每次变更的可追溯和可验证,并有机构的 签名确认;金融机构发起的金融交易会实时同步到监管机构节点,监管机构可以对交易 属性进行事中监管或者事后监管;存储在区块链网络中的 KYC 认证信息可被联盟链上的 节点共享使用,减少客户审核上的重复性劳动。 图表 20: KYC 区块链技术总框架 资料来源:《金融区块链研究报告》,中金公司研究部 图表 21: 区块链技术将有助于节约大量 AML 支出 使用区块链技术后 传统方法成本结构 客户引导 14% 技术 23% 47% 交易监控 培训 交易监控 42% 区块链节 约成本 14% 培训 14% 客户引导 16% 资料来源:《2016 年区块链研究报告》,中金公司研究部 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 18 技术 14% 中金公司研究部:2019 年 1 月 18 日 KYC 及 AML 案例#1:Shyft 推出基于区块链的 KYC 网络 Shyft Network Shyft 于 2 月 9 日推出基于区块链的革命性 KYC 网络 Shyft Network 以帮助金融机构缩减传 统合规系统所需的繁琐流程和高昂成本。在 Shyft 所搭建的生态系统中,已经执行过 KYC 流程的银行等机构可作为信任锚(Trust Anchors)加入,把他们已有的用户信息与用户的 加密签名联系起来,并记录在相应的二级分类账中,用以证明用户的个人信用。第三方 应用程序可以利用加密渠道检索到用户的个人信用信息,根据监管机构的需要提供信息, 在没有真正透露身份信息的情况下实现名誉审查。这样的流程大大提高了 KYC 的效率, 也缩减了金融机构在 KYC 流程中所需投入的高额人力成本。除此之外,由于区块链的分 布式记账特性,用户的个人信息也得到了保护。 KYC 及 AML 案例#2:R3 Corda 区块链平台推出 KYC 程序试点项目 R3 Corda 平台和咨询公司 Synechron 合作推出基于区块链技术的全新 KYC 试点程序,超过 39 家银行已完成了测试,包括 BNP、德意志银行、法兴银行以及来自中国的工商银行和 招商银行都加入了此次测试中。相比于传统的 KYC 流程,新 KYC 程序可使客户管理和实 时更新个人信息并授权给多个银行进行查阅,从而减少各家金融机构进行重复性的 KYC 过程,以达到提升效率,节约成本的目的。 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 19 中金公司研究部 法律声明 一般声明 本报告由中国国际金融股份有限公司(已具备中国证监会批复的证券投资咨询业务资格)制作。本报告中的信息均来源于我们认为可靠的已公开资料,但中国国际金融 股份有限公司及其关联机构(以下统称“中金公司”)对这些信息的准确性及完整性不作任何保证。本报告中的信息、意见等均仅供投资者参考之用,不构成对买卖任 何证券或其他金融工具的出价或征价或提供任何投资决策建议的服务。该等信息、意见并未考虑到获取本报告人员的具体投资目的、财务状况以及特定需求,在任何时 候均不构成对任何人的个人推荐或投资操作性建议。投资者应当对本报告中的信息和意见进行独立评估,自主审慎做出决策并自行承担风险。投资者在依据本报告涉及 的内容进行任何决策前,应同时考量各自的投资目的、财务状况和特定需求,并就相关决策咨询专业顾问的意见对依据或者使用本报告所造成的一切后果,中金公司及 /或其关联人员均不承担任何责任。 本报告所载的意见、评估及预测仅为本报告出具日的观点和判断。该等意见、评估及预测无需通知即可随时更改。在不同时期,中金公司可能会发出与本报告所载意见、 评估及预测不一致的研究报告。 本报告署名分析师可能会不时与中金公司的客户、销售交易人员、其他业务人员或在本报告中针对可能对本报告所涉及的标的证券或其他金融工具的市场价格产生短期 影响的催化剂或事件进行交易策略的讨论。这种短期影响的分析可能与分析师已发布的关于相关证券或其他金融工具的目标价、评级、估值、预测等观点相反或不一致, 相关的交易策略不同于且也不影响分析师关于其所研究标的证券或其他金融工具的基本面评级或评分。 中金公司的销售人员、交易人员以及其他专业人士可能会依据不同假设和标准、采用不同的分析方法而口头或书面发表与本报告意见及建议不一致的市场评论和/或交 易观点。中金公司没有将此意见及建议向报告所有接收者进行更新的义务。中金公司的资产管理部门、自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中的意见 不一致的投资决策。 除非另行说明,本报告中所引用的关于业绩的数据代表过往表现。过往的业绩表现亦不应作为日后回报的预示。我们不承诺也不保证,任何所预示的回报会得以实现。 分析中所做的预测可能是基于相应的假设。任何假设的变化可能会显著地影响所预测的回报。 本报告提供给某接收人是基于该接收人被认为有能力独立评估投资风险并就投资决策能行使独立判断。投资的独立判断是指,投资决策是投资者自身基于对潜在投资的 目标、需求、机会、风险、市场因素及其他投资考虑而独立做出的。 本报告由受香港证券和期货委员会监管的中国国际金融香港证券有限公司( “中金香港” )于香港提供。香港的投资者若有任何关于中金公司研究报告的问题请直接联系 中金香港的销售交易代表。本报告作者所持香港证监会牌照的牌照编号已披露在报告首页的作者姓名旁。 本报告由受新加坡金融管理局监管的中国国际金融(新加坡)有限公司 (“中金新加坡”) 于新加坡向符合新加坡《证券期货法》定义下的认可投资者及/或机构投资者 提供。提供本报告于此类投资者, 有关财务顾问将无需根据新加坡之《财务顾问法》第 36 条就任何利益及/或其代表就任何证券利益进行披露。有关本报告之任何查询, 在新加坡获得本报告的人员可联系中金新加坡销售交易代表。 本报告由受金融服务监管局监管的中国国际金融(英国)有限公司(“中金英国” )于英国提供。本报告有关的投资和服务仅向符合《2000 年金融服务和市场法 2005 年(金融推介)令》第 19(5)条、 38 条、 47 条以及 49 条规定的人士提供。本报告并未打算提供给零售客户使用。在其他欧洲经济区国家,本报告向被其本国认 定为专业投资者(或相当性质)的人士提供。 本报告将依据其他国家或地区的法律法规和监管要求于该国家或地区提供本报告 特别声明 在法律许可的情况下,中金公司可能与本报告中提及公司正在建立或争取建立业务关系或服务关系。因此,投资者应当考虑到中金公司及/或其相关人员可能存在影响 本报告观点客观性的潜在利益冲突。 与本报告所含具体公司相关的披露信息请访问 http://research.cicc.com/disclosure_cn,亦可参见近期已发布的相关个股报告。 与本报告所含具体公司相关的披露信息请访 https://research.cicc.com/footer/disclosures,亦可参见近期已发布的关于该等公司的具体研究报告。 研究报告评级分布可从https://research.cicc.com/footer/disclosures 获悉。 个股评级标准:分析员估测未来6~12 个月绝对收益在20%以上的个股为“推荐”、在-10%~20%之间的为“中性”、在-10%以下的为“回避”。星号代表首次覆 盖或再次覆盖。 行业评级标准:“超配”,估测未来6~12 个月某行业会跑赢大盘10%以上;“标配”,估测未来6~12 个月某行业表现与大盘的关系在-10%与10%之间;“低配”, 估测未来 6~12 个月某行业会跑输大盘 10%以上。 本报告的版权仅为中金公司所有,未经书面许可任何机构和个人不得以任何形式转发、翻版、复制、刊登、发表或引用。 V160908 编辑:樊荣 北京 上海 香港 中国国际金融股份有限公司 北京市建国门外大街 1 号 国贸写字楼 2 座 28 层 邮编:100004 电话:(86-10) 6505-1166 传真:(86-10) 6505-1156 中国国际金融股份有限公司上海分公司 上海市浦东新区陆家嘴环路 1233 号 汇亚大厦 32 层 邮编:200120 电话:(86-21) 5879-6226 传真:(86-21) 5888-8976 中国国际金融(香港)有限公司 香港中环港景街 1 号 国际金融中心第一期 29 楼 电话:(852) 2872-2000 传真:(852) 2872-2100 深圳 Singapore United Kingdom 中国国际金融股份有限公司深圳分公司 深圳市福田区益田路 5033 号 平安金融中心 72 层 邮编:518000 电话:(86-755) 8319-5000 传真:(86-755) 8319-9229 China International Capital Corporation (Singapore) Pte. Limited #39-04, 6 Battery Road Singapore 049909 Tel: (65) 6572-1999 Fax: (65) 6327-1278 China International Capital Corporation (UK) Limited Level 25, 125 Old Broad Street London EC2N 1AR, United Kingdom Tel: (44-20) 7367-5718 Fax: (44-20) 7367-5719 北京建国门外大街证券营业部 北京科学院南路证券营业部 上海浦东新区世纪大道证券营业部 北京市建国门外大街甲 6 号 SK 大厦 1 层 邮编:100022 电话:(86-10) 8567-9238 传真:(86-10) 8567-9235 北京市海淀区科学院南路 2 号 融科资讯中心 B 座 13 层 1311 单元 邮编:100190 电话:(86-10) 8286-1086 传真:(86-10) 8286-1106 上海市浦东新区世纪大道 8 号 上海国金中心办公楼二期 46 层 4609-14 室 邮编:200120 电话:(86-21) 2057-9499 传真:(86-21) 2057-9488 上海黄浦区湖滨路证券营业部 深圳福华一路证券营业部 杭州教工路证券营业部 上海市黄浦区湖滨路 168 号 企业天地商业中心 3 号楼 18 楼 02-07 室 邮编:200021 电话:(86-21) 56386-1195、6386-1196 传真:(86-21) 6386-1180 深圳市福田区福华一路 6 号 免税商务大厦裙楼 201 邮编:518048 电话:(86-755) 8832-2388 传真:(86-755) 8254-8243 杭州市教工路 18 号 世贸丽晶城欧美中心 1 层 邮编:310012 电话:(86-571) 8849-8000 传真:(86-571) 8735-7743 南京汉中路证券营业部 广州天河路证券营业部 成都滨江东路证券营业部 南京市鼓楼区汉中路 2 号 亚太商务楼 30 层 C 区 邮编:210005 电话:(86-25) 8316-8988 传真:(86-25) 8316-8397 广州市天河区天河路 208 号 粤海天河城大厦 40 层 邮编:510620 电话:(86-20) 8396-3968 传真:(86-20) 8516-8198 成都市锦江区滨江东路 9 号 香格里拉办公楼 1 层、16 层 邮编:610021 电话:(86-28) 8612-8188 传真:(86-28) 8444-7010 厦门莲岳路证券营业部 武汉中南路证券营业部 青岛香港中路证券营业部 厦门市思明区莲岳路 1 号 磐基中心商务楼 4 层 邮编:361012 电话:(86-592) 515-7000 传真:(86-592) 511-5527 武汉市武昌区中南路 99 号 保利广场写字楼 43 层 4301-B 邮编:430070 电话:(86-27) 8334-3099 传真:(86-27) 8359-0535 青岛市市南区香港中路 9 号 香格里拉写字楼中心 11 层 邮编:266071 电话:(86-532) 6670-6789 传真:(86-532) 6887-7018 重庆洪湖西路证券营业部 天津南京路证券营业部 大连港兴路证券营业部 重庆市北部新区洪湖西路 9 号 欧瑞蓝爵商务中心 10 层及欧瑞 蓝爵公馆 1 层 邮编:401120 电话:(86-23) 6307-7088 传真:(86-23) 6739-6636 天津市和平区南京路 219 号 天津环贸商务中心(天津中心)10 层 邮编:300051 电话:(86-22) 2317-6188 传真:(86-22) 2321-5079 大连市中山区港兴路 6 号 万达中心 16 层 邮编:116001 电话:(86-411) 8237-2388 传真:(86-411) 8814-2933 佛山季华五路证券营业部 云浮新兴东堤北路证券营业部 长沙车站北路证券营业部 佛山市禅城区季华五路 2 号 卓远商务大厦一座 12 层 邮编:528000 电话:(86-757) 8290-3588 传真:(86-757) 8303-6299 云浮市新兴县新城镇东堤北路温氏科技园服务 楼 C1 幢二楼 邮编:527499 电话:(86-766) 2985-088 传真:(86-766) 2985-018 长沙市芙蓉区车站北路 459 号 证券大厦附楼三楼 邮编:410001 电话:(86-731) 8878-7088 传真:(86-731) 8446-2455 宁波扬帆路证券营业部 福州五四路证券营业部 西安雁塔证券营业部 宁波市高新区扬帆路 999 弄 5 号 11 层 邮编:315103 电话:(86-0574) 8907-7288 传真:(86-0574) 8907-7328 福州市鼓楼区五四路 128-1 号恒力城办公楼 38 层 02-03 室 邮编:350001 电话:(86-591) 8625 3088 传真:(86-591) 8625 3050 西安市雁塔区二环南路西段 64 号 凯德广场西塔 21 层 02/03 号 邮编:710065 电话:(+86-29)8648 6888 传真:(+86-29)8648 6868
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